| 地缘紧张局势再起，油价或已进入筑底反弹阶段 26 年1 月以来，委内瑞拉、伊朗等地缘紧张局势再次引发市场供应风险担忧，1 月23 日WTI/Brent 期货价格收于61.07/65.88 美元/桶，较12 月末上涨6.4%/8.3%。我们认为地缘溢价已导致淡季油价筑底反弹，随着需求回升及全球性储备性累库，26Q2-Q3 油价有望见底上探，叠加美联储降息对需求拉动，亚非拉地区成品油需求或景气上行，上调26 年布伦特均价为65美元/桶（前值62 美元/桶）。长期而言，考虑主要产油国边际成本及“利重于量”诉求，油价中枢存60 美元/桶底部支撑。具备增产降本能力及天然气业务增量的能源龙头企业或将显现配置机遇，推荐中国石油（A/H）、中国海油（A/H）；油价筑底后库存损失减少，叠加炼化有望迎来盈利低迷下的景气反转，推荐中国石化（A/H）。 需求侧：北半球需求淡季，中国原油进口量同环比显著提升 据IEA，考虑宏观经济和贸易前景改善，叠加油价下跌及美元走弱，上调25/26 年全球石油需求增量预测为85/93 万桶/天（上月预测为83/86 万桶/天），其中石化原料需求持续修复，燃料产品的需求增长依然由航煤引领，同时非OECD 国家预计将贡献26 年全部增量。北半球仍处于需求淡季，25年11 月以来美国炼厂开工率在集中检修结束后提升至近四年高位，成品油陆续进入补库阶段；OECD 欧洲炼厂吞吐量仍显低迷，处于近三年同期低位；25 年12 月中国原油进口量同环比大幅提升17.4%/10.0%，主营炼厂及独立炼厂开工率走势分化，汽柴油社会库存同样均处于补库阶段。 供给侧：全球产量连续回落，地缘局势再次引发供应风险担忧 基于OPEC+当前的生产政策，IEA 预计25/26 年全球石油供应增量为300/250 万桶/天（上月预测为300/240 万桶/天）；25 年12 月全球石油供应环比继续下滑35 万桶/天，主要系哈萨克斯坦及多个OPEC+产油国产量连续下滑，OPEC-9/OPEC+18 实际产量均已低于配额。12 月俄罗斯原油产量及出口量环比显著提升，但折价水**扩大抑制了出口收入的反弹，受到制裁的Rosneft 和Lukoil 持续将出口业务转移至新成立的公司。26 年以来，委内瑞拉及伊朗局势对全球原油供应造成持续扰动，1 月初委内瑞拉原油出口从25 年12 月的88 万桶/天骤降至约30 万桶/天；伊朗国内**活动已造成多地发生骚乱并引发外部博弈，该国占据霍尔木兹海峡这一石油运输要道，若紧张局势进一步蔓延，霍尔木兹海峡运输受阻将引发供应缺口风险。 关注具备增产降本能力、天然气业务增量的高分红能源寡头 考虑地缘局势或对供应端产生潜在扰动，叠加美联储降息对宏观经济及石油需求的**作用有望逐步显现，以及全球性储备性累库支撑，我们上调26年Brent 均价预测为65 美元/桶（前值62 美元/桶）。淡旺季因素影响下，预计26Q1-Q4 布伦特期货均价为64/66/68/63 美元/桶。长期而言，产油国“利重于量”诉求未改，OPEC+在短期牺牲价格以争取市场份额后，再**衡压力有望推动新一轮协同达成，叠加北美页岩油成本影响，60 美元/桶的布伦特油价中枢在南美供应增量集中释放、全球能源转型进一步提速前仍有望得到支撑。具备增产降本能力及天然气业务增量的高分红能源龙头，或将具有配置机遇，推荐中国石油（A/H）、中国海油（A/H）；油价筑底后库存损失减少，叠加炼化有望迎来盈利低迷下的景气反转，推荐中国石化（A/H）。 风险提示：产油国协同减产意愿趋弱风险；全球宏观经济运行不及预期；新能源替代加速推进。 |
