| 我们于12 月18 日实地调研皖能电力，与公司董秘及相关人员就公司基本资料和运行现状进行了沟通。调研前我们关注该公司的主要原因如下： 安徽用电环境相对较好。作为中部六省之一，安徽是长三角区域产业转移的主要承接地区。从1-11月累计用电增速情况来看，安徽名列第四(12.46%)，仅次于新疆(19.30%)、甘肃(12.91%)和广西(12.77%)。从机组累计利用小时来看，安徽也是少数机组利用小时同比正增长的地区之一。 皖能电力的股东背景。皖能电力大股东是皖能集团，为直属于安徽省国资委地方性能源集团，主要资产集中于安徽省境内。而皖能电力作为其集团下属唯一的上市公司，在国资委鼓励优质资产上市的背景下，一旦作为当地电力资产的整合平台，则公司基本面可能存在较大变数。 皖能电力的自身变化。皖能电力上市已经有15 个年头，在最初的10 年时间里，公司项目推进数度比较缓慢，而到06 年之后却上马多个大容量机组项目。促使这种变化的原因究竟是什么?是否说明公司内部已经开始步入一个良性发展循环?其未来发展的可持续性有多大? 为此，我们与管理层就公司发展沿革及规划、大股东对其定位、及当地电力市场等问题作沟通如下： 公司机组运行情况方面 1、 公司下属机组资产 公司目前发电资产包括：合肥#3-4(2×12.5，51%)、铜陵#1-2(2×12.5，68.5%)、马鞍山#11-12(2×12.5，100%)、马鞍山万能达(4×30，10%)、淮北国安(2×30，40%)、阜阳华润电厂(2×64，40%)、铜陵皖能(2×30，68.5%)、合肥皖能#5(1×60，51%)。 2、 机组目前运行状态 公司下属5 台12.5 万千瓦机组都已经作为上大压小的项目于07 年间陆续关停，但是公司作为省内首批响应关停号召的企业，可以享受2008-2010 年三年的代发电政策——即公司可以将上述机组的的发电指标委托省内其他有富余发电能力的大机组代发。其发电收入仍是采用公司原先的上网电价乘以实际上网电量，其转移代发电成本除受委托方的燃料成本再加上1.5 分/度的补偿费用外，公司还需支出原有电厂的人员费用(折旧费用已经计提完毕)。关停机组电量转移代发后，总体成本水平远低于其自发电成本。 公司燃料采购方面 1、 公司主要燃料来源 公司电厂分为两类——坑口电厂(淮北国安、阜阳华润)和沿江电厂(马鞍山万能达、铜陵皖能、合肥皖能)。其燃料来源中安徽省内大约占60%(安徽省内有四大煤矿——淮北、淮南、皖北、新集)，还有部分采购自山西、河南。由于公司上大压小项目多为原址重建，因此现有采购来源不会改变。 2、 公司燃料价格变动 公司采购的燃料中大约有60%-70%为合同煤，全部通过安徽电力燃料公司采购获得。双方结算价格为煤炭出矿价加运杂费及服务费，其中，服务费按每吨3.39 元(含税)收取。08 年以来煤价大幅飙升，公司实际感受到煤价上涨是从二季度开始，三季度达到顶峰。而由于部分电煤合同价格执行滞后原因影响，因此四季度公司实际结算的综合平均煤价回落幅度不会很明显。 项目规划及发展战略方面 1、 新上项目规划 公司前期投资建设的合肥皖能#5 机组已经于日前完成168 小时试运行，在09 年将可以全年贡献发电收益。根据规划，到2010 年底公司将新增可控装机容量292 万千瓦，届时可控装机容量将较目前翻一番。同时，根据发展规划，公司还将进一步加强和煤矿企业间的合作，从而保证新机组用煤供应。 2、 公司内部发展挖潜转型 结合皖能电力以往的发展历史、以及近期新项目建设规划，可以看到，公司最近两年明显加大了发电主业领域的投资。我们通过与管理层沟通了解到，其变化源自于在06 年董事长人事更换后。由于在2003 年电力体制改革后，皖能集团与上市公司并没有抓住扩张的良机，使得其在整个安徽省内的机组容量市场份额逐步为华电集团、大唐集团及国电集团所挤占。 在06 年新董事长上任之后，提出上市公司与集团分类转型，上市公司应该更专注于发电业务，而集团则将予以积极配合。同时推行公司内部各项机制市场化改革，借着小机组关停的契机，争取更多省内扶持政策，提高生产效率，提出以“净资产收益率”为考核目标，确立08-09 年为转型期。 虽然短期内从公司的财务指标中并不一定马上就能看到上述改革所带来的效果，但是大量新项目的建成确实会为公司转型带来了新的发展机遇，值得关注。 3、集团助力外延式扩张 据介绍，未来皖能集团定位于发展成为一家控股型投资集团，其下属四个业务模块——电力、煤炭、天然气和金融(主要是徽商银行等金融资产)。电力业务板块将以皖能电力为整合平台，在适当的时候将成熟项目注入上市公司，以避免同业竞争。目前皖能集团可控装机容量为525 万千瓦(包括上市公司可控装机容量及关停小机组容量)，因此如果集团资产整合也将为公司提供外延式扩张的良机。 明年电力电煤供需及业绩预测 1、 电力供需形势 安徽省工业支柱主要有汽车、装备制造、金属材料、水泥、煤炭电力等，从1-11 月安徽与全国各月的工业增加值增速来看，安徽省增速平均要高出9 个百分点。根据工业用电在总用电中的占比，则安徽省的用电增速约比全国平均水平高7%左右。 不过，因为08 年是安徽省“十一五”期间机组集中投产的时期，大约今年将新增约800 万千瓦火电装机，对09 年的机组利用小时会产生比较大的影响。预计08、09 年安徽省内平均火电机组利用小时将分别同比增加100 小时和下降600 小时，达到5300 和4700 小时。 2、 电煤供需形势 由于近年来煤炭价格持续上涨，因此安徽省内对于煤炭投资也明显增大，09-10 年将是产能集中释放期，从08 年各月原煤产量增长来看，08 全年预计原煤产量将同比增长近30%，未来总体供需形势将趋于宽松。虽然合同煤价仍将比较稳定，但市场煤价短期内回落势头仍将持续。 3、 业绩预测 根据项目投产进度，假设08-10 年公司机组利用小时分别同比下降100 小时、800 小时、持平，标煤均价分别上涨30%、下跌15%、持平，我们预计公司08-10 年EPS 分别为0.002、0.22 和0.29 元。 4、 风险提示 以下原因可能使皖能电力实际业绩表现低于我们预期：机组利用小时下降幅度高于我们的预期；原煤采购价下降幅度低于我们的预期;2009-2010 年出现电价下调;新建项目进度慢于我们的预期。 <SCRIPT src="/mainjs/content_fun_2.js"></SCRIPT> |
