江河幕墙（601886）今日上市定位分析
一、公司基本面分析
江河幕墙是集产品研发、工程设计、精密制造、安装施工、咨询服务、成品出口于一体的幕墙系统整体解决方案提供商, 是中国最具技术实力、最具成长性的高端幕墙企业, 是全球建筑幕墙行业的主要领导者与领先企业。公司拥有中国幕墙业唯一一家国家级企业技术中心、首家国际认可CNAS 出口企业检测中心，同时也是国内幕墙行业首家国家火炬计划高新技术企业、国家级博士后科研工作站设站企业，在全球设立了30 多家分支机构, 在北京、上海、广州建有一流的研发设计中心与生产制造基地, 同时在重庆、迪拜等地区设有配套工厂。公司承建的工程中包括了二项"世界十大最强悍"工程、二项"世界十大建筑奇迹"工程、十一项地区"第一高楼"工程、六项"中国十大新地标综合体"工程、九项"机场"工程、八项火车站交通枢纽工程及五项4亿元以上超大规模工程……截至目前，承建的工程中已有二十二项被评为中国建筑最高荣誉--鲁班奖。
二、上市首日定位预测
广发证券24.8-27.6
国都证券19.0-22.8
国泰君安21.6-24.7
海通证券16.8-20.9
宏源证券24.4-30.5
中信建投17.2-19.5
华创证券：江河幕墙合理价值区间19.2-22.2 元
在国内最高端幕墙市场占据绝对优势，全球市场已经撒播下种子。公司最早成立于1999 年，2001 年开始进入北京市场，随后进入上海和广深市场，承建了包括中央电视台新址、国贸三期、T3 航站楼在内的一批标志性幕墙工程，在幕墙市场包揽了四大直辖市的第一高楼和五大机场、京上广三大火车站。2006年开始进入国际市场，承建了澳门标志性建筑梦幻之城、加拿大One Bloor、阿布扎比金融中心等海外幕墙项目。
技术驱动订单、可复制性强是公司区别于一般建筑企业的显著特点。建筑业市场分散的主要原因缺乏技术壁垒，技术具有可复制性。公司定位于技术领先，以技术驱动订单。可复制性的另一方面来自于公司的业务流程，公司拥有完整的 设计--制造--施工 流程，标准化程度高。公司细分市场占有率在整个建筑行业内当属一支独秀。
增长的驱动因素：享受行业高增长、海外市场扩张、建筑节能市场。幕墙行业过去10年复合增长率20.07%，随着城市化的推进，和土地资源稀缺性的凸显，幕墙将会逐渐向二三线城市铺开。此外，幕墙也有更新改造需求。放眼全球，过往业绩表明公司已经跻身世界第一梯队，海外市场扩张刚刚拉开序幕。此外，光伏幕墙市场巨大，公司已经做了相关技术储备，拥有"太阳跟踪式光伏电源系统"发明专利一项和"百叶式外装饰光伏面板"实用新型专利一项，光伏幕墙有望成为公司新的增长点。
我们预测公司2011、2012、2013 年主营收入分别为65、94、141 亿，IPO 摊薄后EPS 分别为0.74、1.25、2.07 元。公司现在的情况和中材国际（600970）06 年出海时的相同之处在于：在技术水平不低于国外竞争对手的情况下，成本上有优势；不同之处在于，国内市场还大有可为，第一批海外标杆项目已经树立，而不再是拓荒者。装饰业公司11 年动态PE 均值为30X，考虑到公司的技术优势、可复制性，以及未来成长性，我们认为给予公司11 年26X-30X 的估值区间是合理的，对应公司合理价值区间为19.2 - 22.2 元。
宏源证券：江河幕墙合理价值区间为24.4-30.5元
公司秉承精品战略,登顶全球高端幕墙领域霸主。综合实力榜单看,公司屈居国内第2、世界第5;但历数高端工程业绩,公司是承建"北京CBD"、"北京金融街"、"上海陆家嘴"三大中国地标区域幕墙工程最多的企业,全球10大"最强悍"建筑中有幕墙工程的5项,公司承建了其中的2项,是当之无愧的行业龙头。
建筑幕墙的市场容量呈现可持续快速增长态势。国内需求驱动:城市化进程中后期,城市公共建筑和住宅的投资建设加速;节能减排大环境下,建筑幕墙节能化迎来"黄金十年";全球幕墙产业向中国转移。
新兴市场驱动:以印度、巴西等国为代表,人口增长和居民提高生活质量的需求带动起建筑市场的发展。中东地区驱动:产油国经济多元化战略催生了油气以外其他产业的发展机会,推动建筑业产值增长。
欧美日发达国家:对存量建筑幕墙进行节能改造。我们认为,幕墙行业未来五年内有望保持15-20%的复合增速。
募投项目提升产能和工程可复制性,为进一步拓展高端市场厉兵秣马。募投资金用于北京总部基地项目及基地扩建和光伏幕墙项目,达产后形成90万平方米单元式幕墙(出口占40万)和150万平方米构件式幕墙(光伏幕墙占10万)的产能,预计每年贡献营业收入32.21亿元、净利润1.99亿元。募投项目顺应了幕墙行业的发展趋势,将助力公司在高端幕墙领域再下一城。
风险提示。应收账款坏账、汇率及原材料价格波动风险。
盈利预测。我们预测公司2011-2013年的EPS为0.78元、1.22元和1.83元,对应合理价值区间为24.4-30.5元,建议申购。
三、公司竞争优势分析
幕墙行业市场空间巨大 (1)城市化进程推动国内幕墙行业成长;(2)我国建筑幕墙企业已显示出一定的国际竞争比较优势,海外新兴市场国家潜力巨大;(3)节能降耗和光伏建筑一体化鼓励政策为幕墙行业的发展提供了契机。
工程业绩铸造品牌龙头地位 公司2005-2009年连续五年被中国建筑装饰协会评为中国建筑幕墙行业50强企业第二名,是幕墙行业龙头企业。公司技术优势突出,拥有已授权发明专利7项、实用新型专利45项、外观专利3项。2008年被评为高新技术企业,拥有国家级企业技术中心。2011年公司被工信部认定为"国家技术创新示范企业"。公司过往工程业绩树立业内口碑,在国内外幕墙工程领域多有建树。十余年来,公司整体解决方案已成功应用于全球数百项大型建筑幕墙工程,其中包括11项建筑高度280米以上的超高层建筑幕墙项目。
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