| 基本面继续向好，买入时机或到来 4Q24 互联网金融平台的基本面延续稳中向好的趋势，具体体现在健康的质量、温和增长的新增放款量，和进一步提升的盈利。3Q24 后大部分平**成了对23 年风险小高峰的消化，贷款质量保持稳健的同时不再刻意收缩放款，“量”、“质”同步的特点明显，并且良好的质量为盈利的环比提升打下基础。4 月3 日《加强商业银行互联网助贷业务管理 提升金融服务质效的通知》（《助贷新规》）出台，我们认为对头部平台是正面影响，或加速长尾小平台的出清。互金行业的估值近期受“对等关税”冲击而大幅回落，但高关税并不影响依托消费内需的互金行业。结合行业稳健的基本面和友好的政策环境，行业估值性价比凸显，关注乐信、奇富科技（US/HK）、信也科技。 4Q24 信贷质量保持稳健 23 年互金行业贷款质量波动，1-3Q24 各平台积极压降风险，推动领先风险指标连续改善，4Q24 风险压降基本完成，领先风险指标的行业性修复结束，各平台的质量有不同走势，但总体保持健康。4Q24 奇富科技的首日30 天后逾期率环比略降1bp 至0.57%，信也科技的首日逾期率环比降低20bps至4.7%，乐信的首日逾期率环比降幅4%，宜人金科/嘉银科技的1-30 天逾期率环比-20/+9bps 至1.6/1.02%，小赢科技的31-60 天逾期率环比提升15bps 至1.17%。与互金不同，银行零售端仍面临挑战，24 年末上市银行消费贷/信用卡不良率较1H24 末+16/+11bps 至1.49/2.27%。 “量”、“质”同步，2024 年表现和传统金融机构出现分化互金平台会根据风险情况灵活地调整放款节奏，4Q24 贷款质量稳健，放款量逐温和增长，在此前面对风险波动时，又通过迅速收缩规模实现风险出清，体现出互金平台风控体系的灵活性，对外部的呈现是“质”、“量”同步。4Q24奇富科技/乐信/信也科技（国内）/嘉银科技/小赢科技/宜人金科的新增放款量环比提升9/2/9/4/14/15%。24 年末银行消费贷和信用卡业务的风险有波动，但规模依然增长。我们认为或因银行的风控策略与互金平台有差异，同时客群画像和产品设计也与互金平台不同。24 年末工行和农行消费贷不良率相比1H24 提升了74bps 和38bps，放款规模提升了9%和11%。 盈利环比增长 在质量稳健、放款量增长的基础上，头部平台的盈利环比提升。平台的净利润take rate 受收入端take rate、服务成本、信用成本、营销成本等因素影响。4Q24 的变化主要体现在信用成本上，其他项目的变动较小。4Q24 奇富科技/信也科技/乐信的信用成本（拨备占贷款余额的比例）为3.2/7.1/5.6%（3Q24：2.3/7.8/5.7%）。奇富科技环比提升主因谨慎的拨备计提；信也科技环比降低主因轻资本业务占比提升；乐信环比降低主因贷款质量改善。另外奇富科技因一次性的税收补偿导致所得税开支大幅下降。4Q24 奇富科技/信也科技/乐信的净利润take rate 为5.9/3.9/1.3%（3Q24：5.8/3.7/1.1%）。 监管政策日趋清晰，估值具备吸引力 监管从15 年开始整治P2P 行业，直至23 年中，监管表示行业转入常态化监管，监管不确定性逐步下降。23 年后监管的工作重点放在了提升常态化监管水平上，消费金融公司和**公司的正式监管文件以及《助贷新规》陆续出台。在政策鼓励消费贷、银行自营消费贷有压力的背景下，我们认为现行的监管框架将推动互联网消费贷行业规范发展，监管环境相对积极。受“对等关税”影响，4 月后互金平台的估值回落，当前乐信/奇富科技（US/HK）/信也科技 25E PB 0.71/1.41/1.38/0.77x，我们认为估值具备吸引力。 风险提示：放款量增长和贷款质量受经济、监管变化影响。 |
