温天纳：ＱＥ３打乱内地政策部署

港股新闻

笔者在上周一（１０日）以《大救市的前夕？》为题撰文，随后内地及欧洲政策密集出台，上周四（１３日）万众期待的美国ＱＥ３也终于出台，力度大于预期，在“无限量”ＱＥ３的憧憬下，市场再度疯狂。不过，政策最终成效依然有待我们在未来观察，可是环球资产价格已经马上应声而上。

    通胀升温，也将扰乱新兴市场的财金政策，热钱横冲直撞，面对的正是另外一场危机的来临。资本市场大升之后，若经济实体无法得益，最终也会“物归原位”的。分析环球经济，近期呈现同步回落的形势，也促使了欧美采取同步的宽松政策，在受到持续的货币刺激的同时，已经为未来的超级通胀埋下伏线。

存准金率下调步伐或有变

    ＱＥ３也扰乱了内地的货币政策，从主观愿望上，内地可能希望美国的ＱＥ３在年底或明年才公布，现在环球风险资产价格已经明显上升，在结构问题浮现和中期通胀压力大于通缩压力的背景下，或许中国人民银行采用公开市场操作仍然是首选，特别是在金融自由化的特定阶段，中国人民银行将会通过公开市场操作和影响公开市场利率来提升货币政策的有效性。

    至于下调存款准备金率，在９月中国人民银行依然有一定的必要性去考虑这政策。不过，在美国宣布ＱＥ３后，形势变得非常敏感，对于在今年内能否再度次下调存款准备金率，态度将变得更为保守。

    从政策角度出发，预期短期流动性将会逐步改善，不过ＱＥ３实施后，热钱也将再度形成，我们也需要密切关注环球市场因素的变化，对外汇占款的影响及经济实体内流动性的变化。ＱＥ３导致美元呈现弱势，但为扶持外贸，人民币不宜太强，估计短期已进入相对均衡区间，波动性也将增加。

内地出口还看美能否复苏

    早前，美国８月份非农就业环比增加９﹒６万，环比增加量略低于市场预期的１２﹒５万人。若美国按月新增非农就业职位持续低于１５万至２０万人，是无法达成失业率改善的目标。在经济复苏继续疲弱，抗风险能力低的情况下，美国联储局需要采取新的措施支援经济增长，就业数据差于预期也促使了联储局在９月１３日宣布ＱＥ３的到来。

    美国经济能否恢复元气？对内地的外贸形势有极大的作用。上周内地公布了扶持外贸行业的政策，应该有一定积极的作用。

    内地对欧美出口略有恢复是８月出口增长速度小幅回升的主要原因。８月出口增长速度为２﹒７％，较上月回升１﹒７％。从出口目的地看，８月对美国出口同比增长约为３％，对欧洲出口同比下降１２﹒７％，均较上月数据有所好转。美国市场对稳定全球贸易有重要作用，近期美国整体就业形势继续向好，欧洲央行债券购买计划也有利于稳定欧洲局势。８月数据显示，尽管内地对东盟等交易伙伴出口增长速度有所下降，但欧美市场需求的恢复仍带动了出口增长速度的低位回升。

内地经济或已近全年谷底

    目前是内地内需最低迷的时候，这是８月进口增长速度负增长的重要原因。根据目前已公布的有关库存指标分析，内地经济应正处于主动去库存阶段的末期，今年剩余时间可能出现“主动去库存”转变成“被动去库存”的转变。那么在这个时点上，企业原材料采购应该维持在很低的水平上。８月进口商品数据显示，铜、铁矿砂等主要工业原料进口继续回落，其中铜的进口量较上月显著回落１５个百分点。另一方面，目前内地经济可能已接近全年谷底，内需低迷，导致一般贸易进口增长速度大幅回落，也是８月进口增长速度低于预期的原因之一。

    王岐山副总理在今年对外贸企业的考察中两次提到“进出口贸易关乎经济平稳较快发展，关乎增加就业和改善民生”。就业是观察政策取向的风向标，内地１至８月进出口贸易总额同比增长速度较１至７月进一步回落。在这种情况下，外贸扶持政策在上周已经出台，作为积极信号。近期，国家发改委也集中审批了一批基建项目，再考虑到下半年临近欧美国家传统消费旺季，内地第四季度的外贸形势应该可以略为回暖。

８月通胀正缓慢回升

    针对宏观经济，受到库存调整和政策波动影响，内地经济持续放慢。由此，催生了市场对于潜在增长、产能过剩等长期问题的关注和探讨。目前，内地经济放缓主要还是受周期性因素的影响，潜在增长速度的变化仍然较为缓慢。在这前提下，中央政府采取逆周期政策不仅有必要，而且是有用的。

    逆周期政策的核心是稳定投资，即使是在经济潜在增长速度下滑的阶段也是如此。在这前提下，内地在今年内政策仍会取向积极，因此估计在下半年里内地经济将从政策验证逐步回到企稳的局面，经济的谷底位置可能就是本月。

    由于内地第二及第三季度整体经济状况低过早前的预期，结合目前主要宏观指标推测，内地全年ＧＤＰ增长预测值可能会从８﹒１％下调至７﹒８％。对于内地通胀，我们认为可能从８月开始将缓慢回升，全年通胀水平维持在大约２﹒７％的水平。随着ＱＥ３的到来，资源价格将会更明显回升，在全球通胀全同步回升的背景下，内地的通胀水平和走势在第三季度已经达到最低点的位置，往后也将持续回升。

四季常青

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