| 目前市场担心09年我国房地产开发投资可能出现的回落会影响到海螺型材(4.90,0.08,1.66%,吧)（000619）的产品需求。虽然09年全国新开工面积在悲观情况下可能会出现下滑，但房价的回落及中低价位住宅的开工增加则有望增大塑料门窗这一高性价比产品在商品房市场的渗透率。同时，我国在未来3年将新推9000亿元的保障性住房建设，基于保障性住房控制成本的要求，塑料门窗将有望成为其主要选择产品之一。 我国中低价位住房在商品房市场的比例呈上升态势。由于过去两年国内商品房价格快速上涨，建设部已开始大力推进住房供应结构的调整，重点发展中低价位和中小套型普通住房。 我们对国内主要城市颁布的未来五年的住房建设规划进行统计发现，其中大多数城市在未来3年都将加大保障性住房的建设力度，09年开始其保障性住房的开工面积将占到全部住房开工面积20%左右。 虽然09年全国商品房市场的整体开工面积可能有所萎缩，但在房价回落和中低价位商品住宅开工比例上升以及保障性住房的增量需求这几个因素的推动下，预计09年塑料型材行业的需求仍将保持10%以上的增长。根据对多个房地产企业成本预算相关人员的访谈结果，我们发现开发商在门窗类型的选择上一般根据拟开发住宅的目标售价和市场上门窗价格的比例关系来确定，其大致标准是选用门窗单平米价格低于住宅销售单价的10%。过去两年中，随着房价的快速上升，高价位商品房的开发比例上升较快，这部分房地产开发商对门窗价格并不敏感，铝合金窗因其表面光泽度好、窗框截面小等良好的外观特点在高价位商品房中占据主导地位。如果房价出现调整和中低价位商品住宅开工量增加，开发商将加强建筑成本的控制，这将使价格低廉、性价比突出的塑料门窗对铝合金门窗的替代性大为增强。预计09年塑料门窗在商品房市场的市场占有率有望由目前35%的水平提高3-5个百分点，达到38%-40%。 就保障性住房而言，由于这部分房屋的成本约束较强，在该细分市场塑料门窗的使用比例约为60%-70%，远高于其在普通商品房市场的应用比例。同时，政府主导的采购环节有利于屏蔽假冒伪劣型材产品的竞争，公司作为在品牌塑料型材市场占有率达到约40%的市场领导者，将有望直接受益于保障房的建设。根据我们的跟踪了解，公司近期在深圳廉租房建设项目中已获得10万平米塑料窗（折合1000吨塑料型材）的单笔大额合同。随着全国保障房计划的实施，其他城市的保障房市场也有望成为公司在普通商品房市场之外的新的收入增长点。 通过相关分析，如果我们假设在悲观预期下09年商品房新开工面积下降10%，塑料型材的需求量仍有望较08年增加12.5-14.2万吨；而08年国内城镇房地产市场塑料型材的销量在130万吨左右，12.5-14.2万吨的需求增量相当于9.6-10.9%的增长水平。公司作为市场占有率稳定在40%左右的行业龙头，有望获得与行业大致相当的需求增速。不过，以上分析仅是针对新建房屋的塑钢窗需求，如果考虑塑钢窗在二手房装修等旧窗改造中的其他应用（在公司的经销比例中这部分需求约占到20%-30%），那么公司09年的塑钢窗需求增长达到10%的增速，应该问题不大。 此外，与石油价格高度联系的PVC在公司生产成本中占75%-80%的水平，08年四季度PVC价格由前期8400元/吨快速回落至目前6400元/吨的水平，预计四季度公司毛利率将由三季度的7.7%提升至9.4%。预计09年PVC的价格波动范围在6000-7000元/吨之间，原材料价格的持续低位运行，将为公司未来盈利能力的持续回升创造有利的条件。同时，公司的产品结构也持续优化。公司拥有较高技术水平的彩色型材产品的毛利率较普通型材要高出5-6个百分点；鉴于良好的市场前景，公司正逐步加大彩色型材产品的生产力度，预计09年彩色型材的产销量将增长60%至5.0万吨，届时彩色型材在公司毛利总额中的占比有望提高到20%左右。 综合以上分析，我们预计在房地产结构调整及PVC价格回落的局面下，公司业绩有望获得提升，同时预计公司2008-2010年的净利润分别为0.65亿元、1.45亿元和2.04亿元，对应每股收益分别为0.18元、0.40元和0.57元，2008-2010年公司净利润的年均复合增速有望达到77%。综合DCF和PE两种估值方法，公司的合理股价中枢为9.04元；因此，我们给予公司“强烈推荐”的投资评级。 |
