| 事件：25 年8 月4 日，Freshpet（FRPT.O）发布《2025 年半年度报告》，25H1公司实现收入/归母净利润分别为5.28/0.03 亿美元，分别同比+15.0%/-82.3%。 25Q2 实现收入/ 归母净利润分别为2.64/0.16 亿美元， 分别同比+12.51%/+1065.5%。 业绩概览：Q2 收入量价齐升，利润扭亏为盈1）25H1 营收、净利润：25H1 公司实现收入/归母净利润分别为5.28/0.03亿美元，分别同比+15.0%/-82.3%，调整EBITDA为0.80亿美元，同比+21.8%，调整EBIDTA 率为15.1%，同比+0.8pct。 2）25Q2 营收，净利润：其中公司Q2 实现收入/归母净利润分别为2.64/0.16亿美元，分别同比+12.51%/+1065.5%，调整EBITDA0.44 亿美元，同比+26.5%，调整EBITDA 率16.8%，同比+1.9pct。Q2 收入增长主要归因于销量增长10.8%，而产品组合优化带来1.7%的正向价格增长。公司收入环比放缓，增速略低于预期在于6 月底出货速度慢于实际消费需求。但狗粮类别需求低迷的背景下公司仍逆势实现增长，表现优于行业整体。调整EBITDA 的增长主要源自于毛利率的提升。 经营状况：渠道渗透率提升，营销继续加码 1）渗透率不断上升：公司产品分布在2941 家门店，其中24%的门店设有冷藏柜，预计这一比例将持续增长。截至Q2，公司于狗粮市场领先地位的杂货零售渠道中，有效覆盖门店（ACV）渗透率为79%，在非传统杂货零售渠道（XAOC）为68%，家庭渗透率达1440 万户，同比+11%；客户年度总购买额为110 美元，同比+6%。公司所称“最具价值用户（MVPs）”数量达220万户，同比+18%，且这类用户在过去12 个月内贡献了总销售额的70%，平均总购买额为501 美元。 2）新袋装产品生产技术有望提升利润率：公司之前已经创造了一种针对袋装产品的新生产方法，并预计今年Q4 启动第一条采用该技术的生产线，有望实现成本降低及产品产量与质量提升，从而大幅减小公司在卷状产品和袋装产品上的利润率差距；另外，公司开发了该技术的轻型版本，可以以相对较低的成本对现有生产线进行改造，将干扰降到最低，公司计划于2026H1 测试，并于2027 年底应用到其他产线当中。 3）营销继续加码：公司更新了广告宣传内容，以更好地解释新鲜宠物食品的不同之处，并计划于8 月晚些启动另一场媒体宣传活动，助力提升家庭渗透率。公司还将营销资金转移到数字化社交平台、联网电视等其他渠道，这些渠道能够更加精准地触达最具价值用户，帮助公司更有针对性地推出可行产品。 4）渠道分销持续增长：公司正努力提高会员制商超及大众渠道的知名度，拓展Freshpet Custom Meals 的小型DTC 业务及开展其他渠道机会。Q2 电子商务订单同比+40%，继续保持强劲增长，目前数字业务占公司销售额的13%。 尼尔森统计的非传统杂货零售渠道增长13%，美国宠物零售综合渠道增长13%，美国零食渠道增长12%，宠物专业渠道增长6%。公司预计在下半年继续扩大产品分销范围，包括在会员制商超渠道进行拓展。公司还聚焦于高 性价比产品，将推出全新的完整营养袋装产品以及新的卷状产品和袋装产品组合装于部分零售商处销售。 5）细分品类份额绝对领先：公司在尼尔森实体零售统计的即烹鲜冻袋装狗粮细分市场拥有95%的市场份额。公司于美国540 亿美元的宠物食品市场中竞争，并在370 亿狗粮及零食市场中占比3.6%。 Q2 毛利率小幅提升，费用率改善但营销投入加码1）毛利率端：Q2 毛利率由去年同期的45.9%增加至25Q2 的46.9%，同比+1.0pct，主要源于公司加工厂更高的产出率以及规模效应带来的更低的投入成本。 2）费用率端：Q2 销售、一般及行政（SG&A）费用率30.1%，同比-0.9pct，这一降幅主要由于可变薪酬应计额的降低。Q2 公司在媒体宣传上的费用率为15%，同比+2.8pct。 3）净利率端：公司25Q2 净利率6.2%，同比+6.9pct，24Q2 公司亏损169万美元，而25Q2 扭亏为盈实现净利润1636 万美元，净利率实现反转。 4）关税影响：目前仅对从欧洲采购的蔬菜及零部件有小幅影响，公司正在采取缓解措施。 25 年年展望：全年收入指引下调，长期收入指引取消盈利指引不变1）营收、利润端：对25 全年，预计营收同比+13-16%，指引相比此前15-18%的增长目标有所下调，调整后EBITDA 指引仍为1.9-2.1 亿美元（预计下半年占比较高），并且经调整EBITDA 与利润率将逐季改善。长期目标看，公司取消此前27 年收入18 亿美元的销售目标，主要在于公司对行业增长率的预期有所下降，但维持27 年实现48%的毛利率以及22%的调整EBITDA 率，并且考虑到新技术的运用，利润率将有更大的上升空间。 2）毛利率端：预计经调整毛利率每年会有适度扩张，主要由运营改善推动，且预计不会出现重大通胀或定价行为影响。 3）资本支出端：25、26 年有望共减少至少1 以美元的资本支出并且同时满足可预见的生产需求，今年资本支出预计约1.75 亿美元（相较于Q1 指引的2.25 亿美元有所下调），这将对现金流产生影响并降低未来几年的资本密集度。得益于庞大且持续增长的市场，公司强劲的运营表现，预计公司增长速度将远超品类整体，市场份额进一步提高。 公司看点：Q2 收入增速慢于预期但仍与优于行业，渠道扩张及冰柜投放稳步推进，营销继续加码但受益于整体运营效率提升和成本改善，公司盈利能力仍显著改善。公司将2025 年销售增长目标从15-18%下调至13-16%，同时移除2027 年18 亿美元的销售目标，但维持2027 年48%调整后毛利率与22%EBITDA 利润率目标不变，并将全年资本支出削减22%至1.75 亿美元。这一调整一方面出于公司对行业增长的谨慎判断，但同时也表明更加聚焦盈利能力的战略方向。我们认为虽然成长预期略有放缓，但是公司将资源集中于可控领域如广告投放、渠道优化与产能效率提升，建议更加关注未来盈利能力超预期提升的潜力。 风险提示：全球经济超预期扰动、原材料上涨幅度超预期、市场需求不及预期、市场竞争加剧等。 |
