| 近期，三只保险股都出现了大幅上涨，但相比拥有出色保费收入及收购传闻的中国平安，中国人寿(简称国寿)则是顶着保费下滑的压力。今年1至4月，国寿实现保费收入合计为1260亿元，比上年同期的1280亿元微减1.6个百分点，3月、4月连续出现单月保费下降。国寿高层更坦言今年难以实现去年保费的高增长态势。 不过，分析人士指出，国寿的保费压力背后是其调整战略的全面实施，在2009年债券收益率趋低的情况下，公司主动收缩业务将长期平均的资金成本率压在一个较低的水平，反而能在2009年实现比上一年更好的利润表现。 保费收入量减质升 今年1月至4月，国寿的累计保费收入首次出现同比下降，其中，3月份单月保费从去年的425亿元降低至368亿元，同比减少13.41%，而4月份单月保费则更是低至220亿元，几乎比3月份减少了一半。而由于后续月份的保费增长基数越来越高，可以预见其在今年剩余月份中的保费增长压力将继续加大。 而国寿保费收入的下滑态势，也印证了其从去年底开始实施的业务收缩计划，以牺牲保费增速来换取业务结构的调整。2008年前三季度国寿的银保渠道保费收入增速过快，到去年底其银保保费约占总收入的47%，成为保险贡献主力，随着全行业银保渠道的收紧，国寿的调整也成为必然，随着银保渐进式调整，其总保费下滑趋势加大也在意料之中。 不过，分析人士也指出，国寿在上半年仍有一定的浮盈和可以促进销售的资源，公司还是存在择机放弃结构调整目标而转为市场占有率目标的可能。 策略跟随债市收益 中投证券的分析师许守德认为，国寿保费的下滑反而显示了公司策略的理性。与银行关注短期利差的经营策略不同，保险公司的资产结构决定了其会更多关注长期利差，寿险公司80%的资产是债券和存款，其中大部分债券是长期固定利率形式。 在债券收益率处于较高的阶段，寿险公司会大量做业务，并及时配置长期固定利率债券，从而确保长期平均的投资收益率保持在较高的水平。在债券收益率低的阶段，寿险公司通过压缩业务或适度控制增速及下调给客户的回报利率，尽量将长期平均的资金成本率压在一个较低的水平，从而获得很好的利润。 国寿在2008年债券收益率很高的时候采取扩张性业务政策，在2009年债券收益率趋低的情况下，公司主动收缩业务的意图非常明显，其目的就是要使其业务策略的节奏与债券市场保持高度一致，以期最大限度控制资金成本。 今年盈利将好于去年 从保险行业的特性分析，国寿的利润主要来源于利差收益，即取决于投资收益与保单成本的差额与资产管理的规模。虽然国寿1月至4月保费收入同比微跌，但其资产管理规模在1季度增加了8%。“我们预期2009年其管理资产规模增加到11576亿元，同比增长24%。”广发证券非银行金融业务分析师曹恒乾预计，2009年国寿的投资收益率提升有望增加公司的利差空间。公司继续采取收缩的业务策略有利于保险业务的成本下降，从而带动2009年的盈利能力和盈利预期均要好于2008年。 虽然国寿目前的基本面仍相当稳健，浮盈储备上相对于主要同业仍然具备明显优势，但目前国寿在保险股中估值是最高的。海通证券的分析师潘洪文表示，从绝对估值来看，在5%的投资收益率、25倍新业务倍数和11%的贴现率之下，基于2009年的估值，公司的合理价格为20.37元。 走势点评 已超买或回归短期均线 作为中国最大的人寿保险公司，中国人寿(610628)品牌价值在我国保险业排第一，2008年市场份额约为40%。未来发展方向是国际顶级金融保险集团，第一步以寿险为核心主业，资产管理为非保险核心主业已完成，第二步将是扩大到养老金公司和财产险公司，第三步则是扩大到银行、基金、证券、信托等相关领域。今后投资将主要集中在金融和基础设施建设两个领域。 在经历了从75元到17元跌幅巨大的调整，股价仍在历史低位区域运行，底部构筑夯实，无论时间还是空间调整均较为充分。一季报显示，共有33家基金持有2.54亿股，占已流通A股的16.99%。与前期的中国平安相比，累计涨幅远远落后，6月1日平安涨停，人寿仅升5%，但在平安因重大重组停牌后，该股成为新资金重点出击的目标，但技术指标已超买，有回到短期均线调整的要求，如维持在25.6元上方调整，则有再次拉升的机会。 机构评级 国泰君安：目标价19元 我们预计，近期国寿仍将执行结构调整政策，从而牺牲保费增速。一方面是由于公司去年的业务结构及投资收益储备导致本身确有结构调整的内在要求;另一方面是目前的资本市场环境也难支持投资型保费的高增长，而保障型保费的基数比例及其发展规律导致短期内保费很难爆发性增长。由于保费增速对当年的盈利影响较小，我们仍然维持2009年每股收益0.65元的预测，目标价19元。 海通证券：“中性” 公司基本面仍然相当稳健，浮盈储备上相对主要同业具备明显优势，且全年业绩高增长有较高保障，但目前公司在保险股中无论绝对估值还是相对估值都是最高的。我们维持公司2009-2011年每股收益至0.59元、0.69元和0.79元、每股净资产分别为5.46元、6.55元和7.80元。目前公司股价23.90元，对应2009年40.4倍PE、4.4倍PB。 招商证券：“审慎推荐A” 2008年以来，公司始终保持较高的准备金提取水平，同时低成本优势是公司在低收益率环境下具有更强的适应能力，是我们在长期低利率环境下首选的投资品种。虽然2009年保费增长情况可能不乐观，但公司通过内生性的提高运作效率、降低运营成本来稳定盈利能力，同时投资收益率的改善也有助于公司实现利润增长。我们对2009和2010、2011年的盈利预测为每股收益0.82元、1.00元和1.21元。 国金证券：“持有” 公司目前股价对应的2.3倍的内含价值和23.07倍的新业务倍数，相对估值上仍有明显的溢价，因此维持“持有”的投资建议。 近5个季度业绩回顾(单位:亿元) 09Q1 08Q4 08Q3 08Q2 08Q1 营业总收入 1163.25 561.29 769.73 968.99 1110.73 利润总额 65.13 -48.66 25.40 65.67 36.18 净利润 54.11 -30.55 23.56 73.80 35.24 归属母公司 股东净利润 53.87 -30.43 23.39 72.98 34.74 |
