| 业绩符合预期 天威视讯 09 年1 季度实现收入1.8 亿元，同比增长5.4%，实现净利润1844万元，同比增长1.5%，全面摊薄后的EPS 为0.069 元，符合市场预期，也与公司年度计划的利润增长率相吻合。 税收负担加重，净利润仍旧增长 天威 09 年税收负担加重体现在两个方面：（1）基本收视费免征营业税到期，导致公司全年新增营业税金及附加约1000 万。1 季报营业税金及附加同比增长120%也正是这个原因。（2）按照所得税过渡税率安排，09 年天威的名义税率为20%，比08 年增加2 个百分点，1 季度有效税率同比增加1.6 个百分点，至18.6%。 尽管如此，天威 1 季度业绩仍旧实现增长，原因在于综合毛利率提高。这正是有线网络行业的特征。数字化整转完成后，新增入网用户并不需要赠送机顶盒，第二终端以及付费频道等等带来的边际成本较低。收入增速快于成本，网络的通道价值逐步体现，毛利率将持续提高。1 季度收入增长5.4%，而成本仅增加1.5%，综合毛利率提升2.5 个百分点，至33.9%。 维持“推荐”评级 我们维持前期的盈利预测，09-11 年EPS 分别为0.30 元、0.41 元和0.68 元，对应的PE 分别为48、35 和21 倍，EV/EBITDA 分别为12.4、11.4 和10.6 倍，PE 较高但快速下降，而EV/EBITDA 平稳下降的原因在于09-10 年仍然是折旧和摊销的高峰期，按2011 年摊销结束后的利润计算，价值已被低估。维持“推荐”的投资评级，股价表现的催化剂包括关外资产收购取得实质性进展、增值业务发展超预期、与电信运营商合作的可能性增大。投资风险体现在，卫星直播以及IPTV 可能带来的冲击。 |
