| 一、逐鹿沈阳考验公司经营能力 在长春市场，欧亚集团（600697)拥有较高的份额。根据吉林省商务厅的统计，2008年吉林省社会消费品零售总额2484.3亿元(长春市实现社会消费品零售总额945亿，增长21.5%)，限额以上批发零售贸易业销费品零售额实现636.5亿元。按照长春市场占吉林全省约40%计算，长春市场限额以上批发零售贸易业消费品零售额约250亿元。而欧亚集团销售收入增长21.2%，考虑到其中有部分租赁收入，那么欧亚集团旗下门店的总销售额超过32亿元，约占长春市限额以上市场的13%。在A股上市符合区域龙头的零售企业中，欧亚集团在当地所占的市场份额也算相当高了(为统一期间，本文中的‘市场份额’均指的是零售业主营收入与当地社会消费品零售总的的比例)。 我们曾于2008年11月对欧亚商都、欧亚卖场进行过调研，并参观过长春百货大楼，巴黎春天百货等长春市其他门店。相对而言，公司门店的购物环境具备一定的优势。 从2008年吉林省的销售情况看，居民购买力流向大型零售企业特征日显突出。2008年全省限额以上批发零售贸易业消费品零售额实现636.5亿元，同比增长31.3%，高于全省社会消费品零售总额增幅7个百分点，占全省社会消费品零售总额的比重由去年同期的24.3%提高到25.6%，提高了1.3个百分点。 2009年，欧亚集团将继续新开超市门店(目标暂定为5家)，再加上居民购买力流向大型零售企业的趋势，公司的市场份额将有望进一步提高。而在弱市中的积累将使得在行业景气度转暖时公司业绩具有爆发性增长的潜力。 长春市场体量与大连较为接近，以大商股份的经营为例，在2003年市场受非典负面影响而显得较为低迷时，国美、苏宁、银太百货、新世界等商家又相继抢滩大连。但同期，大商股份采取了一系列经营举措，市场份额反而得到了提高。而扩张的战略也使得大商股份的业绩自2004年开始出现稳定而快速的增长。 异地扩张，始终是零售企业发展壮大的必由之路。长春市和吉林市占到吉林省社会消费品零售总额的60%以上，公司在省内另外三家店所处的四平、白城、通化三市，2008年的社会消费品零售总额约为198亿元，114亿元，170亿元，市场规模总和不到500亿元，仅为长春市场的一半，接近于吉林市的规模。 四平店位于城区的核心地带，2007年销售收入1.51亿元，2008年开始贡献利润。我们将其与其他上市公司在省内部分二级城市的经营状况进行对比，以对四平店的前景进行大致的估计。 由于东北地区的人口密度较山东及四川为少，我们谨慎认为四平店较难达到成商集团南充川北公司和银座股份东营银座购物广场的经营状况。但随着欧亚超市红嘴店和欧亚集团九洲城购物中心相继落户四平，公司将进一步开拓四平市场。我们认为，在经过四至五年的经营进入平稳发展状态后(即2010年以后)，公司在四平市场的销售收入有望超过3亿元，按照销售净利率5%计算，仍有望每年实现1500万左右的净利润。 通化店位于通化江南新城，白城店位于经济开发区。这两个店开始建设的时间不长，且所处位置决定了需要较长的培育期，预计2010年前难以贡献利润。但两个店均属于低成本扩张，对公司财务的压力以及开办初期摊销费用对公司业绩的拖累均不严重。 沈阳联营商厦位于太原街商圈，为沈阳的老字号企业，但在商圈中的位置相对较偏。由于联营商厦正对地铁一号线南京街出口处，我们认为在9月份地铁投入运营后，联营商厦周边的客流量将大幅提升。此前联营商厦经营面积约有3万平米，经营商品的品类和款式较为陈旧，在顶峰时也曾达到过5亿的销售收入。公司寄望于在物业改造结束后，通过品牌的大规模调整，以提升联营商厦的档次，但具体定位尚无法判断。按照计划，4月份将开始继续施工改造，10月份将重新开业(即在地铁一号线投入运营后)，届时用于百货经营的面积将达到5万多平米。2万多平米写字楼部分已经基本出租，年租金收入约500-600万元。 目前，太原街商圈有中兴商业大厦、伊势丹百货、百盛购物中心、新世界百货(共三家门店，档次各不相同)、美美百货、华联商厦等众多连锁零售企业。其中，中兴商业大厦的坪效高达35000元/平米，无疑给我们留下了足够的想象空间。但随着众多新门店的开业，原有门店的同店增长总体呈现放缓趋势。而竞争对手纷纷涌入所带来的打折促销，也使得在行业景气的背景下盈利能力没有得到有效提高。 在与公司高管的交流中我们了解到，公司对沈阳联营商厦投入大，期望也高。争取在开业后达到年销售额8亿元以上。由于体量达到了5万多平米，在太原街商圈里仅次于中兴商业大厦和百盛购物中心。我们认为，在度过培育期后，联营商厦的坪效可以超过原来顶峰时期的水平，具备销售收入达到10亿元的潜力。 一般的商业扩张模式，都是从商业发达地区向欠发达地区拓展。沈阳作为东北地区商业中心城市，2008年社会消费品零售总额1500亿元，市场的规模约为长春的1.5倍。欧亚集团从二线城市长春进军商业中心沈阳的举动，将真正考验公司的经营能力。 二、欧亚卖场模式暂为特例 作为超大规模的购物中心，欧亚卖场可以保证充足的人气，引导当地消费的发展，并拉动周边环境的发展使得物业不断升值。欧亚卖场的成功为公司经营同类购物中心积累的宝贵的经验，并为异地扩张打开了一条新的思路，促成了白城店和通化店的启动建设。我们在肯定欧亚卖场经营成绩的同时，也对未来的业绩增长有几点认识： 一是大体量的商场必须容纳各种各样的商品种类，受到影响的因素更多，盈利状况与行业周期的关系也更加密切。欧亚卖场中有约一半的面积在经营家具、家居用品、装饰材料、家电等品类，这些品类与房地产市场密切相关，受行业周期影响的程度要远大于食品和服装。而从美国家居建材连锁巨头家得宝和劳氏的数据来看，房地产市场的萎靡将影响到这些品类的销售前景。 而从对家得宝门店的分析数据看，消费者数量有所起伏，但人均消费金额却在金融危机的大背景下持续减少。在与欧亚集团高管的交流中我们了解到，尽管目前人气依旧旺盛，公司对今年的前景也保持着谨慎的态度。而公司也会针对部分家居建材类商户经营中遇到的实际问题，联合推出一些促销活动，给商户一定的让利优惠。 二是购物中心的坪效往往显著小于位于市中心的百货店，租金提升的空间没有想象的那么大。在调研中我们也感觉到，相同的品牌，在欧亚卖场经营的品种要比在欧亚商都经营的档次低一些，但面积却要大很多，有的甚至超出数倍。按照一般的逻辑，单一品牌在某个区域市场内的潜力并非无限大，其销售额中往往存在瓶颈，而单一品牌在购物中心所拥有的超大经营面积完全不代表等比例的营业收入。相形之下，购物中心的租金费用仅仅是相对较低，并没有绝对数字那么大的差距。 三是各品类混杂的购物环境与定位清晰的百货店相比，被消费者接受可能还需要长期的过程。 据我们了解，2009年欧亚卖场的租金上调幅度约为15%-20%，显著低于此前市场的预期。 三、大规模品类调整基本结束，经营格局定型 由于行业景气度下滑，零售业普遍暂停了向高端发展的品牌调整战略。公司在整合部分原来用于租赁的面积后，大规模的品类调整基本结束，欧亚商都和欧亚卖场的经营格局基本定型。根据《长春市2009年国民经济和社会发展计划》，2009年长春市社会消费品零售总额将有16%左右的增长。参照1月份的情况，长春市各大零售企业纷纷采取了较往年力度更大的打折促销活动，因此我们认为2009年长春市限额以上零售企业销售额增速仍有望超出社会消费品零售总额增速2-3个百分点。综合公司沈阳联营在4月至10月整修的因素，预计欧亚集团2009年销售收入增长19%。值得注意的是，长春市场在1月份仍然保持着消费旺盛的局面，公司销售收入同比增长高达39%。但由于促销力度高于以往的因素，公司同期净利润增速仅有9%。预计公司2009年毛利率会略微有所下降，但下降幅度会小于其他一些原本毛利率较高的零售企业。 四、新开超市提高公司的防御能力，未来将有可能以子公司形式进行经营 在行业景气度下滑时，消费有低端集聚的趋势。扣除物价因素，超市的可比增长速度应较为平稳。而由于超市业态往往采用租赁物业的方式，可以保持快速扩张。因此扩张也可以支撑超市的业绩持续增长。形成较大的规模后，超市业态将给公司带来一定的防御能力。2008年公司新开超市5家，2009年预计同样开设5家超市。 公司所开超市大小不一，面积从2000多平米到15000平米都有，也体现出公司在超市连锁经营方面尚缺乏足够经营，若扩张速度过快也有可能遇到一些盈利上的问题。 五、盈利预测 预计2008年至2010年，公司分别实现销售收入32.10亿元、38.20元亿和45.46亿元，实现净利润1.05亿元、1.24亿元和1.65亿元，公司的EPS分别为0.66、0.78和1.04元，考虑到沈阳联营商厦以及白城和通化项目有望于2011年开始大规模贡献利润，给予公司‘增持’评级。 公司和长春市场1月份的销售数据远好于此前的预期，这里面有部分原因是大幅度让利促销活动提前释放了市场中存量的消费冲动，而在节后传统的消费淡季中，公司的销售数据有可能出现较大幅度的波动。总体来讲，2009年宏观经济尚存在较大的不确定性，我们对现在做出的业绩预测持谨慎态度。 <SCRIPT src="/mainjs/content_fun_2.js"></SCRIPT> |
