| 疫苗产品迎来快速发展期。受到国家扩大计划免疫范围的影响，整个疫苗行业的增长速度加快，未来三年增速有望达到25%。天坛生物（600161）的主导产品乙肝疫苗、麻疹、麻风二联、麻腮风三联疫苗、吸附无细胞百白破联合疫苗等产品均为上述规划方案中明确采用的主要产品，公司面临难得的发展机遇。产能不足是制约天坛生物持续发展的主要因素，近年来由于公司产量增长很快，原有的生产线和生产设施已经超负荷运行，天坛生物急需扩大产能。因此天坛生物现有的生产能力已不能满足市场的要求，扩大生产规模是必然趋势。公司已经解决了麻腮风三联疫苗的生产技术问题，2009 年将大量上市，该产品盈利能力极强，而且市场需求巨大，公司有望获得50%的政府采购份额。 2008 年是公司恢复增长的一年。从公司2008 年产品批签发的数据来看，公司的乙肝疫苗增长明显，市场占有率也恢复较快，麻风二联产品作为保证计划免疫供应的品种，公司2008 年独家生产。Vero 乙脑和A 群脑炎的市场竞争加剧，公司产能受限的情况下，市场占有率下降。公司扩大了无细胞百白破的产量，复合产品升级的思路。水痘疫苗的生产商由两家增加到三家，公司产量增长40%以上，但市场占有率出现较大幅度的下降。 新产品研发能力较强，政府投入增加。公司的研发能力较强，目前已经获得政府2 千多万资助。合作开发的手足口病疫苗进展顺利。公司拥有病毒毒株资源，在产品开发方面具有先机。β-干扰素今年将获得新药证书。 向大股东增发收购优质资产，定向增发扩大产能。公司此次增发分为向集团内部成员成都生物制品研究所(下称：成都所)和北京生物制品研究所(下称：北生所)以及10 名以内的特定对象。向集团内部成员增发用于收购成都蓉生51%股权和收购土地减少关联交易，减少租金支出。定向增发募集资金用于收购成都蓉生39%的股权，并对其进行增资，另外投资大兴基地的项目建设。公司完成增发后资产规模和收入将大幅增长。 成都蓉生是血液制品龙头。成都蓉生是专业从事血液制品研发、生产和经营的高科技生物制药企业，拥有按照欧洲标准在成都高新区兴建的血液制品生产线，年投浆能力将达到1000 吨，公司生产规模仅次于华兰生物。成都蓉生作为国内领先的血液制品企业，购并成都蓉生将从根本上加强天坛生物在血液制品方面的实力，将使天坛生物成为目前国内最大的血液制品企业。公司预计在未来3-5 年内，血制品市场仍将处于供不应求的状态，成都蓉生的产品具有良好的市场前景。购并成都蓉生将大大加强天坛生物的综合竞争力以及由于业务结构优化而形成的抵御竞争风险的能力。 扩产后公司生产能力将大幅提升。公司拟在北京中关村科技园区大兴生物医药产业基地内建设大兴厂区和相关疫苗类制品生产线，包括百白破及麻腮风系列产品生产线建设及特种生物制品储备产品生产线建设，产出产品包括吸附无细胞百白破联合疫苗、吸附白喉破伤风联合疫苗、吸附白喉疫苗、麻疹减毒活疫苗、风疹减毒活疫苗、麻疹风疹联合减毒活疫苗、麻腮风联合减毒活疫苗等7 个疫苗产品和特种生物制品。公司预计项目达产后每年可增加销售收入为63429 万元，利润总额为22149 万元，税后利润为18379 万元。 投资建议：天坛生物是国内生物制品龙头企业，也是中生集团生物制品产业的整合平台。收购成都蓉生将提升公司的盈利，收购土地有利于减少关联交易。定向增发募集资金用于扩产将解决公司产能不足的问题，为公司未来的发展奠定良好的基础。在考虑一季度成功收购资产，下半年完成定向增发的情况下，我们对公司未来两年经营业绩重新进行预测。 预计2009 年EPS(摊薄)为0.41 元，2010 年摊薄后的EPS 为0.57 元。对应的动态市盈率分别为46 倍和33 倍，短期估值水平高于行业平均水平，资产注入后估值低于其他生物制品上市公司，考虑到公司增发后产能瓶颈可以得到解决，未来的成长性较好。但股价已经接近前期20 元的目标价，我们调低公司股票的投资评级至“增持”。 主要不确定性。水痘竞争加剧，价格下降;产品扩产速度慢于预期。 |
