| 造纸行业市盈率低于历史10%分位。根据Wind 数据，截至21 年9 月10 日申万造纸板块PE-TTM 为13.82 倍，处于2000 年以来8.49%分位点，历史上有三个时期低于10%分位点，分别是4Q05~1Q06、4Q08~1Q09 和2Q18~3Q19。 造纸行业市净率低于历史40%分位。根据Wind 数据，截至21 年9 月10 日申万造纸板块PB 为1.71 倍，处于2000 年以来的38.78%分位点，我们认为主要由于2020 年底以来浆价持续上行推动纸价上涨，打开造纸行业新一轮景气周期，行业PB 从20 年三季度末接近1.5 倍上升至21 年1 季度末的接近2 倍，此后逐步回落。 估值下行与纸价走势关联较强。2011 年7 月起文化纸、白卡纸、箱板纸等价格快速下行，同时造纸行业PB 倍数也从11 年7 月中旬的接近2 倍逐步下降至11年底的不到1.3 倍，18 年4 月起纸价快速下行，也同样伴随着行业PB 倍数从18 年4 月初的1.84 倍降至10 月下旬接近1 倍。本轮周期纸价从21 年4 月末开始回落，随着5 月底针叶浆国内价格快速回落，纸价从6 月起加速下跌，行业PB 倍数也从6 月初的1.93 倍快速下挫至7 月底的1.56 倍。 木浆价格震荡下行，目前仍处高位：截至2021 年9 月10 日，针叶浆外盘平均价格为852.50 美元/吨，内盘平均价格为6235.19 元/吨，环比下降1.56%，同比上升30.73%；阔叶浆外盘平均价格为646.43 美元/吨，内盘平均价格为4656.25 元/吨，环比下降1.80%，同比上升28.12%。 随旺季来临文化纸价格有望回升。根据卓创资讯数据，2021 年9 月1-10 日双胶纸均价为5437.50 元，较8 月均价继续下降0.62%，与过去五年同期相比处于较低水平。从历史上看，我们认为文化纸价格呈现淡季下行，旺季上行的特征，以双胶纸价格为例， 3-6 月纸价多出现下行，而9 月到次年1 月纸价则逐步上行。我们认为由于21 年淡季需求较往年偏淡，纸价下行较为明显，但随着9 月起逐步进入传统旺季，需求回暖，文化纸价格有望回升。 白卡纸价格有望逐步企稳。根据卓创资讯数据，2021 年9 月1-10 日白卡纸均价为6032.77 元，较8 月均价继续下降1.15%，经过5-7 月快速回落后目前纸价已回到合理水平。从历史上看，白卡纸价格在9 月到次年1 月多有一定幅度的上涨，我们认为由于今年上半年白卡纸价格水平过高，下游进货积极性不强，纸厂前期库存水平较高，随着纸价回落至合理水平，纸厂库存有望逐步消化，预计白卡纸有望逐步企稳。 废纸进口政策收紧使得国废价格持续上行：截至21 年9 月10 日，国废黄板纸价格2461 元/吨，环比上升2.07%，同比上升19.59%，我们认为由于废纸进口政策逐步收紧，国内废纸供需结构发生变化，使得国废价格上涨。截至21 年8月底，中国废黄板纸库存天数为9.50 天，环比增加0.50 天，同比增加4.12 天。 箱板瓦楞纸价格上涨，企业库存改善：截至2021 年9 月10 日，箱板纸价格5137元/吨，环比上升0.33%，同比上升14.32%，我们认为随着国废价格持续上行，箱板纸价格有望继续上涨。截至21 年8 月底，中国箱板纸企业库存为106.74万吨，环比减少5.65 万吨，同比减少2.16 万吨。 风险提示：下游需求不振，原材料价格大幅上涨。 |
