| 1）成品油价格下调只欠东风，下调燃料乙醇和环氧乙烷盈利预测。因近期石油价格大幅回落，造成国内与新加坡汽油溢价高达1600 元/吨，远高于近六年来的最大价差。我们由此预计今年年底前国内成品油价格将下调，下调幅度至少为1000 元/吨，并因此下调了燃料乙醇盈利预测。而且，伴随着全球经济增速放缓带来的石油需求缩减，我们判断原油价格难以回到今年上半年水平，并下调了玉米质环氧乙烷盈利预测。 2）财政补贴决定公司盈利，但08 年补贴标准尚未明确。依靠管理层努力，毛利润亏损额已大幅缩减并于今年三季度首次回正，但若剔除燃料乙醇的财政补贴款，公司仍将巨额亏损。假定08 年燃料乙醇补贴标准下滑至2100元/吨，那么08 年净利润为0.82 亿元。 3）柠檬酸价格预期回落。随着9、10 月份硫酸价格由1600 元/吨跌至500 元/吨，并且近期安徽省玉米价格也已下滑，以及出于及对全球经济疲软的担忧，我们预计柠檬酸出口价格将回落。但因国内产能的关闭，09 年柠檬酸毛利率仍有望小幅攀升，但单位毛利因售价的回落预计将小幅下滑。 4）维持“回避”评级。因石油价格回落将带来燃料乙醇和环氧乙烷盈利能力下滑，且柠檬酸未来两年盈利又难现亮点，以及08 年燃料乙醇财政补贴标准尚不明确，我们由此维持“回避”评级。 三季度盈利增速放缓 丰原生化(主力建仓数据，进入该股吧，新版行情)三季度主营业务收入环比提升了6.2%，并且毛利润近两年来首次回正，但由于管理费用和财务费用的快速上升，使得三季度仅录得净利润3011 万元，环比下滑了14.9%，盈利增速放缓。 成品油价格下调仅欠东风，下调燃料乙醇和环氧乙烷盈利预测 10 月24 日，国内90#号汽油与新加坡92#号汽油的价格溢价已达1600 元/吨，是近6 年来的最大价差。03、06年的最大溢价仅分别为551 元/吨和250 元/吨。而且，伴随着全球经济增速放缓带来的石油需求缩减，我们判断原油价格难以回到今年上半年水平，由此预计今年年底前国内成品油价格将下调，下调幅度至少为1000 元/吨。 若成品油价格下调1000 元/吨，预计09 年公司燃料乙醇及其副产品价格将回落至5554 元/吨，同比下滑8%。但因玉米价格难以大幅回落，所以，燃料乙醇盈利能力经过今年的回升后预计又将再次下行，预计08-10 年毛利率分别为-15.4%，-17.5%和-20.6%。 与此同时，近期原油价格的大幅下行也将使得环氧乙烷价格下滑，我们由此预计公司的玉米质环氧乙烷08-10年毛利率分别为26.7%，20.6%和21.4%。 燃料乙醇补贴标准尚未明确 依靠管理层的努力，毛利润亏损额已大幅缩减并于今年三季度首次回正，但若剔除燃料乙醇的财政补贴款，公司仍将巨额亏损。而08 年的燃料乙醇补贴标准正在商讨之中，有可能会下调补贴标准，也有可能会维持在2251元/吨的补贴水平。而我们预计08 年6 月成品油价格的上调将使得08 年燃料乙醇财政补贴小幅下调，预计补贴标准将降为2100 元/吨。此外，随着今年年底成品油价格的下调，09、10 年的补贴金额将上调至2251 元/吨。 若补贴标准为2100 元/吨，那么08 年净利润为0.82 亿元；2251 元/吨的补贴标准（公司三季度财务报表中采用的补贴标准）对应1.28 亿净利润；1900 元/吨的补贴标准对应0.16 亿净利润。 柠檬酸价格预期回落 虽然三季度柠檬酸及盐类出口价格（美元标价）同比上涨了56.3%，环比上涨16.8%，但我们注意到山东省的部分柠檬酸产商已停产，其原因在于成本上涨幅度快于价格上涨幅度，特别是硫酸和动力成本。但随着9、10月份硫酸价格的崩盘，价格由1600 元/吨跌至500 元/吨（一吨柠檬酸耗用0.8 吨硫酸），且近期安徽省玉米价格也已下滑，以及出于对全球经济疲软的担忧，我们预计柠檬酸出口价格将回落。但因国内产能的关闭，09 年柠檬酸毛利率仍有望小幅攀升，但单位毛利因售价的回落预计将小幅下滑。 此外，因美国对公司柠檬酸产品征收97.72%的反补贴税率，我们预计占公司7%左右出口份额的美国市场将在反补贴税征收期间完全萎缩，因此下调了柠檬酸产品销量预测。 维持“回避”评级 因石油价格回落将带来燃料乙醇和环氧乙烷盈利能力下滑，且柠檬酸未来两年盈利又难现亮点，以及08 年燃料乙醇财政补贴标准尚不明确，我们由此维持“回避”评级。 |
