| 核心观点 2024 年公司营业收入、归母净利润和扣非后净利润实现同比增长15.69％、13.15％和15.26%；2025 年Q1 公司营业收入、归母净利润和扣非后净利润实现同比增长20.58％、26.61％和28. 23%；在核心品类稳健增长带动下，公司年报及一季报业绩符合预期。 我们看好25 年公司核心片仔癀系列产品稳健增长、叠加产品结构的进一步优化、费用端持续改善，共同推动业绩平稳增长。 事件 公司发布2024 年年度报告及2025 年一季度报告24 年公司实现收入、归母净利润和扣非后净利润分别为107.88 亿元、29.77 亿元和30.41 亿元，分别同比增长7.25％、6.42％和6.57%，业绩符合快报预期；25 年Q1 公司实现收入、归母净利润和扣非后净利润分别为31.42 亿元、10.00 亿元和10.05 亿元，分别同比增长-0.92％、2.59％和1.69%。 根据公司24 年年度利润分配预案，公司拟向全体股东每10股派发现金红利18.20 元，现金分红总金额17.92 亿元（包括中期已分配的现金红利），占公司2024 年度归母净利润60.19%。 简评 24 年及25 年Q1 符合预期，看好全年业绩保持稳增长 2024 年全年公司营业收入实现增长7.25％，归母净利润实现增长6.42％，扣非归母净利润实现增长6. 5 7%，收入利润两端基本延续了前三季度的平稳增长趋势，主要由于盈利能力较强的医药工业板块增长较快、占比有所提升；其中Q4 单季实现营业收入23.38 亿元，同比下滑4.92%，收入端短期承压主要由于核心医药工业板块增速放缓；实现归母净利润2.90 亿元，同比下降26.07%，实现扣非归母净利润3.26 亿元，同比下降21. 07 %；利润端下滑较多主要受到业务结构变化、费用投放节奏等影响。 2025 年Q1 公司实现营业收入31.42 亿元，同比下滑0.92%，主要由于商业板块短期承压；归母净利润实现10.00 亿元，同比增长2.59%，扣非归母净利润实现10.05 亿元，同比增长1.69%，利润端实现增长主要由于： 1）核心单品增长带动盈利能力强的医药工业板块收入增速较快；2）公司持续优化费用结构。整体来看， 25 年Q1 公司核心工业板块实现稳健增长，商业板块受外部环境影响短期承压，业绩符合我们此前预期。 核心产品持续发力，构建“4+4+4”产品矩阵 2024 年，公司深耕片仔癀品牌，不断丰富片仔癀系列“大单品”矩阵：1）深耕系列产品：助力实现片仔癀牌安宫牛黄丸、茵胆平肝胶囊、复方片仔癀含片、肝宝四个单品种全年过亿；2）做优化妆品：着力打造珍珠霜、珍珠膏和美白祛斑膏等多款销售全年过亿单品，加速业绩放量；3）做大保健食品：重点提升自有“蓝帽子”产品的市场份额，做大饮品系列产品，形成大健康产品矩阵。2024 年及25 年Q1 分板块来看： 1）医药工业：2024 年实现收入56.63 亿元，同比增加17.94%，毛利率64.65%，同比减少11.12 个百分点；其中肝病用药实现收入53.10 亿元，同比增长18.98%，毛利率67.91%，同比减少10.88 个百分点；心脑血管用药实现收入2.84 亿元，同比增长7.03%，毛利率14.16%，同比减少24.55 个百分点，盈利能力承压主要由于原材料价格波动影响。2025 年Q1 实现收入18.74 亿元，同比增长13.31%，毛利率62.24%，同比减少8.2 4 个百分点；其中肝病用药实现收入18.33 亿元，同比增长21.83%，毛利率63.36%，同比减少12.39 个百分点，盈利能力下降主要由于片仔癀系列的原材料价格居高不下；心脑血管用药实现收入0.22 亿元，同比下降81.36 %，毛利率7.91%，同比减少8.11 个百分点，收入、利润两端持续承压。 2）化妆品业：2024 年实现收入7.52 亿元，同比增长6.41%，毛利率60.80%，同比减少1.38 个百分点，收入、利润两端基本保持稳定，通过 “产品+科研+营销+渠道” 四位一体模式，着力打造珍珠霜、珍珠膏、美白祛斑膏和雪肌系列等多款销售过亿单品，通过驱动国妆消费推动片仔癀化妆品快速发展。2025 年Q1 实现收入1.97 亿元，同比下滑1.17%，毛利率67.35%，同比减少0.91 个百分点，公司化妆品业务在去年同期高基数基础上基本保持稳定，全年预计恢复稳健增长。 3）医药商业：2024 年实现收入40.84 亿元，同比下滑2.87%，毛利率11.36%，同比减少2.49 个百分点；2025 年Q1 实现收入10.14 亿元，同比下滑19.11%，毛利率10.72%，同比减少3.93 个百分点，商业板块在外部环境影响下持续承压。 展望25 年：打造“大医药”航母集群，推动公司业绩平稳增长展望25 年，随着公司充分发挥品牌及产业链资源优势，持续聚焦中成药、化药创新药、大单品、医药商业、日化美妆等五个方面，产品结构有望进一步优化；在此基础上，公司将进一步填补传统医药渠道空白市场、不断创新片仔癀新领域应用场景，持续推动合作商在连锁药店铺设专柜，并引导合作商聚焦中医馆、医美、牙科以及高端养老院、疗养院等新渠道持续扩展，同时加强重点区域建设，品牌影响力及产品覆盖率有望进一步提升；我们看好25 年公司核心片仔癀系列产品稳健增长、叠加产品结构的进一步优化、费用端持续改善，共同推动公司业绩平稳增长。 原材料价格波动影响毛利率，控费效果明显 2024 年全年，公司综合毛利率为42.74%，同比减少4.02 个百分点，主要受到原材料成本上涨的影响；销售费用率为4.80%，同比减少2.98 个百分点，主要系本期促销、业务宣传及广告费减少所致；管理费用率为3.1 6% ，同比减少0.49 个百分点，控费效果理想；研发费用率为2.50%，同比增加0.19 个百分点，基本保持稳定。经营活动产生的现金流量净额同比下降40.47%，主要由于公司购买原材料支付的现金增加所致。其余财务指标基本正常。 2025 年Q1，公司综合毛利率为45.05%，同比减少2.20 个百分点，主要受到原材料价格波动影响；销售费用率为3.23%，同比减少1.97 个百分点，管理费用率为2.00%，同比减少0.42 个百分点，研发费用率为2. 25 %，同比减少0.55 个百分点，控费效果理想。经营活动产生的现金流量净额同比增长72.33%，主要由于本期购买商品、接受劳务支付的现金减少所致。其余财务指标基本正常。 盈利预测及投资评级 我们预计公司2025–2027 年实现营业收入分别为110.30 亿元、113.29 亿元和116.93 亿元，归母净利润分别为30.53 亿元、32.36 亿元和34.44 亿元，分别同比增长2.6%、6.0%和6.4%，折合EPS 分别为5.06 元/ 股、5.36 元/股和5.71 元/股，对应P/ E 分别为41.2x、38.9x 和36.6x，维持“买入”评级。 风险分析 1）产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）药品降价风险，公司核心产品等竞争市场可能会加剧导致产品价格下降，进而影响公司盈利预期； 3） 原材料及动力成本涨价风险：中药种植周期较长，公司所需原料价格波动将会导致成本上升，进而影响公司整体利润；4）中药政策环境不稳定：目前中药相关大环境并未完全稳定，日后若有相关政策出台可能导致市场较为混乱进而影响公司经营状况；5）8 月14 日，公司就关联交易事项发出监管工作函，8 月24 日，公司就关联交易目的、标的资产经营情况进行回复，但交易方案仍待另行磋商确认，关联交易暂缓执行，现阶段对公司实际影响有限 |
