| 1. 净利润前3 季度同比增长90.3%，第三季环比增长6.5% 2008 年3 季度末，华夏银行(主力建仓数据，进入该股吧，新版行情)的总资产和存款的同比增速快于行业平均，贷款净额增速略低于行业平均。 截至08 年9 月末，华夏银行总资产为6526 亿元，同比增长23.2％，比08 年初增长10.2%，比6 月末环比上升3.9％；存款余额为4751 亿元，同比增长19.6％，比08 年初增长8.3%，比6 月末环比增长3.9％；贷款净额3352 亿元，同比增长14.6％，比08 年初增长9.5%，比6 月末环比增长0.3％。 净利润增长好于预期，主要源自税率超预期下降。08 年前3 季度，华夏银行实现拨备前利润70.5 亿元，同比增长26.1％；税前利润38.4 亿元，同比增长43.4％；净利润31.1 亿元，同比增长90.3％，好于我们此前预期的79.2%。 华夏银行前3 季度摊薄每股净收益0.74 元，期末每股净资产3.75 元。 华夏银行08 年前3 季度净利润增长的主要驱动因素在于： （1）利息净收入增长较快。利息净收入126.6 亿元，同比增长了29.9%，主要是由于平均生息资产规模和净利差同比增加。 （2）实际所得税税率同比大幅下降。08 年前3 季度实际所得税税率为19％，比去年同期下降了20 个百分点，对净利润增速的贡献巨大。 （3）资产减值准备计提同比增加相对较少，环比下降。08 年前3 季度资产减值准备计提32.1 亿元，同比增长10.3%，低于净收入的同比增速28.9%。 阻滞因素在于： （1）非利息净收入同比仅增加9%至5.08 亿元，但3 季度比2 季度环比大幅上升303.1%。 （2）费用收入比同比上升。08 年前3 季度为38.4%，同比上升了1.4 个百分点。 2. 非息净收入占比回升，但仍然太低 华夏银行08 年前3 季度非利息净收入占比为3.86%，高于08 年上半年的占比（3.29%），仍低于07 年全年的4.06%，仍然太低。 08 年前3 季度非利息净收入为5.08 亿元，收入结构中主要是手续费及佣金净收入，达到5.94 亿元，其他项之和为负（公布季报中的投资收益主要是债券的利息收入，按照其他银行的统计口径应该算在利息收入中，我们按此作了调整，剔除了投资收益）。 华夏银行的手续费及佣金净收入同比增加70.9％，公允价值变动收益由去年同期的负0.02 亿元降至负2.73 亿元，汇兑净收益由去年同期0.78 亿元升至1 亿元，其他业务净收入同比大增103.4%至0.86 亿元。 3. 净利差环比开始下降 华夏银行08 年前3 季度的净利差（NIM）为2.76％，较08 年上半年开始下降（08 年上半年为2.81%，为计算数据），并且处于较低的水平。 净利差难敌行业下降的趋势，环比开始下降。随着降息周期到来，以及银行议价能力的减弱，华夏银行的净利差会面临进一步收窄压力。 4. ROA 太低，而ROE 较高缘于净资产偏低 2008 年前3 季度，华夏银行未年化的总资产收益率为0.48％，在行业内处于最低的水平，多年的短板仍然无法取得突破。 净资产收益率虽然达到了19.71％，但主要是由于华夏银行资本充足率很低，净资产占比过低所致，随着3 家股东定向增发的完成，净资产收益率会快速下降。 随着净利差未来逐渐下降，这种较低盈利能力还将面临下降的压力。 5. 债券结构变化较小，大股东依承诺完成增发债券余额和结构同6 月末相比变化较小。 08 年9 月末，华夏银行的债券余额为760 亿元，同比上升17.3％，比6 月末环比上升1.1%；债券占比为11.65%，同比下降0.6 个百分点，比6 月末下降0.3 个百分点。 债券主要以持有至到期债券为主，其在债券总额中的占比达85.6%。 08 年9 月末，持有至到期债券余额为651 亿元，可供出售债券余额为75 亿元，交易类债券余额为34 亿元。其中，持有至到期债券比6 月末上升1.8%，可供出售债券比6 月末下降14.2%，而交易类债券比6 月末大幅上升39.2%。 外资股东承诺及定向增发事项： 华夏银行的股东德意志银行股份有限公司及其关联实体德意志银行卢森堡股份有限公司对其受让的4.16 亿股原非流通股股份（占总股本的 9.9%）的锁定期做出如下承诺：自股份交割日起的 5 年内不会出售、转让、托管、质押或以其他任何方式处置受让股份的全部和/或任何部分及相关权益，或以其他任何方式将受让股份项下的任何权利转让或质押给任何人士，除非有关法律法规或监管机构另有相悖要求。 此外，华夏银行10 月22 日公告，完成非公开发行股票约7.9 亿股，募资超过115 亿元。 包括首钢总公司、国家电网、德意志银行在内的3 家股东参与了此次增发，其中，首钢认购的股份为2.69 亿股，国家电网和德意志银行分别认购2.54 亿股和2.67 亿股，发行价格为每股14.62 元，合计募集资金约为115.58 亿元。增发完成后，首钢持有华夏银行13.98%，而外资德意志银行的持股比例也由之前的7.13%上升至目前的11.27%，成为第三大股东。此外，所有投资者认购股份的锁定期限均为36 个月。 此次定向增发完成后，华夏银行的资本充足率和核心资本充足率将大幅提高，这将为其进一步增长奠定基础。值得关注的是，此次增发的价格为每股14.62 元，大大高于其在二级市场价格。 6. 上调华夏银行08 年净利润增速至90%，维持中性评级 华夏银行的净利差、非息业务结构、资产质量等方面均处于同业底端，不过考虑到增发的影响，我们上调华夏银行2008 年和2009 年的盈利预测，即预测华夏银行2008年全年净利润为39.9 亿元，同比增长89.9%，摊薄每股净收益为0.80 元，每股净资产为5.56 元；2009 年净利润为47.73 亿元，同比增长19.63%，每股净收益为0.96 元，每股净资产为6.30 元。 维持华夏银行中性评级，但考虑到宏观经济和周边市场的不确定性因素增加，同时基于市场因素和估值中枢的变化，将华夏银行1 年目标价由14 元下调至10.5 元。该目标价对应的2008 动态PE、PB 分别为13.13、1.89 倍，2009 年动态PE、PB 分别为10.98、1.67 倍。 |
