| <P align=left> 投资要点 2008年业绩好于预期: 广州友谊（000987)2008年实现营业收入26.20亿元，较上年同期增长14.35％；实现营业利润3.41亿元，同比增长20.62％；实现税后净利润2.57亿元，同比增长34.62％，剔除投资收益等非经常性因素影响后的报告期公司净利润同比增长31.31％，每股收益为0.72元，高于我们2月20日给出的调研报告估值，也高于市场上大部分分析师的盈利预测。高于我们预期的主要原因分析如下：一是管理费用率下降一个百分点；二是利息收入增长所带来的财务收入增长。 原因之一是管理费用率下降1％ 公司2007年的管理费用率是4.82%，2008年的管理费用较2007年下降了9.11%，管理费用率也降至3.83%，降低了近一个百分点。我们看到在经济下行背景下，公司销售收入仍取得了14.35%的增长，更难能可贵的是，也更加彰显公司管理能力的管理费用率下降1％。我们察看更长时间范围内的管理费用率水平，我们发现公司管理费用率更是2002年的12.08%一路下降到2008年的3.83%，也是2008年是公司“服务年”的最好脚注。在经济下滑背景下，销售收入下滑到10％左右甚至更低的增长水平情况下，公司还能严格控制管理费用，逐年压缩管理费用率，最终带来的就是2008年净利润实现34.62%的增长，远高于销售收入增长。这就是公司加强管理，向管理要利润的鲜明例证，也再次验证了我们上次调研得出的结论：虽然公司整体增速下滑，但公司优质严明的管理仍使得公司优于同类零售公司。 原因之二是利息收入增长所带来的财务收入增长 公司占营业收入比重高达18％的预收帐款和良好的零售企业运营特性，使得公司拥有充沛的现金流，公司很长时间以来都没有发生任何长期借款和短期借款，而帐上高达10多亿的货币资金，更给公司带来丰厚的财务收入。对比需要支付高额财务费用的其他公司，公司反而还能产生3000多万的财务收入，这一正一负对公司业绩的影响也不可小觑，这也是公司08年业绩高于笔者预期的第二个重要原因。 不得不注意的是：公司08年四季度的销售收入同比增长率只有4% 虽然公司全年仍实现了14.35%的销售收入增长，我们不得不提请投资者注意的是公司08年第四季度的销售收入同比增长率只有4％，前三个单季度的数据分别是25.37%、16.24%、13.41%，同比增长率直线下滑的趋势非常明显。因为08年第四季度开始正是整个经济形势最严峻的时候，但公司仍较广百股份08年第四季度-0.06%的数据好了一些，再次验证了公司优于同行的管理水平，使得公司敏锐察觉到整个经济形势的恶化而采取了大大小小的促销、让利、VIP会员专场等等营销活动，最终能实现了第四季度的同比正增长。 盈利预测与投资建议： 基于公司管理费用率的持续下降和公司良好的现金流，我们调高了之前的盈利预测。假定在2009－2011年未来三年的每一年，环市东总店实现10％增长，正佳店实现15％增长，时代店实现5％增长，南宁店在2009－2011年未来三年的销售收入增长率分别为50％、40％、30％，我们预计公司2009－2011年三年的营业收入分别为：29.64亿元、33.26亿元、37.38亿元；净利润分别为：2.94亿元、3.31亿元、3.78亿元；每股收益为0.819元、0.923元、1.053元。对应3月30日12.13元收盘价，市盈率分别为14.81倍、13.15倍、11.52倍。我们给予公司2009年18倍估值，6个月目标价为14.74元，距离现在价格还有21.53％的上升空间，调高评级至“买入”评级。 风险提示：经济进一步恶化带来的百货市场不景气，可比门店增速大幅放缓；09年新开设门店的亏损增大，培育期延长。 |
