| 伊利股份大跌点评：市场担忧问题不改成长趋势 伊利股份 600887 研究机构：海通证券 分析师：马浩博，闻宏伟 撰写日期：2014-06-04 伊利今日股价大跌8%，市场担忧：1)媒体报道伊利个别奶粉工厂未获得婴幼儿奶粉许可证；2)个别省份经销商库存增加动销难度增加；3)投资者担忧6月18日管理层股权激励减持 点评及分析： 1)公司生产线重新布局后这几家工厂已经不生产婴幼儿奶粉，换成乳制品生产牌照，无影响。 2)一季度由于奶荒，经销商二季度拿到延迟的发货，二季度是淡季所以库存略有升高，但我们之前就有深度报告《乳制品系列报告之六：二季度原奶供过于求，龙头企业促销加大20140527》予以分析，三季度进入需求旺季库存将明显下降。 3)按照股权激励行权1.7亿股计算，公司高管需要现金24.7亿(6.49元/股*1.7亿+14亿左右的税)，假设12%年化利率借款计算，高管每股成本17.6元，14年减持上限25%约为4250万股，伊利近期最低成交量都在6700万股/天，即便是一天内全卖股价冲击也有限，无需担忧，且高管还有75%股权未减持，更看重股价。 目前市场有担忧： 4)低温奶冲击常温奶；5)常温酸奶替换常温高端白奶；6)进口奶冲击国产奶。 我们判断： 4)目前我国常温和低温销售额之比8：2，沿海大城市约为7：3，低温奶最大的瓶颈在于冷链运输和销售，沿海不存在冷链问题低温产品也仅占30%，我国原料市场在北方，消费地在南方，低温产品难以大面积推广，成本过高。另外低温和常温的消费更多受到消费习惯驱动，比如欧洲的法国和西班牙，不存在冷链问题和养殖区域问题，低温奶占比不足10%。 5)常温酸奶彻底替换白奶，这完全是两个不同的品类，有人喜欢白奶有人喜欢酸奶。常温酸奶目前所有品牌都加上也不超过50亿，常温高端100万吨，每吨按照2万元计算，行业规模200亿，超过4倍的空间，谈何替代，常温酸奶是创造需求，而非替代传统白奶的需求，常温酸奶空间从过去100亿预计到15年提升为300亿，而同期高端白奶年均35%增长，并未萎缩。 6)我们近期走访了进口奶代理商，代理商目前处于微利或者亏损的边缘，按照代理商到库成本价9-10元/L计算，经销商进货价格12元，终端价格15元，渠道利润25%左右，且品牌混乱(一号店有400种的进口奶，更别提淘宝)，国产奶以金典为例出厂价格15元/L，终端价格20元/L，渠道利润33%，经销商会选择谁?一号店目前是通过挤压代理商利润换取销量，不可持续，电商对于低价值高重量的产品无法盈利，比如液奶和酱油等。目前从事进口奶的多为代理商而非品牌运营商，不具备品牌溢价能力，只能打价格战。奶荒结束后，3月进口奶增速已经明显放缓，代理商更加理智。目前进口奶占高端液奶20%左右，我们判断5年后高端白奶空间200万吨左右，进口奶占比50%，但其中伊利蒙牛光明OEM的产品占比25%，纯国外进口仅占比25%，并未大幅提升。 站在更长期的高度看伊利： 7)乳制品行业正处于快速发展期，伊利蒙牛光明CR3占比70%，费用下降是长期趋势，伊利1%的销售费用下降带来净利润16%的提升。 8)伊利完成线下布局之后反攻线上也将实现O2O，明显打击进口奶销售。 9)伊利全球并购和合作布局，未来加速引进OEM产品，例如进口原料的金典和培兰等。 10)短期国内原奶供大于求，价格环比持续回落，全年奶价稳中略降利好国内乳企。 11)据AC数据，伊利婴幼儿奶粉销售额和销售量份额分别上升0.7%和0.5%，尤其是在非母婴渠道中，伊利份额有大幅度提升，销售额和销售量份额分别上升2.3%和2%，份额提升幅度远高于其他国内婴幼儿奶粉企业，伊利婴幼儿奶粉份额的提升和产品结构的高端化是其又一看点。 投资建议：作为成长性最好的白马股，对于相对收益配置的客户来讲是不二选择。尽管13年涨幅过大，机构持仓集中但我们认为从中长期来看目前的价格一定是上涨过程中的底部，对于目前持有的客户来讲坚定持有，否则阶段性底部应该是卖出冲击导致，对于未持仓的客户，等待高管解禁之后买入并长期持有，我们对于公司成长逻辑没有变化，坚定看好，2014年EPS1.87元，对应17xPE，给予25xPE，对应目标价46.75元，买入评级。 主要不确定因素。食品质量安全；原奶价格大幅上涨；新产品推广效果低于预期； 恒瑞医药：厚积薄发，志存高远 恒瑞医药 600276 研究机构：群益证券(香港) 分析师：闫永正 撰写日期：2014-06-04 结论与建议： 公司2013年及20141Q 分别实现净利润12.38亿元(YOY+14.92%)/3.90亿元(YOY+15.95%)， EPS 分别为0.91元/0.29元，业绩增速较前几年略有放缓，但基本符合我们之前预期。 公司业绩增速有所放缓主要原因是：1、前几年公司的战略重心集中在创新药，而2007年以后创新药审评进度明显慢于预期，期间仿制药缺乏重磅产品上市；2、受2013年抗肿瘤药品降价政策影响，传统重点业务板块增速下滑；3、原有产品线老化市场竞争日趋激烈加之招标降价影响，价格与市场份额同时出现下降。 但是我们认为2014年开始公司将迎来新药的集中上市潮，随着新药陆续贡献利润，公司业绩有望进入第二次高增长期。 预计2014年/2015年公司分别实现净利润15.19亿元(YOY+22.68%)/19.19亿元(YOY+26.32%)， EPS 分别为1.02元/1.28元，对应2014年/2015年PE 分别为30倍/24倍。我们认为公司业绩未来几年有望加速上涨，目前估值较为合理，但考虑到公司的增长潜力目前估值水准是一个不错的投资时点，给予“买入”的投资建议，目标价36元(2014 PE 35X)。 仿制药产品梯队华丽： 过去4年申报仿制药数量达75个，未来将进入重磅仿制药批量上市期。通过对老年用药、抗真菌用药等大病种用药领域布局使公司产品线形成协同效应，开拓新利润来源的同时，公司成本和规模优势也更加明显。公司在研仿制药均为各治疗领域临床一线用药，与原研药相较性价比更高，在医保控费的大背景下将充分享受仿制药进口替代市场空间； 创新药物厚积薄发：未来几年新药将集中上市步入收获期：阿帕替尼已经通过专家审评，2014年获批无悬念。长效 G-CSF 正处于三合一审评阶段，一旦评审结束即可申请上市。阿帕替尼、长效 GCSF 潜在市场空间均超过20亿，预计上市后将对业绩产生重大贡献。恒瑞创新药阵容华丽，处于不同临床研究阶段创新药多达17个，部分核心产品具有成为“重磅炸弹”潜力，研发能力远超国内同行达到世界先进水准。 制剂产品国际化即将实现突破：随着今年环磷酰胺、七氟烷、奥沙利铂水针等有较高技术壁垒的产品获得欧美认证并且出口销售，制剂国际化业务有望迎来突破开始贡献利润。随着未来几年全球医药市场大批重磅专利药品面临专利到期以及各国医保控费成为主流趋势，恒瑞的仿制药出口业务将会迎来千载难逢的战略机遇期，公司将有机会从中国走向世界成为国际级的医药航母。 盈利预计：预计2014年/2015年公司分别实现净利润15.19亿元(YOY+22.68%)/19.19亿元(YOY+26.32%)，
EPS 分别为1.02元/1.28元，对应2014年/2015年PE
分别为30倍/24倍。我们认为公司业绩未来几年有望加速上涨，目前估值较为合理，但考虑到公司的增长潜力目前估值水准是一个不错的投资时点，给予“买入”的投资建议，目标价36元(2014
PE 35X)。 天源迪科：参股鹏鼎创盈，涉足互联网金融天源迪科 300047 研究机构：国泰君安证券 分析师：宋嘉吉 撰写日期：2014-06-04 维持“增持”评级 ，目标价15.3 元。公司继牵手“微淘”后，再参与深圳高新投牵头成立的鹏鼎创盈，涉足互联网金融领域，大数据平台再拓应用空间。我们维持2014-2015 年EPS 分别为0.51/0.66 元的预测，给予30X 估值，目标价15.3 元，维持“增持”评级。 事件：公司出资2000 万元，参股鹏鼎创盈。公司公告出资2000 万元，参股鹏鼎创盈，占13.33%的股权。鹏鼎创盈是由深圳高新投牵头，由兴森科技、沃尔核材、科陆电子、海能达、天源迪科、大洋洲印务、元明科技、金桔创盈等企业合资设立的互联网金融企业，注册于深圳前海。 互联网金融方兴未艾。未来鹏鼎创盈将依托股东资源，大力拓展互联网金融业务，我们预计将发力P2P。根据易观智库的数据，2014 年一季度，我国P2P 网贷市场交易规模达302 亿元，同比增长10.7%，我们认为，P2P 的兴起对节省成本、提升金融效率具有较强的借鉴意义。在P2P 的发展过程中，需通过大数据技术监测借款人的各类信息及交易行为来进行风险筛选，这也是保证效率的重要手段。 进一步拓展大数据应用领域。天源迪科深耕电信BOSS 行业多年，未来将为鹏鼎创盈提供软件支持和大数据挖掘能力。公司2014 年以来逐步将大数据能力从电信行业迁移到移动互联网领域，并从后台支撑者的角色逐渐走向前台运营服务，此次参股鹏鼎创盈将为公司未来在该领域的拓展奠定基础。 催化剂：运营商加大BOSS 投资力度；公司进一步拓展互联网合作。 风险提示：BOSS 行业投资进度偏慢；互联网金融面临的政策风险。 |
