| 1．事件 太阳纸业于今日发布业绩修正公告：预计归属于母公司的净利润比上年同期下降30%-50%。这是公司继去年12月12日发布修正公告后，再度大幅向下修正08年度业绩。 2．我们的分析与判断 存货跌价损失是侵蚀业绩的最大因素。由于去年下半年，纸品和原料市场价格大幅下跌，造成公司存货减值准备大幅增加。公司在08年中期加大了木浆的采购力度，在后期木浆价格大幅下降的环境下，使公司处于非常不利的位置，加之三季度和四季度开工率显著下降，使得原材料存货消化的时间拉长。根据公司中报，08年中期存货达到7.95亿元，其中原料约5.8亿元，扣减3-4季度的消耗，按采购价计算的年末原料存货约5-5.5亿元，再按25-30%的比例计提减值损失，我们测算公司的存货跌价造成的资产减值损失约1.2-1.5亿元。 合营公司亏损造成负投资收益。受白卡景气下滑的影响，公司的两个合营公司万国太阳和山东国际在4季度出现亏损。尤其是新投产的22#机（在山东国际公司旗下），由于开工不足，固定费用偏高，亏损更加严重。另外，两个合营公司还计提了约1亿元的存货跌价损失。综合考虑经营性亏损和存货跌价损失，估计两个公司合计亏损超过1亿元，造成公司08年的投资收益亏损超过5000万元。 08年12月份应是盈利最差时期。主要理由：（1）12月份仍处于降价处理产成品存货时期，因此产品销售处于亏损状态；（2）12月份计提大量减值损失；（3）近期公司铜版纸和双胶纸提价100-200元/吨，表明产品价格见底企稳，同时随着高价原料的消化及减值损失的计提，产品成本继续下降，毛利率浆获得提升。 但是，考虑到销量并未出现显著回升，加之春节长假的影响，销量和开工率难于提高，我们认为09年1-2月份公司业绩也仅是略有好转，难于出现非常明显的改善效应。 3．投资建议 我们对公司未来几年的业绩作了大幅下调。预计2008-2010年实现营业收入52.2亿元、55.2亿元和61.5亿元。2008年净利润下调至1.94亿元，同比下降49%，EPS为0.39元。2009-2010年净利润分别为2.5亿元和2.97元，EPS分别为0.50元和0.59元。维持谨慎推荐评级。 |
