内蒙华电（600863）：静待上都三期投产 目标价10元 电量下滑拉低单三季度毛利率3个百分点:内蒙古地区三季度用电量增7%,发电量降6%,现在看来省外高耗能调控力度要强于省内,这和我们之前看好省外用电市场的观点相反。三季度公司发电量下降导致单季毛利率自29.3%下滑近3个百分点至26.5%,预期四季度将因为煤价季节性上涨以及各项费用的年底确认,毛利水平回到一季度23%的水平,四季度EPS进一步收窄至4-5分钱左右。 高比例外送机组有效提升公司利用小时:02年以来,内蒙古地区累计装机增512%远高于全国172%的水平,导致08年开始内蒙古地区的火电机组利用小时数出现快速下滑,装机占比42%的外送华北电网机组可以增加公司在优质电力市场的发电份额,同时有效提升全部机组利用小时。 2年后装机增近50%,逐年投产的直送电厂项目提供持续增长力:公司在2011~2012年将有3个电厂项目投产,即魏家峁煤电联营(电:2*60万kw,煤:600万吨/年,40%)、上都三期(2*66万kw,51%)和和林电厂(2*60万kw,100%),3个项目均通过特高压外送,属于"低煤价,高电价"的优质电厂项目;9月份上都三期项目公司成立,该项目有望于明年投产,我们看好其盈利前景。 大股东优良煤电资产的注入预期有望持续增厚公司业绩:公司的控股母公司北方电力煤矿、铁路和电力资产相当丰厚,其非上市资产规模是内蒙华电的1.5倍,10年计划煤炭产量1015万吨。09年中包热一、二两厂和海三的资产置换确定了内蒙华电在北方联合电力发展中的战略核心地位,未来集团这些资产都有望不断注入到上市公司中,公司业绩持续增厚。 主要风险:岱海二期、魏家峁项目核准慢于预期。 我们维持公司10-12年业绩预测分别为0.41、0.47、0.58元,对应10-12年EPS分别为22、19、15倍,考虑到母公司可能的资产注入带来超预期外延式增长,给予25倍PE,目标价为10.25元,维持公司"买入"评级。（东方证券 陈舒薇 王晶） |
