| 核心观点： 月观点：关注行业整合+限塑令推动白卡纸涨价带来的投资机会。 行业整合推动健康发展：2019 年年底金光纸业收购博汇纸业，若本次收购成功，我国白卡纸竞争格局将大幅优化，金光纸业将拥有合计570万吨的白卡纸生产加工企业，占据全国52.3%的市场份额。金光、晨鸣、万国太阳头部三家白卡纸企合计市占率达83.49%。这将推动行业健康发展，盈利能力改善。 供给增长有限：我们发现历史上白卡纸的产能投放时点与价格无直接对应关系，我们认为主要有两大原因：（1）项目建设时间周期长：根据部分白卡纸产能宣布建设时间和投产时间计算出产能建设时间，我们发现建设时间和计划产能无直接关系，湛江晨鸣建设120 万吨 白卡纸产能仅用1 年零4 个月，而斯道拉索恩45 万吨产能用时4 年零3 个月。所以白卡纸产能投放与公司管理、经营有密切关系，建设时间有较大波动。白卡纸价格波动较大，建设时间长使得投机商无法因短期价格高涨迅速投入产能进行套利；（2）投资额巨大：我们计算得出样本单位产能平均投资额为0.59 亿元/ 万吨，单吨投资额高，导致对企业资本实力要求较高，中小产能进入难度较高，进一步推升了行业集中度。因此我们认为短期价格上涨不会导致产能的迅速攀升。 限塑令落地增加行业需求：2020 年1 月，国家发改委、生态环境部出台《进一步加强塑料污染治理的意见》，意见中对电商、快递、外卖等领域中塑料产品的生产、销售和使用作出更严格的规定。依照新版限塑令的规划，到2025 年，集贸市场禁止使用不可降解塑料袋，地级以上城市餐饮外卖领域不可降解一次性塑料餐具消耗强度下降30%。在此情景下，对于更加环保的纸质餐盒、纸质打包盒和纸袋等塑料制品替代品的需求有望增加，从而提升白卡纸的长期需求。 纸价上涨增厚上市公司业绩：经过测算，我们认为若用浆成本保持不变，白卡纸价上涨5%至含税价6275.50 元/ 吨，晨鸣纸业白卡纸业务预计可贡献净利润12.16 亿元。 行业数据跟踪。造纸：2 月份文化纸保持平稳，疫情推动废纸系涨价。 文化纸：根据卓创资讯数据，2 月份文化纸价格保持平稳，双胶纸6383.33 元/ 吨，双铜纸6166.67 元/ 吨。受疫情影响，目前社会订单有限，纸厂订单整体表现平稳。白板&白卡纸：2019 年12 月31 日，博汇纸业发布公告称将股权转让予金光纸业，若转让顺利，实际控制人预计将出现变更。金光纸业若成功控股博汇纸业，则我国白卡纸市场集中度将大幅提升，受此影响，近期白卡纸出现涨价。截止3 月6 日，白卡纸价格为5977 元/ 吨，较上月涨幅约2.28%。箱板&瓦楞纸：受疫情影响，废纸回收量大幅减少，本月废纸涨价，价格由2169.75 元/吨涨至2355.25 元/ 吨。受原材料涨价影响，废纸系涨价明显。 风险提示。浆价超预期上涨，生活用纸竞争激烈超预期，造纸中小产能退出低于预期，金光纸业与博汇纸业整合不及预期。 |
