| 招商证券研究所建筑工程小组 投资要点 ●公司将加强市政城市轨道的主业地位。长三角城轨市场大规模投入，公司新签合同获得较大的增长。地产业务增速稍弱，但对业绩影响保持稳定。 ●公司核心竞争力在于其管理水平。自2003年以来，公司管理费用率始终低于同行水平，有效提升了毛利率。 ●预计2008-2010年每股收益为1.25元、2.01元、2.60元。首次给予“强烈推荐-A”投资评级。 ●风险在于未来地产宏观面仍未能改善，可能会影响部分业绩。 宏润建设(16.83,-0.27,-1.58%,吧)(002062)将加强以市政城市轨道作为主业的地位。目前公司拥有13台地铁隧道掘进机，业务结构中，市政城市轨道交通60%，民用建筑30%（其中房地产项目占10%左右），其他施工业务占10%。公司的轨道施工业务在杭州、上海市场有较强优势，同时也在宁波、无锡、徐州、合肥、南京等地开拓市场。上海城市轨道市场占有率方面，宏润建设为10%，上海建工(10.23,0.12,1.19%,吧)集团40%、城建下属的隧道股份(11.35,0.28,2.53%,吧)30%左右，其他为中国中铁(5.40,0.03,0.56%,吧)、铁建。 新签合同大幅增长 根据国际城市的经验，地铁等城市轨道是解决城市交通最好的交通出行方式。长三角各主要城市的人口激增，使得各地方政府规划了大量的地铁项目。加上2008年金融风暴的发生，更加促使各个地方政府将这些地铁项目投资加速上马。上海是目前我国地铁及城轨建设市场最大的城市，2012年前地铁里程规划将达到510公里，预计到2020年，上海市远期规划达到1000公里，总投资额将达到5000亿元；而2015年前长三角其他主要城市将累计建设330多公里，投资总额可能达到2000亿元。公司2008年相继中标上海轨道交通、苏州轨道交通一号线等重大项目。2007年公司全年新签合同达到39.3亿元，预计2008年全年承接合同量将达到60亿元左右，远远超过公司在2008年初制定的48亿元的目标。 地产业务保持平稳 公司在2008年中期将地产业务注入到上市公司，地产业务2008年全年销售将达到4-5亿元，使得公司业绩在2008年有较大幅度的增长。我们预计公司2008年基本每股收益将达到1.2～1.3元左右，其中地产业务将贡献0.5-0.6元，预计未来房地产业绩贡献来源主要是：象山宏润花园、无锡宏诚花园、山东龙口宏润花园项目。此外，公司外蒙项目正处于规划设计阶段。该项目占地面积100万平方米，拟建设中高档的多层及别墅住宅，总建筑面积约60万平方米。该项目工期较长，目前对公司业绩暂无影响。在目前国内地产形势偏紧的情况下，我们认为，公司的地产业务可能同样会受到影响，增长出现下滑，但由于楼盘均在二三线城市，对业绩影响仍将保持平稳。 核心竞争力在于管理 公司一直坚持“三不政策”，即不垫资、不接受挂靠、不降低子公司管理费。考察建筑类上市公司的管理费用率水平，自2003年以来，公司管理费用率始终低于同行水平。作为施工企业，公司是建筑上市公司中的佼佼者，垫资少，营收账款少，现金回流多，挂靠少。公司有效的管理体制保证了毛利率。对比中国中铁、中国铁建(10.10,-0.01,-0.10%,吧)、隧道股份和宏润建设，公司毛利率改善明显，2008年中期，公司施工业务毛利率达到9.31%，为四家公司中最高。2008年12月底与中航第一集团国际租赁有限责任公司签订了“售后回租”协议，将三台盾构机向其申请融资8998万元，租赁期限为5年，租金合计1.03亿元。我们认为，这个策略明显体现了公司经营的灵活性。此外，公司2008年10月11日发布公告称，10月10日控股股东宏润控股增持公司0.08%股份，这显示了其对公司发展的强烈信心。 盈利预测与评级 受益长三角城轨建设市场大规模提速，新签合同大幅增长，在外部有利的条件下，公司紧抓管理，业绩爆发式增长可期。公司2008年前三季度已实现营业收入34.2亿元、净利润1.73亿元。预计2008-2010年公司主营业务收入为45.35亿元、64.60亿元、83.43亿元，同比增长34%、42%、29%。对应的每股收益分别为1.25元、2.01元、2.60元，同比增长116%、69%、29%。其中，预计2008年房地产业务对净利润贡献0.45元，施工业务贡献0.75元。2009年房地产业务贡献0.54元，施工业务贡献1.47元。按2009年房地产8倍PE、施工业务20倍PE，公司6个月目标价为19.6元，首次给予“强烈推荐-A”的投资评级。 |
