| 导语：公司08年末贷款不良率较二季度末下降了8个基点，下降幅度为3.4％，不良率好于我们此前的预期，资产质量相对安全。同时信贷扩张使四季度利息净收入环比上升，公司08年四季度贷款环比增长了3.33％，使全年贷款增速达到了12.09％，较07年提升了0.1个百分点。预计公司2009年业绩有望实现增长。 事件： 工商银行（601398)3.26日发布2008年报显示实现利息净收入2630.37亿元，同比增长17.2％；净利润1111.51亿元，同比增长35.6％，每股收益0.33元。期末不良率2.29％，较2008年三季度下降8个基点。同时，年报中透露出的三大重要信息值得我们关注：1、较低的贷存比和较长的债券久期使公司净息差受降息影响相对较小，08年末公司净息差较年中下降了6个基点。2、08年实现不良率持续下降，资产质量好于预期，但个人贷款和电力等公司贷款不良率有所上升。3、09年公司业绩有望实现增长，但增长幅度有限；短期内股价仍需承受高盛可能抛售部分解禁股的压力。 评论： 拨备增加使公司08年四季度业绩下降较快 利息净收入和费用控制对公司业绩贡献度较大。公司08年业绩增长结构中，利息净收入和费用控制的贡献因素达到了47.77％和29.68％，所得税和非利息收入贡献的比重分别为25.73％和7.68％。同样由于08年四季度新增拨备较多，使拨备对业绩的负面影响为12.46％。 信贷扩张使四季度利息净收入环比上升。公司08年四季度贷款环比增长了3.33％，使全年贷款增速达到了12.09％，较07年提升了0.1个百分点。08年四季度公司净利差和净息差为2.8％和2.95％，分别较二季度末下降了8和6个基点，下降幅度分别为2.78％和1.99％，下降幅度很小，主要原因是公司贷存比偏低，一年内到期债券比重不高，推动利息净收入环比增长。 08年单季度净利润呈下滑趋势。公司贷款投放模式相对特殊，08年一季度投放的贷款规模是全年新增贷款的37％，同时由于二季度后净息差下降的因素，使08年各季度利润持续下降；此外，公司在四季度加大拨备计提幅度，新增拨备额占08年资产减值损失的比重为38％，导致四季度净利润下降较快。 公司资产质量相对安全 公司08年末贷款不良率较二季度末下降了8个基点，下降幅度为3.4％，不良率好于我们此前的预期。但关注类贷款比重上升了0.75个百分点，关注类贷款余额增长了441.27亿元。 虽然公司整体贷款不良率呈现下降趋势，但我们也注意到部分类别贷款不良率有所上升。一方面是个人贷款不良率较08年中期上升了3个基点，即增加了5.07亿元的不良贷款，海外贷款等不良额也增加了1.85亿元；另一方面，就公司贷款内部而言，电力、水利、交通物流等类别贷款不良率有所上升，不良额分别增长了28.43、7.42和7.93亿元。 为了应对信用风险，公司08年四季度新增资产减值损失203.56亿元，全年增长幅度为45％。加大计提力度一方面使公司持有的次贷相关资产对未来业绩冲击相对较小，另一方面使贷款拨备覆盖率达到130.15％，较三季度增加8.99个百分点，并且使资产减值损失准备额中组合计提的比重达到了60％，提高了拨备覆盖水平的质量。 净息差下降幅度相对较小 主要生息资产项目收益率基本有所增长。08末与中期相比，公司主要生息资产项目中，除了票据和存放央行资产收益率有所下降，其余生息资产收益率均略有增长，其中公司贷款类别收益率上升幅度最大，达到19个基点，上升幅度为2.7％。 存款定期化情形有所缓解，但成本仍持续上升。相对于生息资产收益率的增长，公司计息负债的成本上升幅度更大。与交行和中行一样，虽然08年四季度存款定期化的趋势有所缓解，但由于公司定期存款比重仍达到48.2％，负债成本较08年中期仍上升了11个基点。 手续费及佣金收入增速放缓 2008年末，公司手续费及佣金净收入为448.51亿元，同比增长30.44％；占营业收入比重14.69％，较07年上升了1.16个百分点。但08年下半年受资本市场低迷等因素影响，增速下降较快。 投资评级 由于公司贷存比率较低，今年重定价债券比重仅15％，降息周期下净息差下降幅度相对较小；目前资产质量相对较好，具有一定的拨备覆盖率水平，预计未来几年中坏账对业绩的冲击较小。预计公司2009年业绩有望实现增长，但增长幅度较小，EPS0.34元，予以中性评级。 <SCRIPT src="/mainjs/content_fun_2.js"></SCRIPT> |
