中国铁建：铁路建设资金问题无解，停工将拉低营收
类别：公司研究 机构：元富证券(香港)有限公司 研究员：锺璘阳 财务费用提升侵蚀利润，净利润下降：从半年报中可看到，二季度公司财务费用快速增长，导致净利润下降。二季度营收达1，240.50亿元，YoY+13.78%，QoQ+42.01%，基本符合预期，公司财务费用增长导致净利润低於预期，达19.36亿元，YoY-2.66%，QoQ+13.61%。 应收账款持续提升，推高管理费用：公司管理费用在下半年将持续增长，主要受到应收账款增长导致。2011年上半年应收账款为542.59亿元YoY+24.20%，主因是一、.国家信贷政策的变化，导致公司部分项目回款速度放慢；二、应收账款的增加与营收的相连性增加。目前公司仍未向铁道部讨债，但我们发现，资金的短缺导致国内部分区域性铁路建设停工较为频繁。预计2011年下半年随着融资能力的下降，公司应收账款改善程度不高，管理费用仍将维持再高位。 签订好的订单或被动萎缩：从公司订单来看，公司1-6月新签合同额达2，051.09亿元，YoY-34.56%，未完成合同额达9，711.99亿元，其中基建建设达9，094.14亿元。虽然公司未完成合同额仍在较高水准，但由於国内铁路建设态势放缓明显，两次的降速、暂停审批及资金问题造成行业的急速冷冻，即使已经签订好的订单或被动萎缩，因此订单不是衡量2011年公司表现的理想指标。 受行业景气下降影响，营收将持续下滑，给予公司"卖出"评级：鉴於资金短缺、政策的不支持及建设的放缓问题，我们对中国铁建营收表现预测较为保守，预计2011年公司营收将达4512.06亿元，YoY-4.03%，净利润达58.31亿元，YoY+37.31%，主因是2010年公司沙特项目亏损导致净利润基数较低，EPS达0.47元，均给予公司A股及H股"卖出"评级，给予目标价4.40元及3.30元。 |
