| 上涨行情反映了向表现落后板块的轮换还是基本面的改善？ 在中国股票年初至今的股价表现中，独立发电企业一直是最落后的板块之一。这些股票(尤其是海外上市股)最近引起了寻求板块轮换的投资者的高度关注。我们认为煤价较高以及机组利用率下降等大量的负面消息已计入到股价中，并且一些积极的推动因素正在涌现，例如：1)单位煤炭成本低于预期，2)机组利用率高于预期，以及3)装机容量扩张规模小于预期。然而，我们仍建议有选择性地选股，因为各个独立发电企业的风险回报状况、市盈率和市净率的相对估值以及公司的执行风险都存在显著的差异。 山东煤炭合同的签署是一个具积极意义的良好开端 根据彭博和中国能源网的消息，五大发电集团已与地方煤炭企业签订了第一批电煤合同，其中山东省的价格较2008年初同比上涨了4%，而贵州的煤价持平，均低于我们和市场之前涨幅为个位数高端的预测。由于各地区的供需状况不一，我们还没有假设这4%的涨幅会马上反映到全国，但我们认为这传递出独立发电企业拥有较强议价能力的有力信号。同时，我们认为现货煤价面临下行风险，因为山西、河南和内蒙古等各地煤矿的大规模减产可能无法持续。 调整假设和盈利预测；上调净资产回报率预测和目标价格 主要的假设调整包括：1) 2009年单位煤炭成本同比下降5%-12%(原假设为下降8%-25%)；2) 2009年机组利用率下降8%(原假设为下降7%-11%)但在我们的贴现现金流模型中假设未来年份的机组利用率上升。因此，我们将基于贴现现金流的12个月目标价格上调了4%-56%，并将2009-2011年每股盈利预测调整了-24%至61%。一些股票的目标价格升幅(如中电国际)超过了2009-2011年每股盈利预测的上调幅度，部分原因是我们现假设未来会有较少的负净现值的新增装机。我们在预测中未考虑大唐、粤电力和华电宣布的股票增发但包括了华润电力和长江电力(13.82,0.11,0.80%)的增发交易，原因是我们认为从公布的发行条款来看，后两家公司的交易更明确。 买入长江电力(位于强力买入名单)；买入华润电力/卖出大唐 我们维持对长江电力的买入评级(位于强力买入名单)，因为其电价存在上行空间、盈利稳定而且估值具吸引力。我们还看好华润电力(买入)，尽管公司宣布配股，但我们认为其对净资产回报率的注重仍优于同行。由于估值缺乏吸引力，我们将大唐(H)股的评级从中性下调至卖出。鉴于华能(H股/ADR)的股价已接近我们的目标价格，我们将其评级从中性下调至卖出。 |
