| 2023 年及1Q24 业绩符合我们和市场预期 福昕软件公布2023 业绩：实现收入6.11 亿元，同比+5%；归母净亏损同比扩大至0.91 亿元；扣非净亏损同比扩大130%至1.79 亿元，业绩符合我们和市场预期。单四季度，实现收入1.68 亿元，同比+10%；归母净亏损同比扩大205%至0.30 亿元；扣非净亏损同比扩大85%至0.81 亿元。 1Q24 业绩：收入1.69 亿元，同比+17%；归母净亏损同比收窄7%至0.11亿元；扣非净亏损同比收窄22%至0.21 亿元，业绩符合我们和市场预期。 发展趋势 订阅、渠道优先双转型增长战略顺利推进。1Q24 公司收入同比增速回暖，达到22 年7 月双转型全面启动后的最高值。订阅化转型方面，2023 全年/1Q24 公司订阅制收入占比分别为35%/44%，较2022 年的21%有明显提升；23 年全年订阅相关的合同负债金额1.61 亿元，同比增长71%，核心产品整体订阅续费率约为91%；1Q24 公司订阅业务ARR 金额达到2.81 亿元，较2023 年末+13%，单季度ARR 增幅同比提升41%。渠道化转型层面，2023 全年/1Q24 公司渠道收入占比分别为34%/37%，较2022 年的29%同样有明显提振。公司持续加大研发投入布局新产品，2023 研发费用率同比提升4.5ppt 至36.8%。全年剔除股权激励、商誉减值影响的调整后扣非净亏损同比扩大222%至1.24 亿元；进一步剔除联营企业投资损失，公司自身经营扣非净亏损约0.88 亿元。我们认为23 年利润压力主要来源于股份支付、商誉减值以及联营企业的经营拖累，预计2024 年或有改善。 AIGC 能力持续进展，静待商业化成果展现。功能推进：公司持续优化AI功能在核心PDF 编辑器的集成，已实现文档总结、内容改写、保版翻译、语法&拼写纠错等常规功能体验持续提高；同时通过Smart PDFCommands 功能逐步实现PDF 功能指令的AI 化，实现AI 化的指令超过100 个，包括页面替换、页面拆分、文档格式转换等。另外，公司2024 年1 月也与核心PC 渠道商戴尔签署叠加AI 功能的软件代理协议。在产业合作方面，2024 年3 月公司与华为签署鸿蒙生态合作协议，在鸿蒙生态里为用户提供数字办公服务。我们重申看好AI 应用侧发展机遇，我们认为公司作为上层应用商，其国内版编辑器同样可以快速集成多个底层模型能力，建议关注其原Cloud 版本AI 助手的备案进展，以及多模型接入的测试进度。 盈利预测与估值 维持跑赢行业评级和2024/25 盈利预测基本不变。考虑到由于下游景气度受宏观环境波动影响，行业估值中枢下行，下调目标价16%至88 元（基于11.5 倍2024 年市销率），当前股价对应8/7 2024/25e P/S，较当前股价有44%的上行空间。 风险 订阅和渠道化转型进度不及预期；费用投入超预期；市场竞争加剧。 |
