| 摘要 动力煤：2026 年1-4 月，全国原煤产量约15.8 亿吨，同比-0.1%。 进口方面，煤及褐煤累计进口1.49 亿吨，同比-2.2%，其中动力煤进口1.06 亿吨，同比-9.1%。中东地缘冲突导致LNG 供给短缺，国际气价上涨，驱动日韩、南亚等地区加速气转煤，形成海运煤增量需求。同时，印尼主动收紧出口，边际定价推动澳煤价格上涨。地缘冲突缓和后，煤炭板块短期恐慌溢价或有回落，但仍存基本面支撑煤价中枢高位运行。需求端，1-4 月全社会用电量3.33万亿千瓦时，同比+5.6%，火电累计发电量2.05 万亿千瓦时，同比+3.6%。非电方面，煤化工景气延续，化工耗煤在高基数上同比+8.6%。地产基建偏弱，粗钢、水泥产量分别同比-4.1%和-10.5%。 焦煤：沁源留神峪煤矿事故的影响远超短期停产，对比2024 年区别在于安监力度的系统性升级与表外产能的长期出清，国内焦煤供给弹性收缩。进入6 月，随着山西煤矿自检自查陆续结束，停产煤矿复产进度明显加快，已有43.7%的煤矿恢复生产，但复产后多数煤矿产量下滑，降幅达33.15%。进口方面，2026 年1-4 月炼焦煤进口0.44 亿吨，同比+19.9%，其中蒙煤进口2642 万吨，同比+68.3%。蒙煤总量虽有增量，但增量集中于1/3 焦煤及动力煤，主焦煤（蒙四、蒙五）的补充能力极为有限。在钢铁产量高位运行，焦煤刚需支撑的背景下，焦煤相对动力煤的比价中枢有望长期修复，主焦煤的稀缺溢价将持续体现。 投资建议： 2026 年上半年，煤炭板块在供给约束与需求韧性的共同影响下，煤价中枢持续抬升。展望下半年，国内安监升级与表外产能出清将系统性收紧焦煤供给弹性，蒙煤虽总量增长但难以补充主焦结构性缺口，焦煤相对动力煤比价中枢有望长期修复，主焦稀缺溢价持续凸显。动力煤方面，印尼出口管控、全球气转煤需求及国内用电超预期增长共同支撑供需偏紧格局，进口减量进一步强化内贸煤价韧性，建议关注：1）焦煤比值修复弹性标的：供需紧**衡下主焦煤溢价抬升，建议关注【淮北矿业】、【**煤股份】、【山西焦煤】、【首钢资源】。钢厂降本增效带动优质喷吹煤需求增长，建议关注【潞安环能】。2）动力煤顺周期弹性标的：进口减量叠加旺季需求，煤价具备上行弹性，建议关注现货比例高的动力煤标的，如【兖矿能源】、【晋控煤业】、【昊华能源】。 3）资源禀赋优异的稳健红利标的：盈利韧性较强，具备抗周期属性，如【中国神华】、【陕西煤业】、【电投能源】。 风险提示：需求不及预期、政策调控下供需宽松风险、进口煤冲击风险、计算假设不及预期风险。 |
