| 我们参加了南海发展（600323）(进入该股吧，新版行情)垃圾发电子公司“绿电公司”的开业仪式，并实地调研了公司的水厂和污水处理厂，就业务前景与高管进行了交流。我们认为公司自来水业务平稳增长，污水业务和垃圾发电业务高速发展，南海区域内业务可支持5 年12%复合增长率。 公司自来水业务仍有提升空间。 1、里水镇09-10 年可实现6.28 万吨的供水增量。公司自2006 年5 月起陆续向里水供水，受制于市政建设对管道铺设的影响，未以全面供水，06-08 年供水量分别为1.44、1.69、4.72 万吨。目前，与该供水项目配套的里水增压泵站工程现已完成基础垫层混凝土浇筑，正进行泵房、配电间、进出厂管道施工。预计2009年5 月中旬可实现向里水镇全面供水，供水量增加至约11 万立方米/日。 2、仍有进一步整合南海区内供水市场的空间。南海区共有八镇，仍有西樵镇(20 万吨)、丹照镇(13 万吨)及九江镇部分地区(3-5 万吨)供水业务公司尚未涉足，在区政府支持下，仍有进一步整合的可能。 3、工业用水下滑势头已缓。南海区有相当部分出口型企业，08 年起，经济危机和产业结构调整导致部分企业开工不足或迁出，用水增长速度放缓甚至负增长。从目前国内的经济情况看，应该说，工业用水下滑势头不会进一步恶化。 污水处理业务处于增长期。 根据南海区政府的规划，已建成和待建的污水厂总处理规模为69.82 万立方米/日(不含远期规划数)，其中由南海发展运营、投资的污水项目总处理规模为40.3万立方米/日。3 年可带来约1 亿元的业务增量。 垃圾焚烧发电启动在即。 公司绿电公司垃圾发电二期(1500 吨/日日处理能力)项目2009 年5 月开工，2010年底建成投产。建成后将为公司带来1.3 亿元收入增量。 三年固定资产投资为12 亿元，公司债务融资能力良好。 公司近三年垃圾发电及污水项目资本需求约在12 亿元左右，目前公司负债率43.2%，债务融资能力强。资金需求全部通过债务方式筹集的话，公司负债率略超50%，对于公用事业公司，是正常的负债水平。我们认为公司增发的需求并不强烈，相应地公司未来业绩增长也不会有摊薄。 09-12 年每股收益预期为0.39 元、0.43 元、0.53 元、0.59 元，同比分别增长9%、12.7%、21.8%和10.8%。 维持“审慎推荐-A”投资评级，可分两阶段看南海发展的估值： 1、第一阶段是至2012 年左右，公司南海区域内公司的自来水业务份额仍有30%左右的增长，污水业务和垃圾发电业务保持高速增长，能保持10-15%的较高复合增长率4 至5 年。 2、第二阶段是5 年后，看公司有业务范围或业务区域方面的突破，若无，则进入3-5%的公用事业公司自然增长阶段。 综合考虑公司前五年的较高速增长及在水务、公用板块中相对低的静态和动态估值，维持审慎推荐评级。 |
