资金大流出

港股新闻

在最近两周，全球资本市场不论是债券、股票还是商品市场，都遭遇了大幅的抛售和资金流出，而外汇市场则波幅巨大，美元快速下跌，日元大幅反弹。步调如此一致令人惊讶，然而投资者相互之间并没有事先联络过，仅仅是因为情绪上的共振，在沽空盘的作用下，止损盘再助力一把，造成市场的大崩溃，而根本性的因素，则是对美联储退出宽松政策的大预期，人们耳边响着一个共同的声音：音乐快停了。

   资金的流出包括两个层面：一是资金流出资产市场，转而持有现金；二是结构性的，即资金流出新兴市场，转而进入美国等发达国家。在全球化、资本自由化和电子化背景下，资金的流出将非常迅速。美国股市已经下跌5%左右，欧洲三大股指则跌幅在7-10%之间，在拉美，巴西股市长期颓势；在亚洲，泰国、印尼、日本的资金流出非常明显，其股票市场都出现了连续暴跌，日本市场两周跌幅20%快速进入熊市领域；香港市场持续下挫，中国内地市场也出现资金紧张的迹象，上海同业拆借市场shibor更是快速飙升并造成隔夜市场有银行违约。

   的确，联储的宽松退出策略是逐步的，而目前还处于放风阶段，用以测试市场的反应，但是，市场的反应显然提前而且剧烈得多。其实大家都心知肚明，皇帝根本就没穿衣服。金融危机之后市场的起起伏伏完全依赖于货币政策的扶助，而政府在其中做的并不多，发达国家在减债上进展不大，不论欧洲的紧缩还是美国的强制减支，在没有实质性的增长面前，只会是恶性循环，美国的情况看起来要好很多，房地产和股票的价格都表现强劲，但这只是资产的名义价格增长而不是经济产出的增长率，并且这归功于低利率和美联储以及美元的霸主地位，美联储的政策压低了国债利率，同时又促进了资金流入美国，而大企业发行债券并大手笔回购股票则更加刺激了资本市场的活跃。

   新兴市场走了一条与发达国家不同的路，其实也没有什么不同，只是把这条清算之路拉得长一点而已。得益于高储蓄率和高财政收入，在危机之后新兴国家普遍采用刺激政策，大规模的投入资金进行基础设施建设，如铁路、公路、桥梁、机场、钢厂、水泥厂等等，而房地产市场尤其火爆。新兴国家对外部尤其是发达国家的需求依赖度非常高，而内部消费不足，刺激政策造成了更大的产能过剩。更值得忧虑的是，在经历了几轮融资之后，银行业的存贷比依然上升，杠杆上升，短期贷款上升，其中表外资产尤其是高利率信托理财产品规模快速膨胀，而很大一部分资金流入了地方政府平台公司，这严重威胁了金融业的安全。这条路终于走不下去了。印度、巴西、中国，除了结构调整，它们无法再采用增加杠杆的方式来取得经济增长——在贷款规模持续增长的情况下，它们的经济增速却是下滑的。中国更是将其增速的底线下调至7%。这意味着，与过去10%增长相配套的产能过剩了三成，闲置的固定资产如厂房、机器等都将加大折旧，成为负债，而员工则被遣散。企业经营的困难，将直接造成不能正常还本付息，抵押物价值下降亦不能保证银行贷款安全。

   如果你使用了货币，你就没办法避免危机。货币的涵义是交换和分工，如果单方的付出和另一方的凭空获利，这是不对等的，这种分配错位累积到一定程度，社会就会出问题。当前的危机既反应了单个经济体内部的分配和收入差距问题，也反应了有缺陷的国际货币体系下的全球贸易失衡问题——即美元的无限“白条”效应：新兴国家出口产品，得到美元，转了一圈后重新在消费国国债市场循环，债务增加却从不偿还，贸易规模不对等导致消费国逆差持续扩大。

   市场的规律不可扭转，如果收入差距过大，则普通人购买力不强，富人则无处可投资，流水线大规模生产出来的商品就会变得过剩；如果债务过多，不断地展期滚雪球，只会让债务游戏变得越来越像旁氏骗局，央行的货币宽松只不过是让骗局变得更逼真拖得更长久一点。消除危机，市场有它自己的办法，那就是清算：破产和债务消除，让分工重新来过。

   新兴国家不可能避免被清算的命运。硬着陆还是软着陆，可能并不是因为政府调控的功劳，而看债务的规模和杠杆有多大，资产尤其是房地产的泡沫有多大。钢材价格、铁矿石价格、煤炭价格的下滑和企业经营的困难，表明经济正在承受过剩和调整的压力。资产市场的预演之后，我们可以观察失业的变化——当然不是统计局永远稳定的失业率，而从生活中观察，从年轻人和大学生中观察。

   2008年之后的四年，是发达国家清算的时间；那么，从2013年之后的四年，是新兴国家清算的时间。在后半程，美国获得的优势可能比较明显，这是因为美元和灵活市场的作用，以及良好的公司治理结构和创新机制。有一句话可以形象概括这种对比：美国政府什么都不做（救助银行体系除外），美国的企业界会很滋润；新兴国家的政府什么都做，企业会活得很痛苦。
   
   资金流出资产市场，并不可怕，因为这只是一种游戏循环，出来了还会进去，跌了还会上涨。但是，如果资金持续从新兴市场流出，则紧张的将不仅仅是银行间拆借市场，它将意味着从过热到过冷的转折，危机隐隐若现。

   在债券市场，美国5年期、10年期、30年期国债价格经历了一轮下跌，收益率快速上升。日债和日元则可以用惊心动魄来形容。过去的经验表明，债券收益率的快速上升，意味着资金流动性的紧张、金融和实体之间出现了不好的连锁反应。同时，还有一个现象是，1997年亚洲金融风暴之后，日元是升值的；2008年全球金融危机之后，日元是升值的；当前，在安倍激进的政策导致快速贬值之后，日元又开始升值——不确定这是反弹还是新一轮趋势，但历史值得借鉴。
转载于：经济通