| 1．事件 美邦服饰1月14日公告：公司以募集资金1.438亿、自有资金2000万购买江西南昌时代广场中段一至四层房屋所有权及对应土地使用权，建筑面积11810.55平方米，并于12月25日完成过户手续；公司以募集资金1960万购买辽宁省丹东市宝元区新安步行街13号平和百货（共三层）商业用房的房屋所有权及相应土地使用权，建筑面积1287.56平方米。根据测算，时代广场每建筑平米购买金额13866元，平和百货每建筑平米购买金额15223元。 2．我们的分析与判断 由于缺乏南昌和丹东地区的平销数据，我们以公司2007年1.35万/平米为基数，对商场专柜、外租街店、自购街店（分为自有资金、借款两种方式）三种模式进行比较。 （1）三种模式对企业实际收入产生的影响 商场模式：在公司确认净销售收入时，需要从销售额中扣除商场扣点、增值税，而增值税在商场扣点后扣除，通常扣点率为20%，增值税率为17%。该种模式和地铺比较，企业不需要支付租金和管理费用。 外租地铺：企业需要支付租金，此处假定租金率占增值税后收入20%；和商场相比，由于缺乏统一的管理人员，需要比商场模式额外支付管理费用和装修费用，假定占增值税后收入5%。 自购地铺：与外租地铺相比，可节省租金，存在折旧费用，假定折旧率为4.75%；同样发生装修费用和管理费用，假定为5%；由于可以进一步区分为自有资金购置和借款购买两种模式，如果属于借款购买，将发生财务费用，假定借款费用率为8%。 （2）具体测算和我们的判断 在商场模式下，公司可比较的净收入为每平米8964元；外租地铺为8403元；自有资金购买地铺为9695元，在四种方式中最高；借款购买地铺可比较的净收入仅为8095元，在四种方式中最低。 我们认为：第一，在公司资金充裕的情况下，购买店铺可以带来费用节约；而借款购买地铺的方式从财务上看，属于资源的浪费。第二，从长远看，自购店铺有利于长期稳定经营。第三，完全以外债方式购买店铺体现公司扩张步伐激进；同时反映公司管理层关注重点偏离服装零售本身、向商业地产领域倾斜。第四，美邦此次购买店铺资金来源于公司自有（包括募集），且地处城市繁华商贸区，在此开设店铺，对促进公司产品在当地的销售、提升经营业绩起到一定的作用，并在提升公司品牌形象、提高品牌知名度方面产生一定的积极影响。 3．投资建议 （1）盈利预测 根据我们有关公司渠道开设、销售单价、采购成本节约等假定，预计08/09/10年实现营业收入45.86/58.61/73.51亿（三年复合增长率32.5%），净利润5.95/7.87/10.24亿（复合增长率41.17%），EPS0.89/1.17/1.53元。（具体内容参见2009年1月9日报告《美邦服饰：中国大众休闲领域最成功的类SPA企业》） （2）投资建议 维持“谨慎推荐”投资评级。由于所处的细分市场更佳，比七匹狼、报喜鸟等享有一定溢价。按09年20-25倍市盈率，合理价值23.4-29.25元，DCF-WACC（G=3%，WACC=10.63%）对应价值26.25元。目前的市场价格已经反应公司合理价值，鉴于对公司稳定增长能力的看好，维持“谨慎推荐”投资评级。 （3）潜在风险 如果市场继续下行，面临整体估值水平继续下降风险；职业经理人激励不足，如果再次出现高管流失对股价表现短期有一定负面影响；公司的经营战略向来以“不走寻常路”为特色，2009年如果加快扩张，效果有待市场检验。 <SCRIPT src="/mainjs/content_fun_2.js"></SCRIPT> |
