| 一、两度入选福布斯“中国潜力企业榜” 广东雪莱特(002076)光电股份有限公司是典型的民营企业，董事长柴国生先生持股占总股本的49.66%，公司高管和核心技术人员持股总计70%左右。 公司专业研发和生产紧凑型节能灯、车用HID 灯、紫外杀菌灯以及其它特种光源和配套电子镇流器。节能灯和HID 灯均属于绿色照明产品。 公司于2008 年、2009 年曾两度入选福布斯“中国潜力企业榜”。该榜单是福布斯杂志从我国“销售额在500 万至10 亿元之间、主营业务在中国大陆的”中小企业中，通过实地调研和拜访、并综合考虑企业快速健康成长的5 项指标(成长性、回报率及盈利情况)评选出来的。 二、高层动荡是公司08年业绩下滑原因之一 2008 年由于原材料成本上升，加上无序竞争导致市场环境恶劣，公司主营业务利润率比07 年降低了6.61%;此外，公司期间费用大幅上升，进一步压缩盈利空间，因此，公司08 年销售收入仅小幅增长5.3%，但净利润同比下滑73%。 08 年上半年公司高层经营团队出现了陆续辞任，管理层的不稳定对公司的经营有一定的影响。为促使公司平稳发展，公司08 年实施了事业部改制，采取经营权和决策权模式，聘请原美的集团副总裁赵勇先生担任公司总裁，试图建立起科学的现代企业管理模式。我们认为，随着公司管理结构的稳定，公司将有更多精力放在市场开拓和技术研发上来，有利于公司长期发展。公司09 年的目标是实现销售收入增长30%。 美国环保局1991 年首次提出绿色照明概念，即利用节能环保且长寿命的照明光源，创造舒适、安全和低成本的照明环境。 根据国际能源局2005 年的资料，全球照明用电约占全球总发电量的19%左右，而我国的统计的数据是全国照明用电量占总用电量的12%。就不同电力应用类型而言，办公大楼照明用电占办公用电总量的30%左右，而商业照明约占商业用电总量的34%，而居家用电中，照明用电占20%。 白炽灯的发光效率一般为7~20lm/瓦，发光效率仅为11%，红外和热能消耗的电量比例分别为69%和20%，而气体放电发光效率则要比热辐射发光效率高的多，如荧光灯、金卤灯的发光效率可比普通白炽灯高十余倍。若将传统白炽灯改用气体发光的节能灯，节电潜力巨大。 在全球变暖、石油等能源价格高企的背景下，绿色照明必然成为电光源的发展趋势。发光效率低下的传统白炽灯将逐步退出市场，尽管LED 照明效率高于节能灯，但目前因技术仍不成熟且成本较高难以推广，因此大规模使用气体放电发光的节能灯无疑是实现节能减排的最好选择。 三、公司各项照明产品现况及前景 3.1 节能灯市场将持续扩大 节能灯方面的产品收入占公司主营业务收入60%以上，主要包括一体化电子灯、插管及灯管。公司现有13 条节能灯生产线，年产量为8 千万只，合格率达93%~96%。 我国目前节能灯普及率较低，据统计，我国中小城市居民仍有50%以上使用白炽灯，农村的白炽灯占比更大。目前节能灯不能迅速替代白炽灯的原因是价格较高。由于生产工艺相对复杂，一般而言，节能灯价格要高出白炽灯10 倍以上。 我国财政部和发改委从去年开始财政补贴节能灯产品，计划3 年内在全国推广1.5亿只节能灯。今年进一步加大节能灯的推广力度，推广节能灯数目达1 亿只。以市场价为20 元、功率为24W 的节能灯为例，政府补助的模式如下： 在政府的推动下，节能灯的推广速度有望加快。此外，美国政府也于今年2 月份推出高照明标准，要求全部建筑更换为节能灯泡;欧盟也将于今年9 月起禁止100瓦及以上的大功率白炽灯，2012 年全面禁用白炽灯。在全球各国的白炽灯禁令之下，全球照明产品将出现一波更新换代的热潮，节能灯市场将持续扩大。 3.2 车用氙气灯(HID)市场开拓遇阻，仍具潜力 车用HID 灯项目是公司的IPO募投主打项目。公司现拥有4 条HID 汽车灯生产线，其中3 条线年产能各约120 万只，1 条年产40 万只，产能总计400 万只。 HID 灯是高压气体放电灯的缩写，包括水银灯、金属卤化灯、高低压钠灯等。HID灯管内充满气体和金属，大部分采用氙气等惰性气体，通过镇流器将将直流电压瞬间增大，高压震荡激发灯管内的氙气电子有利，产生白色超强电弧光。HID 等通常应用于大面积区域且对光线品质要求较高的地方、或对能源效率和光源密度有特殊要求时，如体育馆、仓库、电影院等。 近年来HID 灯还用作汽车灯头。由于HID 等有时会导致刺眼强光，直接接触眼球会导致视力下降，对夜间驾驶造成较大威胁。为解决这个问题，业界推出了自动转向汽车头灯，但价格较高。由于HID 灯比普通汽车头灯发出的光线更清澈、明亮和自然，也有很多车主偏好HID 灯。 为加速开拓公司HID 产品线的市场，公司曾成立丹阳雪莱特公司，但由于实际管理的小股东玩忽职守，运营不当，导致该子公司严重亏损，未能实现预定目标。因此，公司08 年以累计损失646 万元为代价，将该子公司股权让出，并计划通过与现有汽车灯具配套企业合作，以退为进，主攻整车配套市场。 此外，公司还开发出陶瓷金卤灯产品，有望成为公司新的收入来源。陶瓷金卤灯是最新一代高性能光源，具有高显色、高光效和寿命长等特点，其显色性可达93%~95%，大大高于传统金卤灯的65%。其主要应用领域有：显色性要求高的商业照明、公共场所和休闲场所;取代金卤灯和高压钠灯的景观照明灯。公司目前的陶瓷金卤灯产品集中在35 瓦到70 瓦之间。 3.3 特种灯具产品盈利能力强 公司年产紫外线杀菌灯400 万只。自2003 年至今，公司的紫外线杀菌灯产品盈利能力较强，收入逐年上升，近几年毛利率一直维持在40%以上的高位。 紫外线杀菌灯实际是一种低压汞灯，利用激发低汞蒸汽压而发出紫外光。紫外光能消毒杀菌，用途很广，在水消毒、环保工程等方面有重要应用。公司的紫外线杀菌灯产品主要用于小家电、污水处理和医院等。 四、盈利预测和估值 结合前文分析，我们对公司各项收入和毛利率做出预测如表3 所示，主要假设条件如下： 1、国内照明市场保持稳定，节能灯产品替代白炽灯逐步推进;未来三年紫外线杀菌灯产品收入年增速20%;车用HID 灯2010 年逐步拓开市场，09~11 年收入分别增长5%、20%和50%。 2、原材料价格维持现有水平，鉴于节能灯产品产销两旺，带动公司09 年整体毛利率略有上升，10、11 年毛利率水平假设与08 年相当; 3、三项费用方面，考虑收入增长，假设公司销售费用占营业收入比重比08 年减少1%;随着公司管理体系的优化和成熟，管理费用占营业收入比重也将从08 年的11%降低至09~11 年的10%、9%和8%。 4、假设公司所得税率为15%。 我们预测公司09~11 年每股收益分别为：0.15、0.18 和0.31 元，当前股价对应动态市盈率分别为54、45 和26 倍;公司的PB 为4.1 倍。与A 股其它照明类上市企业比较，公司的估值水平较高，因此我们给予公司“中性”的投资评级。 五、风险提示 公司面临的主要风险有： 1、不能建成高效稳定的管理体系，市场开拓成效不如预期; 2、宏观经济继续恶化，下游需求进一步收缩。 |
