| 核心观点 关注积极调改的传统商超。传统商超掀起新一轮变革，回归商品和服务。从竞争格局角度来看，电商渗透率放缓，对线下渠道冲击减弱，竞争格局良好。从需求端来看，消费者注重商品的质价比，并重视情绪价值。从供给端来看，传统商超在变革中摸索，以步步高、永辉超市为代表的零售商率先开启“胖改”，越来越多商超渠道加入，调改初见成效，关注业绩边际改善带来的投资机会。 步步高调改成效显著，战略重整后再出发。4 月21 日，步步高发布2025 年一季报。25Q1，公司实现营收11.53 亿元，同比增长24.22%；归母净利润1.19 亿元，同比增长488.44%。25Q1 业绩大幅增长主要因为公司以股抵债清偿债务产生重组收益；关闭低效门店，集中资源发展优质门店，实现资源的优化配置，提升整体运营效率。步步高21-23年大幅亏损共46 亿元，23 年7 月启动预重整程序，24 年即实现归母净利润12.12 亿元，扭亏为盈。据国资潇湘，24 年4 月，公司通过司法重整引入17 家战略投资人，其中包括4 家产业投资人和13 家财务投资人，共获得25 亿元重整资金，化解债务风险，优化资本结构，为后续发展筑牢财务根基。 步步高引入胖东来团队帮扶调改，持续优化经营效率。24 年3 月，公司引入胖东来团队帮扶调改，通过积极调整经营策略，优化商品结构，提升供应链效率，并聚焦核心优势门店，关闭低效门店，提升优质门店的运营效率。23 年公司关闭113 家门店，24 年关闭74 家，并完成调改门店13 家，截至24 年底，公司拥有各业态门店59 家，其中超市27 家，百货32 家。得益于胖东来模式赋能，24Q2 公司营收进入正增长通道。 25 年再次开启新一轮调改，有望坐稳湖南省零售行业的龙头地位。步步高继农历新年前成功完成16 家门店调改后，再次开启25 年新一轮调改计划，分别是长沙丽发新城店、张家界十字街店、邵阳南站店、长沙洋湖荟聚店、郴州永兴店五家门店。据步步**网，春节期间，16 家调改门店销售额同比增长326%，进店客流突破200 万人次，其中长沙梅溪湖店春节期间单日销售额突破520 万元，创历史新高。此外，公司增加员工福利与利润分红；中央厨房投产助力商品力升级；精简SKU，商品结构持续保持达到胖东来商品结构的90％以上。公司25 年上半年将基本完成门店调改，步入高品质服务年，有望坐稳湖南省零售行业的龙头地位。 投资建议 维持商贸零售行业“增持”评级。 投资主线一：随着扩内需促消费系列政策逐步见效，线下销售有望稳步恢复。传统商超掀起新一轮改革升级，回归商品和服务，传统商超在变革中摸索，调改初见成效，关注业绩边际改善带来的投资机会。 建议关注：家家悦、步步高、高鑫零售、永辉超市、红旗连锁、重庆百货、天虹股份、小商品城。 投资主线二：当前电商行业竞争格局优化，各大电商平台互联互通加强，主流电商平台不断强化差异化战略定位，开拓错位竞争发展路径，聚焦主业发展。建议关注：拼多多、阿里巴巴、京东集团、美团、唯品会。 风险提示 国际贸易摩擦风险；经济复苏不及预期；行业竞争加剧；门店扩张不及预期；新业态转型不及预期 |
