| 事件： 统计局公布了2025 年9 月份社零数据：9 月份，我国社会消费品零售总额为4.2万亿元，同比增长3%。其中除汽车以外的消费品零售额为3.7 万亿元，同比增3.2%。1-9 月份，社会消费品零售总额为36.6 万亿元，同比增4.5%，其中除汽车以外的消费品零售额为33.0 万亿元，同比增4.9%。社零增速持续回落，基本符合预期。 投资要点： 受到中秋假期错位的影响，9 月社零数据环比回落。受到中秋错位导致9 月份节假日减少的影响，9 月份社零增速较8 月份回落0.4pct。按地区划分，城镇地区9 月份社零总额增速为+2.9%，环比下降0.3pct，乡村地区9 月份社零总额增速为+4%，增长环比下降0.6pct。 餐饮增速环比走弱，限额以上餐饮增速再次转负。9 月份餐饮收入增速为+0.9%，环比上月下降1.20pct，限额以上单位餐饮收入增长为-1.6%，环比上月下降2.6pct。餐饮增速环比走弱与中秋假期错位有一定关系。 以旧换新国补高基数效应显现，商品零售总额增速环比下降。9 月份商品零售总额增速为3.3%，环比上月下降0.3pct。从细分品类来看，国补类产品家用电器和音响器材类同比增速降为+3.3%，环比上月下降11pcts。去年9 月份开始以旧换新国补政策，家电是最早受益于国补的品类，高基数效应开始显现。家具、文化办公用品增速为+16.2%、+6.2%，环比-2.4pct、-8pct。通讯器材类同比增16.2%，环比增速提升了8.9pcts，表现优异，我们认为主要是9 月份受到苹果等电子产品的新品发售，带动了整体销售额。必选消费品类粮油食品、饮料和烟酒分别同比+6.3%、-0.8%、+1.6%，环比上月+0.5pct、-3.6pct 和+3.9pct，表现相对**稳。可选消费里服装、化妆品、金银珠宝分别同比+4.7%、+8.6%、+9.7%，环比上月+1.6pct、+3.5pct 和-7.1pct，金银珠宝受金价影响波动较大，其余可选消费保持增长。 线上增速快于整体，渗透率进一步提升。1-9 月份全国网上零售额为11.3 万亿元，同比增9.8%，远好于整体社零增速。其中实物商品网上零售额为9.2 万亿元，同比增6.5%，占整体社零比重的25%，其中吃、穿、用类商品分别增长15.1%、2.8%和5.7%，我们认为线上占比持续提升主要受到电商**台持续的外卖补贴力度和部分电商**台迎接即将到来的双十一的投流旺季所致。线下按零售业态分，1-9 月份限额以上零售业单位中便利店、超市、百货店、专业店、品牌专卖店零售额同比分别增长6.4%、4.4%、0.9%、4.8%、1.5%，线下超市等实体店业态持续推进调改，从而推动经营改善，增速好于大盘。 投资建议：9 月社零数据环比继续回落，主要是由于中秋节假日错期和以旧换新政策的边际效应减弱。我们认为随着宏观经济的回暖和促消费等政策的**下，消费有望逐步触底回升。建议关注传统消费里相对稳健成长板块，如食品饮料里的软饮料、零食；同时关注新消费里受金价驱动的黄金珠宝品牌公司，潮玩IP 品牌公司和优质出口公司。 风险提示：宏观经济下行的风险，消费需求复苏不及预期的风险，行业竞争加剧。 |
