| 投资要点： 我国约 70%的水能资源分布在西南地区，桂冠电力（600236)59%的装机容量集中在红水河流域，13%的装机容量集中在岷江流域，西南地区丰富的水能资源为公司水电机组保持较高效率提供了坚实的保障，并且公司以水电装机为主，从电网节能调度方面考虑，水电出力受当前电力消费需求不足的影响较小，公司机组利用小时仍将保持较高水平，同时西部大开发、灾后重建将有效的刺激广西、四川经济的恢复，增加电力需求。 08 年3 月，公司并购福建安丰、龙湘等电站，进入福建的闽江流域;同年6 月，公司与柬埔寨王国政府签订了柬埔寨斯雷博水电项目可行性研究谅解备忘录，公司海外水电市场开拓取得突破。 08 年红水河来水较丰，预计该流域电站利用率将提高12%。随着龙滩水库多年调节的效益越来越明显，下游电站的平均发电利用小时预计仍将有所提高。08 年四川地震使电网遭到严重破坏，估计天龙湖、金龙潭电站的全年电量损失为10 亿千瓦时，目前已完全恢复运行，09 年利用率有望回升到4200 小时。 “岩滩注入”的股改承诺仍将继续实施，我们在岩滩股权价值以及收购方式不变的基础上对岩滩资产注入对公司盈利能力的影响进行测算，发现以目前公司的股价水平实现岩滩资产的注入，公司EPS 的提升显著。此外，由于岩滩公司目前上网电价仅为广西水电标杆电价的一半，未来电价提升空间较大，我们看好岩滩注入的长远价值。 08 年公司由于川电停产、合山火电亏损，盈利能力较07 年出现大幅下滑，随着煤价的回落，川电复产，公司盈利回升趋势确立，预计公司08-10 年实现营业收入26.54 亿元、27.45 亿元、33.12 亿元，每股收益分别是0.03、0.13 和0.25 元, 目前公司PB 为3X，估值合理，维持“观望”。 |
