| 投资要点 今日步步高(002251.SZ)公布 2008 年报，全年实现营业收入52.01 亿元，同比增长24.3% ;营业利润2.06 亿元，同比增长26.79%;净利润1.63 亿元，同比增长31.67%;实现EPS1.38 元(按照11768 万股摊薄)。同时公司董事会也通过决议，向全体股东每10 股送4 股并派发股息1 元，同时以资本公积金转增股本，每10 股转增6 股。 我们的观点： 业绩符合我们预期：按照总股本13518 万股全面摊薄之后，2008 年的实际每股收益略超出1.20 元，低于市场的普遍预期，但与我们在《超市及专业连锁行业2008 年报前瞻》中1.21 元的预测基本符合。 外延式增长受宏观经济影响低于预期，预计开店速度仍将维持低位：2008年受宏观经济下滑及商业物业交付延迟的影响，公司外延式扩张明显放慢，实际新增门店仅12 家。我们对于步步高在未来两年的自然扩张速度均不太乐观，预测均设为13 家(不考虑并购的情况)。 收入增长仍主要得益于门店扩张但超市业务增长质量正在改善：公司收入的增长主要得益于门店的高速扩张、营业收入的增长与连锁面积增长速度线性相关关系明显的特点已经发生分化。2008 年超市业务的收入与门店扩张的线性关系出现了明显改善的趋势，说明2007 年的新增门店及多数老门店的销售出现了较为明显的增长。 各业务毛利率略有提升，但能否延续有待观察：2008 年公司整体毛利率同比上升0.23%，但下半年的提升主要得益于返利在年底的集中体现，而非实际毛利率的显著改善。公司超市业务的毛利率同比仅上升0.03%，显示受到CPI 下滑和消费收缩、品类/品牌转移的影响，超市毛利率的提升受到较大阻力，预期这样的阻力可能会在2009 年2-3 季度得到延续。 费用率有所上升，显示目前市场情况下需要投入更多经营资源：2008 年销售费用提升相对明显显示消费支出放缓的当下，零售企业需要投入更多的资源来拉动销售。预计2009 年上半年期间费用率可能会略有回落，但全年可能仍会延续上升的趋势。 净利润率在江西逐渐扭亏的情况下略有上升，但估计湖南区域净利润率有下滑：在江西区域全年亏损2000 万的假设条件下，估计湖南区域的净利润率水平同比有较明显的下滑，显示经营压力在2008 年下半年增加。 静候经济好转，等待估值回落：2008 年公司的经营业绩与市场的预期有差距主要是由于经济危机下整个零售行业目前共同面对的系统性风险。作为一个在区域内具备较大市场份额的优秀零售企业，我们相信2009 年公司的业绩仍会获得显著的增长，当经济见底之后也会获得恢复性的发展。我们对公司2009-2010 年的EPS 预测为1.49 和1.80 元(按照13518 万股本摊薄，暂不考虑配送因素)，分别增长23%和21%。但考虑到目前偏高的估值，我们维持中性的评级。 <SCRIPT src="/mainjs/content_fun_2.js"></SCRIPT> |
