| 【投资要点】 调控政策或建立差异化激励机制，绿色减排钢铁企业有望受益。2020年以来，我国每年都出台了钢铁产量调控政策，2021-2024 年下半年粗钢产量环比上半年下降了7.7%-16.7%。2025 年版《钢铁行业规范条件》明确要求2026 年起完成全流程超低排放改造，并引入分级评级体系，有望建立差异化激励机制。截至2025 年4 月共有5.91 亿吨粗钢产能完成全过程完成超低排放改造，约占总产能的53%，国内已完成超低排放改造企业的吨钢平均环保运行成本约为218.43 元，走在超低排放改造前列的企业增加了生产成本。从政策激励机制以及促进公平竞争角度来看，未来超低排放改造有望成为粗钢产量差异化管控的抓手，绿色减排钢铁企业减产幅度或更小。 电炉超低排放改造或支撑行业成本线上移。短流程电炉炼钢产能约占总产能的9.9%，但超低排放改造进度严重滞后。电炉炼钢吨钢利润相对较低，通常作为成本曲线右端的边际产能。若按照现有政策，要求电炉2026 年起完成全流程超低排排放改造，则电炉炼钢的成本因此增加，电炉开工率或因亏损下降，因此，电炉超低排改造或支撑行业成本线上移。 消费结构持续调整，需求增速有望企稳。建筑领域用钢的基数连续下降，降幅有望收窄；基建投资增速持续，叠加钢价低位运行，基建对钢铁的需求拉动效果或增强；机械、能源、汽车等制造业用钢需求或保持稳定增长；中国钢材具有低价出口优势，预计出口需求维持。预计2025-2026 年中国钢铁总需求分别为98413、98620 万吨，同比分别-0.1%、+0.2%。 焦炭、铁矿石价格持续下行，价差走阔拉动利润增长。预计2025 年下半年，澳大利亚、巴西有多个大型铁矿投产，2026 年西芒杜铁矿逐渐放量，铁矿石供给大幅增加；国内政策严禁新增钢铁产能，海外新增高炉炼钢产能相对有限；预计全球铁矿石供需大幅转向宽松。国内山西焦煤完成复产，蒙古、俄罗斯进口焦煤或冲击国内市场，随着铁水产量走低，焦炭库存偏高，持续压制焦炭价格。预计铁矿石、焦炭价格或维持弱势，钢铁行业盈利水平有望持续改善。 【配置建议】 展望2025 年下半年，钢铁产量调控政策有望延续，下半年粗钢产量环比上半年或有所下降，国内钢铁需求有望逐步企稳，钢铁行业供需有望再平衡。焦炭、铁矿石供给宽松确定性较高，或带动成材-炉料价差走扩，拉动钢铁行业利润增长。未来调控政策有望建立差异化的激励机制，已完成全流程超低排放的企业受产量调控的影响或较小，表现出更高的业绩弹性。建议关注【宝钢股份】【新钢股份】【首钢股份】。 【风险提示】 钢铁产量调控政策不及预期； 钢铁下游领域需求增长不及预期； 铁矿石、焦炭价格降幅不及预期； 美国强关税政策引发出口需求超预期衰退。 |
