| 推测2 月M0 回流大行速度不佳，大行资负缺口仍有压力1、现金漏损与回流银行体系具有明显的春节效应，近年来存款回流大行放缓，2023 年和2024 年1-2 月大型银行个人存款累计增加规模较中小行少1 万亿元以上，反映春节期间居民存款从大行流向中小行的现象在加剧。 2、我们推测2 月M0 回流速度不佳。一是复工进程整体偏慢。二是大行2 月以来仍存在一定的资负缺口压力。（1）2 月资金融出规模未见明显恢复，维持在1万亿上下，低于往年同期；（2）二级市场债券买卖从1 月份的净买入转为净卖出。 （3）大行提价发行同业存单，净融资额明显回升，截至2025 年2 月23 日，2月净融资规模为3825 亿元。 3、农商行动吸收储蓄存款，“冗余”资金用于配债，2 月以来农商行逆势加大债券买入力度，净买入5500 亿元左右债券，02.10-02.21 大幅买入国债和政金债等利率债品种。 央行投放工具：买断式逆回购替换MLF 的影响1、更有利于改善LCR。理论上，从计算公式看，央行操作MLF 和买断式逆回购对银行指标影响并无太大差异。但在实操中，买断式逆回购的标的多为地方债，而地方债属2A 资产，其最多只能计入HQLA 的40%，根据我们测算，大部分上市银行持仓地方债规模都超过了40%的计入上限，2024H1 上市银行冗余地方债规模为12.59 万亿元，其中国有行为9.31 亿元。如果银行将冗余的地方债卖断给央行换回现金，可对LCR 能形成比较大改善。 2、相较于MLF，买断式逆回购的操作期限偏短（以3M 为主），其到账后剩余期限即在90 天以内，流动性缺口率阶段性可能出现负偏离，银行要被动提价发行长期限存单来回补缺口。2 月以来同业存单发行以9M 和1Y 为主，除了应对资负缺口压力外，可能还有改善流动性缺口率指标的考虑。 3、买断式逆回购具有一定不可测性，市场研究数据滞后，价格不公布，引导预期偏慢，可能需要司库提前做一些预判。 看好2025 年银行负债成本下行空间 短期资金面扰动并不改全年负债成本下行趋势。存款是银行负债的基本盘，年初同业资金较贵，短期或对银行负债成本形成扰动，但影响不大。根据我们测算，若2025 年同业负债成本较2024Q4 上行20BP，负债成本约提升1.45BP。此外，根据市场利率定价自律机制发布的《2025 年度大额存单发行工作提示》，大额存单备案新增贷款考核，反映监管仍在加强管控银行高息负债。 投资建议 经济筑底稳步复苏的过程中，坚守高股息银行的策略上佳。推荐中信银行，受益标的农业银行、北京银行、沪农商行等。布局区域信用弹性更好的银行：推荐苏州银行，受益标的有江苏银行、成都银行、宁波银行等。 风险提示：宏观经济增速下行；政策落地不及预期。 |
