| 安信证券：中青旅(11.65,-0.17,-1.44%)08年业绩说明会交流点评 上调目标价至12.15元 调高评级至“增持_B” 安信证券23日发布中青旅(600138.sh)08年业绩说明会交流点评报告，上调公司目标价至12.15 元，调高投资评级至“增持_B”，具体分析如下： 看似多元化的经营结构下，公司实为家专业且专一的旅游企业：公司业务遍及旅游服务、经济型酒店、景区、房地产和科技业务，还参与证券投资，其经营结构看似多元化，但这主要是由历史沿革和资金利用最大化所导致的，并不影响到公司仍然是专注于扶持旅游主业发展的企业定位，公司将业务划分为战略性投资和策略性投资两类也正是这种经营理念的体现。同时这种专一化倾向的经营模式也可见于日常操作中，公司的策略性投资一直是秉承高回报，周期短，易于进出，不与战略性投资争夺资源甚至可为之随时做出牺牲的思路在运作。 公司新的经营战略计划已上正轨，不会因为明年换届而改变：2008 年是公司执行新五年计划的第一年，公司计划将致力于各项业务的持续开拓式发展。其中，在旅游服务业务上倡导细分市场、重塑流程、走专业化道路，自由行和会奖业务就是在传统旅游服务中针对散客和机构客户细分出来的新典范；对于景区的经营公司将依照围点打圆的方式将其做实做大，同时在景区内部设计和人员配备上不断创新，以构造精品景区形象；酒店业务将通过平衡规模和盈利来取得稳健发展；其余策略性投资在保证不亏损的情况下稳定营运，随时做好给战略性业务发展提供资金支持的准备。另外，公司2010 年将面临换届，可能将有个别的人事变动，但不会影响到既定计划的执行。 08 年部分业务异常情况将会消失，今年整体业绩增长将会高于安信证券预期：首先我们逐个分析08 年报异常项，1)、08 年公司证券投资的伊泰B 股浮亏3710 万元，按照目前股价和公司成本价已经实现浮盈，浮亏可以冲回，若不考虑做交易处理，可以为公司09 年贡献3710 万元的确定性盈利。2)、风采科技业务因为税率变化较大造成收入与利润增长不匹配现象将在09 年消失；同时持股份额增至100%。3)、经济型酒店因为装修运营时间减少，引起的全年出租率明显下滑也将消除。安信证券判断这些异常项今年至少能回归常态，增长是可以预见的。然后来讨论其他业务的情况，目前来看，公司针对新兴需求而开展的会展和自由行业务增长仍非常明显；景区因处于从培育到成熟的中间地带，周期的特殊性要强于经济下行对游客的影响；现存房地产项目年初销售回暖明显，宁波慈溪项目分期滚动开发有望在今年贡献利润。 综上安信证券判断公司今年的业绩增长是完全可以确定的，而安信证券所担忧的情况业已冰释，故调高2009 年每股收益到0.47 元，剔除证券投资收益约为0.38 元，其余年份维持不变。 上调目标价和投资评级：结合市场估值和公司明确的增长情况，安信证券上调公司目标价至12.15 元，调高投资评级至“增持_B”。 安信证券：浙江医药(17.17,-0.44,-2.50%)一季报点评 上调评级为“增持-B” 维持6个月目标价21元 安信证券23日发布浙江医药(600216.sh)一季报点评报告，维持6个月内目标价21元，上调投资评级为“增持-B”，具体分析如下： 维生素价格下跌，毛利率环比下滑。09 年一季度公司实现营业收入7.38 亿元，同比下降8.47%，环比08 年四季度上升了17.96%。综合毛利率为33.13%，同比增加了2.35 个百分点；环比下降了5.65 个百分点。实现归属于母公司的净利润1.02 亿元，同比增长32.61%，每股收益0.227 元。每股经营活动产生的现金流量净额为0.478元，同比增长19.8 倍。扣除非经常性损益后的全面摊薄净资产收益率为5.19%，同比减少2.11 个百分点。帐面现金增至7.24 亿元。自08 年4 季度以来，公司主要产品VH、VA、VE 的价格相继下跌， 09 年3 月之前销售量的持续萎缩，是使公司毛利率环比下降、影响一季度业绩增长的主要原因。 VE、VA 近期价格加速下跌，VE 销量逐步回升。根据健康网显示，3 月份以来VE 粉(50%)的价格下跌较多，VE 粉(50%)的价格由3 月初的170 元/公斤，下跌到目前的115 元/公斤。VA(50 万IU)的价格也由150 元/公斤，跌至110 元/公斤。浙江医药VE 粉(50%)内销价格已经降低到100 元/公斤，出口报价目前约14-15 美元/公斤，这在安信证券的预期之中。销量自08 年10 月-09 年2 月以来仅为高峰时期的1/3，然而3 月份VE 销量逐步恢复到去年正常水平的50%，4 月预期能恢复到正常水平的60%。销量在持续萎缩5 个月后，终于有所反弹。目前VE 价格跌至100 元/公斤，估测毛利仍有30%以上。受价格上涨过快、库存消化和国外金融危机影响，下游需求在过去的一段时间内受到明显抑制。然而目前销量的逐步恢复，表明下游需求仍然是刚性的。随着需求的抬升，维生素E 行业最艰难的时期可能正在过去。 调高投资评级为“增持-B”，维持6 个月内目标价21 元。行业的竞争格局虽未发生实质变化，但下游需求正被激活，未来几个月销量预期将继续回升，我们对未来维生素E 产品的价格持谨慎偏乐观的态度。安信证券维持对公司09、2010 年的业绩预测，即每股收益分别为1.50 元、1.55 元，维持6 个月内目标价21 元，上调投资评级为“增持-B”。 风险提示：不排除维生素产品价格有进一步下跌的可能，影响公司业绩波动较大。 安信证券：民生银行(5.51,-0.14,-2.48%)年报/1季报点评 维持“中性-A”评级 安信证券23日发布民生银行(600016.sh)年报/1季报点评报告，维持“中性-A”投资评级。 民生银行同时公布2008 年报和2009 年1 季报。银行08 年实现净利润78.31 亿元，年度利润增速23.61%；08 年4 季度单季净亏损7.52 亿；09 年1 季度实现净利润24.99 亿元，同比增长1.63%。符合预期。安信证券具体点评如下： 1、1 季度存贷款增速显著加快 08 年下半年民生银行存贷款增速较为平稳，但在09 年1 季度有明显的提高。贷款增速的提高预计于09 年全年的利润增速压力有关，也有可能是受到事业部改制后的影响。 2、息差迅速收窄，1 季度生息率大幅降低97BP 去年下半年以来，银行息差持续收窄，季度息差在去年4 季度降低19BP，在09 年1 季度降低41BP，这与安信证券之前的预期一致。 08 年下半年的生息率降低应该与贷款的利率浮动和债券收益率的下跌有关，而09 年1 季度的生息率大幅降低(96bp)预计主要来自贷款利率的大幅度降低。 我们也看到银行为了提高生息率在资产方做出了努力的调整，包括大幅度降低了央行准备金(这是在1 季度银行存款大幅增长的背景下)的占比，但这没能挽救生息率的下滑。 需要指出的是，在降息之后，不同银行的反应时间是不一样的。民生银行的贷款重定价期限较短，因此对降息的利空会更早反应，这也解释了为什么民生1 季度的生息率如此之低。换而言之，这意味这民生比其他银行更早地释放了降息对贷款利率的利空。 值得一提的是，银行的贷存比长期保持在较高水平，已无太多向上调整的空间。 3、利润细项分析 手续费收入在08 年下半年的减少主要原因是“融资顾问收入”骤减，这其实与银行在贷款发放中的议价能力减弱有关。 09 年1 季度银行实现投资收益10.2 亿，确保了非息收入的增长(这也导致1 季度非息收入在占比再度上升，但是不具备可持续性)。考虑到1 季度债券市场的走势，预计投资收益的实现很大程度来自银行所持有的海通证券(13.08,0.06,0.46%)股权的变现。 信用成本上升是08 年4 季度负增长的主要原因。 4、资产质量恶化 按照披露的数字，民生银行(5.51,-0.14,-2.48%)08 年关注类贷款持续双升、不良贷款余额上升。银行上半年核销不良4.654 亿，下半年核销8.746 亿。在高核销政策下，银行不良率比年初降低2BP 到1.2%，不良余额较年初上升12 亿。1 季度，民生银行资产质量继续恶化：不良贷款双升，逾期贷款由08 年末的81.11 亿上升到88.62 亿。 银行同时加大了计提力度，拨备覆盖率由08 年初的114.2%提高到08 年末的150%和09 年1 季度末的151.4%。 5、投资建议 民生银行的年报和1 季报的突出问题是：息差显著降低和资产质量持续恶化。预计09 年计提压力较大，全年轻微负增长，09 年EPS0.39 元，年末每股净资产3.22 元。目前股价对应09 年PBx1.7倍。维持“中性-A”投资评级。 安信证券：中国南车(4.57,-0.10,-2.14%)一季报点评 维持“增持－A”评级 安信证券23日发布中国南车(601766.sh)一季报点评报告，维持“增持－A”的投资评级，具体点评如下： 2009 年一季度业绩下降明显。今年一季度公司实现营业收入7.37 亿元，同比增长近10%，但归属母公司所有者的净利润仅1.93 亿元，同比下降48%，实现每股收益0.02 元。 业绩下降主要是因为毛利率下降近2 个百分点。去年第一季度公司因集中交货了一批国产化率较高的机车产品，因此综合毛利率首次达到18,8%，但今年一季度机车产品结构发生变化(9600 千瓦向7200 千瓦转变)，同时新型6 轴电力机车尚未形成批量交货，因此机车产品的毛利率有所降低。此外，由于铁道部招标的延后，使得公司货车产品产量大幅下滑(幅度超过60%)。今年一季度我国货车的总产量也不超过5500 辆，低于去年最高的单月(3月份)的产量。由于生产货车的公司固定成本较高，生产规模的下降对毛利率的负面影响也相对较大。 预计今年二季度开始恢复，下半年再次高增长。随着二季度铁道部招标的进行(总金额接近1000 个亿)，虽然大部分要未来两年交货，但其中货车将全部在今年交货，安信证券认为货车产品的产量将于5 月份开始将明显反弹，但全年来看，货车产量的降幅将在15%左右；机车产品下半年开始将进入批量交货，包括大功率内燃机车和新型电力机车，预计全年仍可增长近10%；广州、上海等城轨合同均从年中开始交货，因此下半年开始城轨产量将迅速 放大，预计全年增幅在80%左右；客车去年底就紧急招标了1500 辆，公司中标900 辆，预计近期将再招1500 辆，因此全年客车高增长则毫无悬念；动车组去年收入57 亿，预计今年增幅也将超过40%。 维持“增持－A”的投资评级。我们预计公司未来三年的每股收益分别为0.17 元、0.20 元和0.25 元。按09 年30 倍的动态市盈率估算，公司12 个月内的目标价为5.2 元左右，维持“增持－A”的投资评级。 安信证券：晋亿实业(7.80,0.20,2.63%)一季报点评 维持“中性-B”评级 安信证券23日发布晋亿实业(601002.sh)一季报点评报告，维持“中性-B”的评级，具体分析如下： 一季度公司业绩继续高增长。今年一季度实现收入3.97 亿元，同比增长27%；实现归属上市公司股东的净利润946 万元，同比增长77%；实现每股收益0.013 元。 高铁扣件产品的增长是毛利率同比上升的主要原因。今年一季度公司综合毛利率近20%，同比上升8 个百分点。主要是去年高铁扣件在下半年开始批量供货，因此去年上半年基数较低，今年一季度公司高铁扣件产品收入在1.2 亿元左右，而该产品的毛利率近35%，远高于普通紧固件10%的毛利率，从而使得公司的综合毛利率同比出现较大增幅。安信证券预计今年公司高铁扣件收入预计在7 亿元左右，未来两年仍将保持增长，2011 年将达到顶峰10 亿元左右。 普通紧固件收入下降明显，全年下滑已成定局。我国普通紧固件今年一季度的产量同比降幅超过30%，而公司仅下降20%左右，表现要优于行业。主要是因为部分小企业倒闭，公司的市场份额反而有所上升。但是竞争的加剧使得产品价格回落明显，这使得公司存货较大的经营模式在钢材价格下跌的环境中处于不利状态(与去年上半年恰好相反)，因此毛利率将回落至9%左右。安信证券认为二季度开始虽然需求有所恢复，但目前在手的出口订单仅为去年的70%，因此全年普通紧固件产品的收入下滑已成定局，安信证券预计全年降幅在10%-15%之前。 其它影响股价的因素总体来看短期偏正面，中期偏负面。近期又有大量新线开始招标，凭公司在高铁扣件产品上的竞争力，相信维持原有市场份额(15%-20%之间)没有问题，这对公司影响偏正面；出口退税率目前来看提高的可能性比较小，而且竞争将使得即使提高，这部分利润空间也会很快被下游企业蚕食；公司出口以美国、东亚为主，而美国的反倾销风险不容忽视；税率的逐年提高影响未来公司利润升幅。 维持6.5 元的目标价以及中性-B 的投资评级。安信证券预计公司未来三年的每股盈利分别为0.23 元、0.24 元和0.31元。由于公司铁路业务的可持续性不强，不应高于铁路设备行业2009 年30 倍的目标市盈率，维持其6.5 元的目标价，因此目前股价短期存在透支，维持“中性-B”的评级。 安信证券：广州友谊(15.98,1.21,8.19%)一季报点评 维持“增持-B”评级 合理价15-18元 安信证券23日发布广州友谊(000987.sz)09年一季报点评报告，维持公司“增持-B”的投资评级，公司合理的股价在15-18元之间。 公司一季度营业收入7.74 亿，同比增长0.34%，基本与去年一季度持平；实现归属于母公司的净利润7928万，同比增长2.94%；每股收益0.22 元，略高于预期。 安信证券表示，公司一季度营业收入基本持平，综合毛利率23.76%，高于08 年第四季度的23.58%，低于去年第一季度的24.10%，毛利额增长-1.07%。很多百货公司09 年一季度的促销力度相对08 年四季度都有所减弱，作为相对高端定位的百货店，公司的促销重点主要是针对VIP 的定向促销、并提供更多的增值服务，而且主要采取打折的方式，反映出来就是营业收入增长有限、毛利率基本稳定。 宏观经济环境、消费信心、天气等原因导致08 年一季度营业收入基数较高，对于基本上只依靠百货店内生增长的公司来说，收入基本持平要略为好于之前预期，但是相比08 年四季度并没有出现根本的反转。安信证券认为可以从以下方面去认识这一现象：(1)奢侈品消费主要是总店一层国际一线的珠宝、手表和服饰一季度销售额增长超过10%；(2)偏中高端商品增长乏力甚至回落，但是实际收入并未受到影响的人消费信心逐步回升、地方政 府鼓励企业发放消费卡强制消费使本地企业受益等正面因素一定程度冲减了负面影响。 从去年四季度开始，公司进一步严格费用控制。一季度经营费用同比下降9.19%，经营费用率只有9.29%，相比08 年一季度10.27%和08 年全年的11.15%出现了明显的下降。管理费用同比下降了-23.6%，主要是维修费用的下降。由于公司近几年外延增长缓慢，基本没有大额的资本支出，因此经营性费用增幅很小。 09 年公司有可能在佛山新开一家门店，暂时维持原来09 年和2010 年0.71、0.78 元的盈利预测，给予09年22-25 倍的PE，安信证券认为公司合理的股价在15-18元之间，维持公司“增持-B”的投资评级。 安信证券：五粮液(16.91,0.60,3.68%)一季报点评 给予6个月目标价19元，维持“增持-A”评级 安信证券23日发布五粮液(16.91,0.60,3.68%)(000858.sz)一季报点评报告，给予公司6个月的目标价为19元，维持对公司“增持-A”的投资评级，具体分析如下： 一季度业绩符合预期：公司09 年1-3 月营业收入33.39 亿元，同比增长8.19%，归属上市公司股东净利润12.61亿元，实现每股收益0.33 元，同比增长24.81%，基本符合安信证券的预期。业绩大幅提升主要受益于08 年8 月份的提价，同时我们注意到预收帐款由10.53 亿元下降8.66 亿元至1.87 亿元，为公司将08 年底的春节销售盈余在09 年一季度进行了业绩平滑。 09 年充满挑战：面对当前高端白酒的消费环境，五粮液制定了一系列的应对措施，其中包括：推出中高端产品“六和液”；大力开拓团购渠道、产品结构升级-以1618 逐渐取代普通饮用型五粮液；以及推出1000 吨定位高于茅台的酱香型产品“酱酒”等。但安信证券认为这套“组合拳”除了开拓团购渠道之外都不易取得成功。“六和液”和“酱酒”的推出需要等待市场的接受，面临激烈的市场竞争，同时需要配合大量的推广费用，因此对公司09 年业绩的贡献有限。 提高内部结算价的幅度低于预期：在前不久的投资者见面会上，公司高管宣布对于资产类的关联交易可以三年并作一年完成，但与进出口公司的内部结算价问题的解决尚待时日，对于市场期待的提高09 年与进出口公司内部结算价只是说从08 年8 月起就将涨价的60%放在上市公司，意味着09 年的内部结算价的提升幅度远低于预期。 盈利预测和投资评级：鉴于公司将在第二季度将普什和环球、丽彩公司的资产装入上市公司，预计能够增厚上市公司的业绩0.08 元。同时考虑到五粮液今后通过不断提高与集团进出口公司内部结算价增厚公司的业绩，但09年内部结算价的调整低于预期的情况，安信证券调整公司的盈利预测09-11 年的每股收益为0.76、0.84 和0.90 元，目前股价对应动态市盈率分别为22、20 和18 倍。结合当前经济形势回暖，市场流动性充裕，给予公司6 个月的目标价为19 元，维持对公司“增持-A”的投资评级。 安信证券：潞安环能(29.80,2.52,9.24%)一季报点评 维持“增持-A”评级 安信证券23日发布潞安环能(601699.sh)一季报点评报告，维持“增持-A”评级，具体分析如下： 季报符合预期：潞安环能公布了2009 年一季度报告，报告期内，公司实现营业收入为39.08 亿元，同比增长25%；实现营业利润为9.64 亿元，同比增长19%；实现净利润为7.11 亿元，同比增长17.5%；实现每股收益为0.60 元，公司一季度报告符合预期，但是需要注意的是经营性现金流净额为2.27 亿元，同比出现了61%的下降。 煤炭均价同比上涨是主要原因：公司一季度业绩表现良好的主要原因在于：一季度煤炭均价高于去年同期，预计09 年业绩最大的推动力来自于动力煤价格的同比上升。短期内，公司喷吹煤的价格存在一定的压力，安信证券判断，随着钢铁行业的回暖，喷吹煤价格下跌的空间不大。 维持“增持-A”评级：预计2009-2011 年，公司每股收益分别为2.19、2.56、3.08 元，较低的估值和盈利波动性是我们维持“增持-A”评级的主要原因。 安信证券：开滦股份(24.83,-0.14,-0.56%)一季报点评 维持“增持-A”评级 安信证券23日发布开滦股份(600997.sh)一季报点评报告，维持对于公司“增持-A”的评级，具体分析如下： 一季度报告表现良好：开滦股份公布了2009 年一季度业绩报告，报告期内，公司实现营业收入为19.79 亿元，同比下降5.5%；实现营业利润为3.48 亿元，同比下降21%；实现净利润为2.39 亿元，同比下降28%；实现每股收益为0.37 元，同比下降21%。公司一季度报告利润下滑速度低于预期，表现良好。 煤炭成为主要的支撑：公司一季度表现良好的主要动力是煤炭价格的均价仍高于去年同期水平，虽然焦炭业务和去年同期相比，盈利能力下降，但是煤炭业务的坚挺使得公司一季度业绩下滑低于预期。同时，少数股东损益的减少使公司归属于母公司的净利润下降幅度减弱。 维持“增持-A”评级：目前，由于钢铁行业的产量下降，使炼焦煤的价格近期有所回落，但是如果站在经济复苏的预期上来看，作为对下游行业最为敏感的炼焦煤行业，由于存在供给的瓶颈，将会充分受益于宏观经济的向好，安信证券维持对于公司“增持-A”的评级，预计09-11 年的业绩为1.11、1.28、1.30 元。 安信证券：七匹狼(14.50,0.90,6.62%)一季报点评 维持“增持－A”评级，6个月目标价15元 安信证券23日发布七匹狼(002029.sz)一季报点评报告，维持“增持－A”投资评级，6个月目标价为15元，具体分析如下： 一季度收入和利润增速分别为21.84%和18.34%：2009 年一季报显示，公司一季度实现营业总收入和归属于母公司所有者的净利润分别为4.91 亿元和6746.73 万元，同比分别增长21.84%和18.34%，EPS 为0.24 元。同时，公司预计09 年1－6 月归属于母公司的净利润同比将实现小幅增长，安信证券预计该增速在10%左右，预计中报EPS 约为0.30 元。 一季度业绩增长来之不易：一季度公司的销售面临很大压力，首先是一季度新开店铺较少，收入主要来自于内生性增长；此外，08 年店铺的快速扩张和销售量目标双管其下，导致08 年全年的基数较大，因此，安信证券认为一季度业绩实现20%左右的增长是来之不易的，由于2－3 季度是公司销售的淡季，我们预计二季度单季收入将与去年持平，中报收入增速在10%左右。 实际所得税率提高使得利润增速慢于收入增速：一季度实际所得税率为22.44%，与08 年一季度相比，大幅提高了8.85 个百分点。主要是由于以下两个原因：(1)随着ERP 项目的逐步实施，公司逐步理顺公司经营和管理体系，产品将主要通过厦门的销售子公司进行销售，而08 年产品在厦门销售子公司和晋江母公司销售的比例各约50%，08 年厦门子公司和晋江制造公司的优惠所得税率分别为18%和12.5%，使得08 年一季度公司的实际所得税率仅为13.59%。(2)09 年厦门子公司的优惠税率提高至20%，而公司大部分的产品又将通过厦门子公司销售，导致一季度所得税费用同比大幅提高108.35%。 维持“增持－A”投资评级：安信证券认为，09 年公司的经营重心在于通过放宽信用额度、积极的促销政策等帮助经销商积极消化库存；严控费用、缩减原材料采购成本；平稳度过09 年的行业寒冬。安信证券期待ERP 项目的实施对公司管理绩效的提升进而带来的内生性增长，维持公司09－11 年EPS 分别为0.61 元、0.78 元和1.01 元的盈利预测，对应的动态PE 分别为22X、17X 和13X，维持“增持－A”投资评级，6个月目标价为15元。 |
