| 事件： 恒源煤电公告拟向控股股东-皖北煤电集团和其他不超过10 名特定投资者发行23600 万股，收购任楼、祁东和钱营孜（在建）等3 座煤矿。其中，皖北煤电集团拟认购11200 万股，每股价格为13.71 元；向其他机构投资者发行12400 万股，每股价格为12.34 元。若向其他机构投资者发行不成功，则恒源将自筹资金解决。 点评： 我们认为，恒源定向发行收购任楼、祁东和钱营孜等3 座煤矿将增厚业绩20％。具体分析如下： 延长矿井服务年限。恒源煤电目前所属刘桥一矿、刘桥二矿、卧龙湖矿和五沟煤矿等4 座煤矿可采年限分别为12 年、32 年、41 年和51 年，而任楼矿、祁东矿和钱营孜矿可采年限分别为46 年、40 年和86 年，明显优于前者。 提高矿井规模效益。恒源煤电目前拥有的刘桥一矿、刘桥二矿、卧龙湖矿和五沟煤矿等4 座煤矿核定产能分别为140 万吨、200 万吨、90 万吨和60 万吨，平均核定产能为125 万吨，而任楼矿、祁东矿和钱营孜矿核定产能分别为225 万吨、280 万吨和180 万吨，平均核定产能为228 万吨，规模效益明显优于前者。 增厚 EPS 约20％。恒源煤电拟收购的标的资产2008 年预测净利润为34338 万元，即祁东矿和任楼矿平均吨煤净利约68 元，按此标准计算，核定产能为180 万吨的钱营孜矿投产后净利润为12240万元，因此模拟的标的资产2008 年净利润为46578 万元，按向皖北煤电和其他10 名机构投资者发行23600 万股测算，每股收益1.97 元，高出我们预测的恒源煤电08 年EPS 为1.65 元约20％。 PE 收购价较合理。恒源拟收购的标的资产价格为306748.5 万元，预计2008 年净利润为46578 万元，收购PE 为6.6 倍，低于恒源煤电2008 年的7.5 倍的动态PE，收购价格相对合理。 股本融资收购更现实。2008 年7 月31 日，恒源煤电总资产455022 万元，负债总额为322373 万元，负债率为70.85%。若向皖北煤电以外的机构投资者定向发行失败，则意味着恒源煤电将举借外债153196.65 万元以支付标的资产剩余对价，资产负债率上升至83.7％，同时，其财务费用也将大幅上升，这将超出公司正常经营能力。当然，定向发行完成后将促进可转债持有人积极转股。 投资评级：推荐。定向发行收购资产将增厚恒源2008 年EPS 约20％至1.97 元，并提升其可持续发展能力和矿井规模效益。预计2008 年动态PE 仅为6.6 倍，基于煤炭资源在长期内是支持经济增长的必不可少因素，煤炭供需中长期偏紧，煤价将温和上涨，故建议目前积极参与定向增发。 |
