| 本报告导读： SOFC 龙头BE 的25Q3 业绩大超预期。目前SOFC 处于渗透初期，有望在AI 驱动下，实现加速发展。 投资要点： 投资建议目 前 SOFC 处于渗透初期，有望在美国AI建设热潮下，实现加速发展。短期机会在于电力供需缺口推动部分客户转向SOFC，中长期（28 年及以后）机会在于，出货规模扩大后成本大幅下降，低于燃气轮机和电网，有望凭借技术、成本的综合优势，实现更广泛、持续的客户渗透率提升。相关标的BE、三环集团。 AI 驱动SOFC 龙头BE 业绩大超预期。公司25Q3 收入5.19 亿美金，同比+57%，大幅超出bbg 预期4.27 亿美金，主要受AI 需求驱动。经调整毛利率30.4%，同比+5.2pct，经调整营运利润率达8.9%，环比+1.8pct，同比+6.4pct。经调整EPS $0.15，显著超出bbg 预期$0.08。 BE 商业策略灵活，通过多种渠道参与AI 项目建设。具体的，公司可以直接供应甲骨文、通过AEP 间接供应AWS，通过天然气公司间接供应第三位hyperscaler、供应Equinix 为代表的IDC 厂商、供应Coreweave 为代表的新云、供应数据中心开发商和类似Brookfield的基础设施投资方。 数据中心电力需求旺盛，SOFC 目前尚处于初期渗透阶段。SOFC 技术具备部署快、模块化灵活交付、扩产快、无污染和噪音、且支持高压直流的优势，通过标杆项目进入AI 领域后，有望成为行业首选。此外，BE 在甲骨文的项目超预期提前完成，55 天交付完成，这有望成为双方深入合作的开始。到26 年12 月，公司产能将达到2GW，这足以支持4 倍于25 年的收入（约80 亿美金）。BE 预计产能不会是瓶颈，公司正在加大投入，招募运营人才并构建所需能力，以支撑超过2GW 的产能扩张需求。 风险提示：市场开拓不及预期、技术路线竞争风险、AI 需求不及预期、数据中心项目验证风险、政策风险 |
