兴业：当前宏观你需要关注的"三个预期差" 兴业证券认为当前市场上对中国经济、美元和大宗商品三个领域存在预期差，投资者需要关注其中潜在的投资机会。 兴业证券研究所副所长王涵在本周四电话会议上表示，近期市场对一些宏观问题的预期一致性很强，包括中国经济疲弱、人民银行货币政策放松、美元指数走强、原油大宗承压等等。但如果市场是有效的，意味着上述一致预期已经包含在当前的资产价格中，而上述的一些一致预期，有可能会在接下来发生一些边际上的变化，这可能是值得注意的地方，这些可能的变化有三点： 1.年内中国经济下行压力最大的时候就是年初，从二季度中后期开始，尽管内生增长动力很难快速反弹，但环比企稳是有希望的； 2.今年赌美元单边升值的风险很大，近期来看，美元正在接近中期的顶部； 3.如果在未来1-2个季度内，我们看到上述两个市场一致预期都出现一些变化，那么能源大宗尽管趋势性上行动力不足，但系统性看空的风险也是很大的。 中国经济 王涵认为，中国经济今年下行压力最大的时段是年初，从二季度中后期开始环比有望企稳。 首先要注意到，中国经济自去年7月份以来下行压力明显升高，王涵认为主要原因有三点： 第一， 去年地产金九银十是推盘高峰期，而需求不行，所以在地产商将项目建设至可预售条件后，建设速度会放缓； 第二， 在去年名义GDP（总需求）仅增长7-8%的背景下，工业企业库存增速冲到两位数，显然意味着2014年4季度和2015年1季度的去库存压力会很大； 第三， 2012年四季度和2013年1季度是信托发行的高峰，由于央行对非标的监管，债务"表外转表内"的压力必然会挤占大量的信贷额度，导致有效信贷增长缓慢。 王涵认为这样的趋势会持续到今年年初，最差的时候应该将在2015年2季度中后期开始过去，当现在对基本面的悲观预期愈来愈浓的时候，并没有必要更加悲观： 首先，库存调整通常需要2季度左右的时间，2014年4季度末工业企业库存增速开始从顶部回落，则大约在2015年2季度中期去库存压力将减弱。从"去库存"进入"不去库存"阶段，对产出的影响是正面的。 举个卖车的例子，假设一款车每个月终端需求是5万辆，如果这个月经销商去库存1万辆，则车厂就只会拿到4万辆车的订单，即本月产出是4万辆车；下个月经销商去库存结束，终端需求还是5万辆，但车厂本月的订单就会回归到5万辆，即产出环比回升25%。从这个角度来说，去库存压力减弱，将对2季度GDP产生一定的支撑作用。 其次，随着信托滚动的高峰将逐渐过去，其对信贷的挤占也将开始减弱，这意味着有效信用派生-即能够带动真正实体需求的信用派生-将逐渐回升； 最后，尽管政府对地产的长期政策导向已经发生了变化，开始更关注"稳房价"，这意味着对于供给端的适度控制，也意味着"促地产投资"不再是政府的基本政策取向，但在当前金融环境下，稳房价本身依然意味着银行体系需要对地产需求端提供更多的支持。对于地产需求的信用支持，意味着房地产系统性崩盘的风险不会很大，则其对于经济产生系统性冲击的悲观预期也将逐渐减弱，这对于经济、金融层面也是有积极意义的。 美元 王涵表示美国联邦基金期货市场隐含的9月之前加息预期，近两个月从65%跌至50%以下，且市场对于到年底的加息预期也仅仅为25个基点，而美元指数之前从78上到最高95，可能已经将这样的预期包含进了价格。 此外，从基本面上看，美国的"经济超预期指数"不到两个月时间从+40跌至-40左右，而反观欧洲的"经济超预期指数"则一路从10月份的-50升至当前的+60附近。 而具体美国数据方面，当前除了就业之外，其他方面的数据，地产、工业、销售到景气调查，都是低于预期。 所以王涵认为市场隐含年内一次加息已经是非常充分了，而当前其基本面并未出现任何可能推动经济向上、致使联储紧缩超出市场预期的迹象；与此同时，欧洲经济则慢慢显示出比市场悲观预期略好的迹象；再考虑到近期希腊问题风险有所消除。从这个角度来说，当前赌美元继续趋势性上行，是有较大风险的。 大宗商品 王涵认为从全球大的投资时钟来看，的确看不到大宗系统性、大周期的机会。但之前两大看空大宗的逻辑，一个是中国的弱需求、一个是强美元，都可能在未来出现类似"也许没那么糟糕"的预期差，可能意味着系统性看空大宗，现在从风险收益的角度来说，也许不那么合算。(华尔街见闻 江金泽) |
