| 华海药业（600521)08年实现营业收入8.0亿元，利润总额1.7亿元、净利润1.5亿元，同比分别增长了13.4%、-11.3%和13.7%，全年每股收益为0.50元，符合我们的预期。从主营业务收入来看，原料药出口仍然是公司主要的盈利来源，其中普利类收入达到4.3亿元，同比增长10%；沙坦类收入增长23.9%达到1.5亿元。另外，国内制剂的增长也比较快，08年收入达到5952万元，同比增长27.9%。虽然出口规范市场的收入增长了32.9%，但受到成本上升等影响，总体的毛利率下降了1.0个百分点至45.7%。 08年公司利润总额增长速度明显低于营业收入的主要原因：三费的增长速度大于收入的增长，其中销售费用的增长是国内销售公司加大了新产品的销售推广力度，广告以及业务宣传费用相应增长；管理费用的增长原因是因为公司加大了研发力度等原因；财务费用增长主要是借款增加。由于公司被评为高新技术企业而连续三年享受15%的优惠所得税率以及国产设备抵免企业所得税，才使得公司的净利润同比有所增长。 公司09年的业绩增长仍将主要依靠原料药的增长，其中普利类药物将保持平稳增长。正如我们所讨论的那样，沙坦类药物的专利保护期逐步过去，公司作为欧洲仿制药企业的首批供应商，订单数量将出现增长，09年的收入增长将达到50%，达到2.1亿元。另外，09年、10年公司的制剂出口规模分别有望达到5000万元和3亿元，公司已经于2008年底收到普利类制剂的首个委托生产（CMO）订单，并且预计2009年将收到更多CMO订单。CMO业务的收入包括原料药销售和加工费，这对公司非常有利，因为它在普利类原料药上具有很大的成本优势。公司前期还宣布为默克的一个专利药做委托加工。该项目预计将于2009年中期完成认证。虽然我们认为项目利润率有限。但长期来看，委托加工合作关系将在华海和大型制药企业之间建立信任关系，从而有助于在将来带来更多合作机会。 我们预测华海药业09年和10年每股收益分别为0.50元和0.60元。09年和10年动态市盈率分别为27.3和22.8倍。我们对公司产业升级还是充满信心，该公司值得长期关注。12个月的目标价为15元，维持“增持”评级。 风险：1）虽然资本市场对公司制剂出口寄予厚望，但进军规范市场对公司而言是一个新领域，公司取得的进展可能要慢于市场预期；2）由于未来几年公司的资本支出和研发费用较高，在业务真正突破之前将会进一步影响公司的盈利能力。 |
