| 1．事件 公司发布公告，建发股份以所持会展集团95%股权与建发集团所持建发地产44.654%股权进行等价置换。同时建发股份以现金37672万元购买建发集团所持建发地产的10%股权。资产置换及股权转让完成后，建发股份将控股建发地产，持有其44.654%股权，不再持有会展集团的股权。 2．我们的分析与判断 公司原有业务主要由贸易、房地产和会展构成。其中会展中心是公司稳定的收入来源，目前年收益在6000-7000万元。由于会展对当地经济有巨大的拉动作用，因此厦门政府对会展中心的经营给予政府补贴，但将逐步递减。会展中心每年还可得到政府固定的租金收入。政府补贴收入和租金收入合同将于2012年到期。会展中心目前的自营收入约为4000万元，而每年的折旧和其它费用约为7000万元。因此如果没有政府的投入，单纯靠会展中心的自营收入是无法维持日常运转的。同时相对于建发股份2003年收购会展中心的投入14.32亿元，投资回报率较低。 控股建发地产后公司的业务组合将主要是贸易和房地产，这将大大改善公司的资产质量并提升公司的赢利水平： （1）建发地产是厦门地区最大的房地产企业，在厦门、福州、上海、长沙等地拥有可开发建筑面积400多万平方米，逐步成为一个在全国范围内有一定影响的房地产开发商。我们预计2009年建发地产将实现销售收入15-20亿元。建发地产坚持低成本储备土地的原则，厦门地区项目的土地成本一般低于5000元/平米，因此项目销售一直保持较高的利润水平。我们预计2009年建发地产的销售净利率为15-20%。 （2）截止2008年三季度，建发股份的货币资金为22.29亿元，已经超出维持正常经营所需的现金水平。通过贸易业务和房地产业务的资金互补，将有效提高公司资产的收益水平。 （3）在公司的贸易业务中，纸浆、钢材等大宗商品的份额超过50%。公司2008年中期贸易业务规模的增长和毛利率水平的提高得益于大宗商品价格的单边上扬。虽然这些商品价格在2008年四季度的下跌幅度远远超过市场预期，但除极少数产品外，公司各项业务的风险敞口都在可控制的范围内。目前各子公司已将库存和应收账款等营运资金的占用降到历史最低水平，仅维持在保证业务正常运营的临界水平。因此公司的经营是相当稳健的。2009年大宗商品的价格将在低位徘徊，出现大幅回升的可能性较小。我们预计2009年公司贸易业务的毛利率将由2008年的4.50%回落到4.00%，贸易业务的EPS将由2008年的0.38元下降为0.32元。建发地产和公司目前控股的联发地产将成为公司2009年业绩稳定增长的重要推动力。 3．投资建议 我们预计2008-2010年公司每股收益分别为0.54元、0.64元和0.75元。虽然贸易业务在2009年将会面临一个较为困难的时期，但从长期看，公司稳健的经营作风和在各主要业务线的雄厚实力将确保业务的稳定成长。控股建发地产将大大提高房地产业务对公司业绩的贡献。一旦房地产市场景气回升，公司业绩将可能出现大幅提升。我们认为公司的合理估值为8.5元，维持对公司“推荐”的评级。 <SCRIPT src="/mainjs/content_fun_2.js"></SCRIPT> |
