| 1H20 业绩符合我们预期 公司公布1H20 业绩：收入7.55 亿元，同比-14.45%；归母净利润-0.21 亿元，对应每股盈利-0.02 元，较上年同期由盈转亏，符合此前业绩预告所披露的业绩区间。 发展趋势 单季度营收下滑幅度逐季缩窄，疫情压制因素逐步消除或推动营收端加速恢复。（1）单季度来看，2020 年Q1、Q2 营收同比增速分别实现-33.81%、-1.89%，营收下滑趋势已逐步收窄。（2）分产品来看，1H20 安全产品、安全运营与服务营收增速分别实现-24.57%、21.14%；特别地，新兴安全业务基本与上年同期持平，安全运营中心上半年新增17 个，较全年目标（新兴安全业务营收翻倍、SOC 落地80 个）仍有一定差距。（3）我们分析认为，等保2.0 等合规性需求或是上半年安全运营与服务逆势增长的主要驱动力，但疫情下项目实施受阻仍是营收端有所下滑的主要压制因素。（4）但是，从前瞻性科目来看，公司1H20 末“合同负债+预收账款”、存货环比2019 年末分别增长10.80%、 8.32%，在手订单仍较为充沛，营收端或将随着疫情压制因素的逐步消除而加速恢复。 高毛利率自有产品销售占比提升或是毛利率回升的主要驱动因素。（1）1H20 公司销售毛利率实现71.29%，较上年同比上升7.82ppt。单季度来看，1Q20、2Q20 单季度销售毛利率分别实现70.03%、71.85%，分别较上年同期上升6.54、8.38ppt。（2）我们分析认为，受疫情影响，部分集成项目开展受阻，高毛利自有产品占比提升，或是毛利率水平逐步回升的主要贡献因素。（3）中短期来看，我们认为，随着复工复产的全面展开，集成类项目或逐步恢复，公司整体毛利率水平或将随着规模扩张而有所波动。 收入端出现下滑的背景下，人员规模扩张带动刚性支出上升或是公司由盈转亏的主要原因。静待公司收入增速逐步恢复。 盈利预测与估值 由于疫情对项目实施的压制仍有所延续，同时新兴安全及安全运营中心拓展略低于预期，我们下调2020/2021 年净利润6.2%/10.1%至8.42 亿元/10.10 亿元。当前股价对应2020/2021 年44.6 倍/37.2倍市盈率。维持跑赢行业评级和48.00 元目标价，对应53.2 倍2020年市盈率和44.4 倍2021 年市盈率，较当前股价有19.3%的上行空间。 风险 信息安全行业政策不及预期；安全运营中心在疫情冲击下落地受阻；系统性估值回调。 |
