| 事件评论 第一，语音业务拉动业绩快速增长 科大讯飞（002230)08年营收增长25.14%，净利润增长30.61%，按最新股本计算的EPS为0.65元，业绩基本符合预期，公司08年业绩增长的主要原因乃智能语音业务保持快速增长，其收入占比已从07年34%上升至51%，而信息工程业务占比则由61%下滑至49%，收入结构更趋合理。同时，由于智能语音业务毛利率较高，其业务比重的提高提升了公司的盈利水平，这也是公司毛利率由42.45%上升至48.55%的主要原因。 从智能语音各产品看，电信级语音平台由于受金融危机和奥运影响，运营商部分项目延缓，导致电信级语音平台业务增速放缓。随着09 年3G 进入投资高峰，运营商语音平台升级和改造也随之拉开，而奥运延缓项目09 年也将得到有效释放，我们认为电信级语音平台业务将重新步入稳定增长轨道。值得关注的是，对于讯飞未来具有重要意义的嵌入式语音软件和语音增值产品保持了高速增长，其中，语音搜索电信增值业务收入增幅超过50%，我们估计公司从运营商所得话费分成收入超过400 万/月。期间新建广东、湖南、山东、云南等七个联通省级运营点和八个移动省级运营点。随着新建运营点效益逐步提升，09 年该业务预计仍将维持高速增长。 第二，研发投入加大延伸产品线，新的利润增长点绉形已现 08年公司加大了产品研发力度，其研发费用达3742万元，较去年同期增长63%，占营业收入比重由07年的11.13%上升至14.54%。我们认为，研发投入力度的加大虽然在一定程度上侵蚀了当年的净利润，但对公司长期发展而言意义非凡。 事实上，正是由于研发投入力度的加大，公司的语音产品线才得以延伸，值得我们关注的是，08年公司的语音识别技术已获得重大突破，期间发布了电话语音识别系统InterReco和轻量级语音识别系统Aitalk，从而基本摆脱语音识别技术依靠Nuance的局面，而语音识别技术的成熟无疑将加快语音合成业务的行业应用推广。同时，公司在与运营商合作的基础上新推出“新闻彩铃/炫铃”、“历史上的今天”、“哼唱检索”等新业务，在面向中小学英语和普通话教学推出“畅言有声教具”产品。我们认为，08年产品线的延伸使下游客户的语音体验更为丰富，随着其应用的不断推广，未来有望成为公司新的利润增长点。 第三，嵌入式语音、语音搜索电信增值业务最有望爆发增长 我们认为科大讯飞未来的高速成长源自两方面：一是终端消费客户群体的迅速扩张，二是成熟的商业模式。终端消费者的迅速扩张主要在于嵌入式软件领域，虽然目前嵌入式语音产品占比较小，但从长远来看，其有望成为公司业绩高速增长的引擎。目前在车载GPS、智能手机、学习机等领域应用较为成熟，但尚未大范围推广，我们认为原因有二，一是嵌入电子产品中的复杂功语音技术有待进一步成熟，二是终端价格仍然较高，普通消费者尚未完全接受。由于语音技术迅速发展将不再使技术成为主要障碍，而电子产品终端价格的持续下降是未来发展趋势，因此我们认为嵌入式语音产品全面普及可能性较大，尽管我们难以准确判断其普及应用的时点。从中国车载GPS和智能手机销量来看，据CCID预计，中国车载GPS和智能手机未来几年复合增长率在40%以上，车载GPS2010年销售量将达335万套，智能手机2010年销售量将达5190万台，渗透率达30%，其庞大的市场需求为公司嵌入式智能语音业务提供广阔的发展空间。 从商业模式看，虽然讯飞语音产品已在多个领域广泛应用，但坦率来讲，已形成较好商业模式案例较少，这与公司上市以前“重技术，轻市场”的策略关系密切。我们认为，讯飞的语音产品实际上是附加值较高的产品，然而语音功能是整个IT系统的一小部分，若仅以单卖产品的收费模式往往低估其产品价值。我们认为，当前讯飞在语音搜索电信增值业务方面商业模式最为成熟，其与运营商通过话费分成的模式既体现了其语音产品的高附加值，同时，用户量的增长、基于此平台的其他业务的增加还将提升语音产品的高附加值，故我们认为语音搜索电信增值业务具有爆发增长的潜能。 第四，维持“推荐”评级 我们预计公司2009、2010 年EPS 分别为0.88、1.18 元，公司未来成长性较好，维持其“推荐”评级。 |
