| 光大证券 ●行业景气下行，中期业绩整体略低于预期： 08年上半年实现主营业务收入251亿元，同比增长39.4%；实现归属母公司所有者的净利润11亿元，同比增长70.4%。全面摊薄EPS为0.736元。分配方式每10股转增10股，每10股派发现金1元。受累于行业景气下行和偶发因素，业绩略低于预期。 行业增速下滑，扣除价格上涨因素，实际增速下滑明显。房地产市场低迷，居民实际收入增速下降和地震等偶发因素是主要原因。中短期来看，行业景气度回落对于家电连锁的负面影响客观存在。长期来看，家电市场仍然发展迅速，城镇化和居民生活水平提高带来的需求释放是一个长期稳定的趋势。同时行业景气下行可能提升行业整合度，从而提升平均毛利率水平。 ●总体经营态势良好，优于主要竞争对手： 1. 毛利率水平大幅提升，抵消了费用率上升的不利影响；2.存货周转率进一步提升，拉大与国美的领先优势；3.费用率在通胀情况下控制良好，上升1.5个百分点，达到10.17%，但仍低于国美1个百分点，说明公司的经营效率仍显著优于竞争对手。融资完成后公司整体现金流较充裕，增加了供应商预付款和应收账款，以获得更多的折让和优惠，从而降低了经营现金流。 ●同店增长大幅放缓，下半年有所回暖，销售结构性变化值得关注： 核心指标-同店增长率从07年的16.5%下降至0.02%，公司层面原因主要包括：1. 去年同店增长基数太大，导致今年增长率较低。2.同城新增门店占全部新店的三分之二，在规模效应节约成本同时可能分流了原有门店销售，导致同店增速放缓。 下半年同店增长有所回暖，7-8月份达到3-5%，下半年整体的销售增长比较乐观。考虑到上半年的影响，全年在1.5%-3%左右，但行业面是否继续走弱也是值得重点关注的问题。 销售贡献的结构变化值得关注。07年1月1日后的新店贡献了上半年90%的新增销售，如果形成未来销售增长依赖于新增门店的格局，对公司的可持续增长将提出挑战。 ●暂时维持盈利预测和买入投资评级 08-10年销售增长分别为44.9%、33.6%和23.7%。净利润增速在75.5%、47.3%和25.4%，对应EPS分别为1.72元、2.53元和3.17元。维持08年35倍PE和买入评级，6个月目标价为60元。 |
