| 投资要点 ●今年开局良好，年初公司下游订单回补明显，2月更是实现满产。 ●2009年为3G投资高峰年，公司业绩安全边际较高，而二阶HDI产品将带来增长动力。 ●在3G时代以及整合加大时期，新的行业趋势正朝着有利于公司方向发展。 ●预计公司2008－2010年每股收益为0.26、0.34、0.42元，首次给予审慎推荐评级。 下游订单逐渐回补 超声电子(6.16,0.17,2.84%)(000823)四成以上的PCB需求来自通信设备，在行业需求大幅下挫的2008年11月，公司亦维持了50%的产能利用率，基本实现盈亏平衡。到了2009年1、2月，公司下游订单回补明显，二月更是实现满产，订单同比增长50%以上。特别是HDI板，2008年2月HDI板出货量为1.2万平方米，而2009年2月HDI板出货量将达到2万平方米，而且50%－60%是高毛利的二阶产品。公司2009年出现如此好的开局，原因为主要有两方面：一是去年四季度客户信心不足，原属旺季的四季度订单转移至今年一季度。二是金融危机下行业被动整合效应显现。去年四季度行业需求基本休克，导致很多PCB行业产能停工或者关闭。作为国内最大的内资企业，公司受益行业被动整合的效应开始显现。如索爱的一家台企供应商关闭部分产能，导致订单转移，二月索爱订单同比增长在70%以上。 今年业绩应有保障 超声电子四成订单来自通信设备，其中一厂明显得益于3G设备，盈利能力大幅提高。公司通信设备的前三大客户分别是中兴、NOKIA、华为，其中中兴通讯(30.36,0.70,2.36%)约三分之一的PCB用量采购自超声电子。2009年将是国内3G投资的高峰期，同时国内通信设备商2009年订单增长也比较明确，将能保证公司2009年PCB业绩。 同时二阶HDI产品有望带来增量。公司二阶HDI板主要需求来自智能手机。公司2008年二阶HDI板有效产能为9万平方米，2009年二阶HDI板有效产能为12万平方米，仅2月份就完成了1万平方米的出货量。尽管2009年手机整体出货量将出现负增长，但根据IDC、Gart－ner等研究机构的数据，智能手机2009年仍能维持20%以上的出货量增长；同时随着行业的部分产能在去年四季度关闭，预计2009年公司二阶HDI板出货量将大幅提高。目前二阶HDI板市场单价为4000-5000元/平方米，毛利率达30%左右。此外，显示器件业务预计2009年将维持平稳。 有望受益行业整合 由于环保成本和人力成本大幅提高，行业集中度分散的PCB行业从2008年预计将迎来整合期。2008年中国大陆PCB企业超过1200家，未来两年可能将有30%的企业关闭或被兼并。而对超声电子更有意义的是，不少台湾PCB企业计划把大陆产能转移至更低成本的越南，金融危机加速了这一步伐。超声为大陆最大的本土PCB企业，财务状况良好，近期还将分期发行6亿短期融资券。如果宏观环境没有再次恶化，应不会错过低成本兼并HDI新产能的机会。 3G技术储备则可能给超声电子带来高增长。公司自2005年开始投入3G，给中兴配套2.5G和3G手机，2006年为中兴和华为配套3G设备，并为索爱配套3G手机。公司是极少数能够生产二阶HDI板的本土企业，如果电信运营商采取3G手机捆绑放号的方式，将给二阶HDI板需求带来非常大的增量。而且未来三阶HDI板订单放量可能亦来自3G手机的应用发展。公司三阶HDI板技术已经成熟，但国内需求少，仅小批量供给军品。目前超声二厂生产线可以通过微调技改实现3－4万平方米三阶HDI板的年产能。目前三阶HDI板单价超过1万元/平方米，而且根据订单放量初期的毛利率将达到非常高的水平。 此外，作为国有企业，公司管理层一直保持规范和谨慎的策略，致力于保持一个合理的客户结构，对风险的厌恶高于对成长的诉求。公司已具备为全球五大手机品牌配套的能力，但目前仅为索爱配套，未来随着公司HDI板产能规模的扩大，公司将会加入其他全球五大手机品牌PCB供应商的行列。 盈利预测与评级 根据我们的财务模型，预计公司2008－2010年每股收益为0.26、0.34、0.42元。鉴于未来公司可能超预期的成长潜力，我们首次给予审慎推荐评级，目标价值区间为6.8-8.5元，相当于2009年20－25倍市盈率。 |
