二、资产荒的实质 1. 企业的资金需求为什么出现下降 企业进行投资的原因是预期能够有足够的回报，简化地来说包括两部分：静态的收益以及预期未来滚动再投资带来的复合增长率。尽管当前看上去GDP增速回落速度没有那么快，但是工业企业增加值的增速和利润回落的速度明显更快。 由于企业对于未来增长空间的预期回落，因此更需要有当期的高收益来进行对冲，但实际上这一块也在持续回落，而2014年以来的基准贷款利率持续降低并没有能够有效改善企业投资的回报。原因是过剩产能和同质化的竞争会使得任何成本上的节省都化为乌有。一个最好的例子就是巴菲特早年曾经投资过的伯克希尔纺织厂，当时他意识到由于激烈的价格竞争，任何成本上的节省都会被转让给下游。而大量企业近几年仍然在拼命靠加杠杆来支撑ROE。但是现在中国非金融企业部门的杠杆率水平已经严重偏高难以为继了。  除了价格竞争转嫁了企业成本上的节省以外，企业也无法完全享受到利率降低带来的成本节省。因风险逆周期，越是在经济增速下行阶段企业资金链的风险越是会自我强化，银行要求的风险溢价上升部分抵消了利率下降的影响。   企业投资增速回落不仅仅是中国特有的现象，在海外也同样存在。而上市公司对于剩余现金的使用殊途同归。标普500上市公司通过持续的融资进行高额回购和分配（相当于提高财务杠杆率），在销售收入增长停滞的情况下维持利润高增速。最终结果是达到了估值稳定提升基础上的牛市繁荣。而中国的上市公司通过大量的收购并表进入新兴行业，通过讲未来成长空间的故事提升估值水平，最终结果也是造成股票市场的繁荣。究其原因还是在于公司体量上的差异，A股相比较多为小公司，船小好调头，而标普500以大企业为主，只能不停做减法。    2. 企业减少投资带来的影响 如果把不同行业的企业以投资回报的能力以及固定资产所占的比重两个维度进行划分，可以发现当前投资者热捧的大部分高回报高成长性的行业都落在了轻资产的范畴中，尽管这些行业的融资需求大，但更多是以股权融资的形式获得，用于烧钱抢占市场份额，并不形成大量固定资产。而传统的重资产型企业固定投资的速度已经明显开始下台阶。 出于众所周知的原因，由地方政府主导的基建投资增速也开始下滑，而房地产投资由于占大头的二线以下城市仍然在去库存过程中。因此投资的三大支柱同时失去支撑。   在货币上，这表现为非金融企业部门对于增量和存量的货币供应量的吸收功能越来越弱。多余的货币供应量没有投向。尽管企业的盈利能力从11年之后一直持续在回落，但之所以这个问题突然在近一两年变得尖锐的原因在于，市场参与者越来越感受到过去的投资机会高增长是不可重复的，21世纪以来宏观经济一放就乱一管就死的循环被彻底打破。因此13年的钱荒只是表现为流动性和风险溢价提升，但是企业的资金需求仍然旺盛（因此影子银行兴旺发展），而2014年以来越来越表现为企业不再需要那么多货币了。超额的货币需要寻找出路。   3. 资产荒的解决路径和投资机会 路径一：找到和培育新的具有增长和盈利空间的投资机会，如环保，PPP，智能制造等 路径二：供给侧改革。这是近期最热的一个词。在我们看来，供给侧改革对于解决资产荒问题的作用体现在两个方面。一是通过去僵尸产能恢复其他企业的盈利能力，二是降低制度性交易成本，包括对企业进行减税以及各种规费等 路径三：增加消费端动力，通过提升社会保障的水平，以及继续推进城镇化来维持消费端的增长动力。通过建立和完善基本社会保障体系，坚持以民为本，防止两极分化，推动共同富裕，缓解居民养老、教育、失业、疾病等方面的后顾之忧，有助于促进社会和谐，同时提升居民消费意愿。    |
