| [TAaIb算le力_S基um础m设a施ry加] 速建设，带动高容值、高可靠性 MLCC 需求快速增长，行业进入新一轮上行周期。当前周期行至何处，本文意在通过四个问题，通过复原真实海关数据、拆解海外龙头厂商25Q2 业绩、构建收入增长四因子模型复盘历史周期，判断本轮周期的位置及后续增长动能。 一问：复盘日本、韩国及中国台湾MLCC 贸易数据，剔除汇率、通胀影响后，当前实际价格水**？根据海关数据，26H1 日本/中国台湾名义美元出口均价相比17 年涨幅分别为40.6%/24.4%，但考虑月度汇率折算方式未考虑通胀，采用CPI 对名义价格矫正，26H1 日本/中国台湾MLCC 出口均价相较17 年实际涨幅分别为+4.4%/-7.7%，当前价格仍处17 年即第一轮周期开始前水**。月度数据看，26M6 日本、中国台湾MLCC 实际出口均价较17Q1 分别上涨20.4%和27.8%，低于上一轮周期高点较17Q1 的79.3%和183.7%。 二问：从龙头厂商的收入、订单及在手订单变化看，本轮需求成色如何？26Q2 三大日韩MLCC 龙头营收与利润普遍实现高增长。村田/太诱/三星电机电容器收入同比+30.0%/14.7%/29%，环比+16.5%/7.9%/17%，其中村田数据中心相关收入同比+81.1%，全年指引上调至同比+109.7%。重点关注订单指标，持续历史新高验证需求景气，村田/太诱电容板块新增订单同比+76.9%/106.3%、环比+23.8%/41.0%，村田电容BB 值达1.41，连续三季度上行且创2017 年来新高（前高1.32）；太诱电容BB 值由26Q1 的1.31 升至1.72，走强并大幅高于先前周期高点1.39。 三问：从原厂库存消化、累库强度及固定资产扩张情况看当前供给端响应？库存端看，收入增速整体领先于库存增长，行业存货周转率自2023 年低位逐步回升。以存货净增加相对于成本口径出货的贡献衡量累库强度，本轮尚未出现类似前两轮的原厂库存放大。扩产端看，固定资产温和增长，26Q1 七家代表厂商固定资产增速+5.9%，相较先前周期高点26.6%和18.5%，本轮扩产或相对谨慎。 四问：如何看待目前MLCC 行业收入增长的主导因素？目前周期行至何处，后续增长动能如何展望？为分析不同周期阶段及周期驱动因素，我们构建四因子模型，认为收入增长来自固定资产扩张、产能效率、出货转化及溢价。从本轮周期来看，当前行业增长仍主要由出货量增加和产能效率提升驱动，村田、三星电机等日、韩高端龙头率先受益于AI 服务器等高容值、高可靠性需求，产品结构改善亦带动溢价贡献回升。行业整体而言，需求先行、量升价启，价格与利润弹性或还具较大演绎空间，本轮MLCC 产业周期，我们判断仍处于上行周期前段。 投资建议。认为本轮周期仍处需求先行、量升价启的上行前段，后续演绎值得期待。建议关注AI 高容需求驱动的产品结构升级及国产高端产品放量机会，关注三环集团、国瓷材料、振华科技、风华高科、火炬电子、鸿远电子、博迁新材、洁美科技、昀冢科技、博杰股份。 风险提示。技术与产品研发风险；原材料价格波动风险；下游市场需求不及预期风险等。 |
