| 中部地区消费受到经济增速放缓的影响相对较小 中部地区在本轮经济增速放缓的过程中受影响的程度相比较沿海地区要小。这主要与中部地区的产业结构和发展模式有关，中部地区的发展对于出口的依赖程度相对于沿海地区要小，同时其基础产业经过多年的发展已近积累了一定的风险抵抗能力。 湖北武汉消费市场从 04 年开始高速增长增速一直高于全国主要省会城市 湖北武汉社会消费品零售总额从2004 年的11%一直保持高速的发展势头，2007 年消费品零售总额增长率达到18.1%。相比较其他武汉作为省会城市，消费品零售额增长率一直保持第一的身份。这说明武汉消费商业市场在未来还是非常有潜力。这对于在本地扎根发展的鄂武商来说是个非常好的机会。 人均可支配收入稳定增长奠定湖北消费市场持续发展的坚定基础收入的稳定增长为消费提供持续增长的基础。 湖北人均收入一直保持稳定的增长。在08 年宏观经济暗淡的环境下，人均收入依旧保持了稳定的增长，比北京、上海、广东等地的人均收入增长率都要高。我们统计了武汉在08 年第二季度和第三季度累计人均可支配收入增长率，发现三季度人均可支配收入增长率达到第一位。 1+8 城市圈的建设有助于当地消费的促动 2007 年12 月14 日，经国务院同意，国家发改委正式下文《关于批准武汉城市圈和长株潭城市群为全国资源节约型和环境友好型社会建设综合配套改革试验区的通知》。 武汉 1+8 城市圈包括武汉、黄石、鄂州、孝感、黄冈、咸宁、仙桃和潜江9 个城市。一般地，城市圈的功能在于谋求基础设施建设一体化、城乡建设一体化、区域市场一体化等措施。 我们认为，武汉城市圈的建立增强了鄂武商等主力百货零售企业的辐射功能。 根据湖北省政府的规划，为配合试验区的实施，当地政府近两年正投入巨资建设武汉市出城高速， 2009 年底所有武汉市所有出城高速都将通车，通车后武汉到这些8 个城市的车程均在1 小时之内。 这意味武汉商业零售企业的市场，特别是百货业务的市场已经不局限于武汉地区，而辐射到武汉周边这8 个城市。实际上，鄂武商（000501）(进入该股吧，新版行情)所在解放大道商圈外地客流很大，依据鄂武商管理层介绍，目前武汉广场等门店的辐射能力强，节假日外地客流占到这些门店70%销售。 我们认为，随着2009 年底，武汉各条出城高速的全线通车，武汉连接这些城市圈内8 个城市的高速车程在30 分钟至90 分钟之内，这将极大增加这些城市的消费群体在汉口解放大道商圈的消费。而公司核心门店武汉广场、武商国际广场和世贸广场将受益巨大。 鄂武商是当地最大的百货公司 区域市场控制力强大 核心门店位置得天独厚 目前，鄂武商在解放大道武汉广场商圈拥有三座百货店，从东到西分别为武汉国际广场(约5.5 万平米)、武汉广场(约7.43 万平米)和世贸广场(约8 万平米)，合计三家门店建筑面积约20 万方。 我们调研发现，武商3 个门店位于武汉解放大道和京汉大道之间，而门店前门为过江地铁出站口，后门为已经开通的高架城铁。地段极为优越。 公司正在规划武商摩尔城扩建项目(已于08 年12 月4 日以10.7 亿元拍得土地)，也就是说，武商占据了武汉市最优质的商圈，并形成局部的商圈垄断，这一得天独厚的物业优势是其他任何百货公司无法模仿的。 初具连锁规模 截止到 2008 年12 月底，鄂武商合计拥有6 家百货店及54 家大卖场。其中2007 年9 月底新开2 家百货店，武汉国际广场是位于武汉核心商圈的重建项目，武商襄樊购物中心是武商拓展湖北省内异地百货连锁的第一店。未来公司计划在湖北的二线地级城市开设连锁百货门店。 鄂武商的物业重估价值很大 我们发现，公司拥有较多的自有物业，且这些物业的市场价值要远高于账面值。 2008/2009 年业绩增长稳定 我们认为2008 年和2009 年武商盈利将保持稳定增长 1)武汉广场等老门店经营稳定，武商世贸广场等部分老门店调整后稳定增长。 武汉广场的收入约占公司百货收入的一半，同时盈利能力最强。2007 年实际业绩增长大约为40%左右。作为一个开业达数10 年之久的老店，武汉广场的高速增长实属不易，表明公司经营能力的增强。我们判断，武汉广场2008 年的营业收入与上年基本持平，而税前利润小幅增长。我们预计2009 年武汉广场收入、盈利将小幅下降到2007 年的水平。 此外，武商世贸广场等老门店经过持续的品牌调整，预计2008 年和2009 年仍能够保持8-10%的销售增长。 2)国际广场2008 年成功扭亏，未来增长前景光明 2007 国庆节开业的武商国际广场，该广场立足于做一线高端，目前尚处于培育期。我们预计国际广场2008 年成功扭亏。实现净利润大约为1500-2000 万元左右。 根据公司规划，目前正在持续地对这3 个门店进行调整，将国际广场一楼调整为国际一线大牌名品，将武汉广场一楼调整为化妆品名柜;将世贸广场购物中心一楼调整为黄金和珠宝首饰名柜台。我们调研获悉，2009 年5.1 前夕，GUCCI、FEND 等一些知名国际品牌将陆续进驻武汉国际广场。 3)襄樊购物中心2008 年减亏。 武商襄樊购物中心自2007 年6 月份签订租约到2007 年9 月26 日开业(租赁物业)，在短暂的时间完成门店的开业，表明公司管理团队的管理能力和发展能力较强。 我们预计，襄樊购物中心2008 年仍旧亏损，但亏损额度将大幅减少为1500 万元左右，2009年将实现微亏或盈亏平衡。 4)超市业务增速迅猛，发展势头较好。 随着公司清理了原来的房地产投资项目，收回了1-2 亿元的现金。2008 年，公司大卖场业务加速开店，全年合计开店15 家，目前公司大卖场数量已经从2007 年底的39 家增加到54 家。而此前的几年，由于受制于多元化经营的影响，大卖场业务开店速度较缓慢。但从 2007 年开始，公司已经明显加快大卖场业务扩张步伐，受益于所得税率从33%到15%的向下调整以及公司增持大卖场公司股权至100%的影响，预计2008/2009 年大卖场业务利润增速为30% 和20%。 2008 年底，公司通过竞拍获得武汉广场后面51 亩土地的使用权，根据公司规划，公司将自行兴建大型购物中心，购物中心最早可能于2011 年国庆节开业。从长期看，这个购物中心地段优越，具有得天独厚的商圈优势;从短期看，随着购物中心项目2009 年上半年动工，财务费用等均可以资本化。因而对2009 和2010 年的经营业绩影响不大。 估值偏低推荐评级 随着百货新店的扭亏和减亏，以及超市业务的健康快速发展，我们预计鄂武商2008/2009的EPS 分别为0.36 和0.44 元。 考虑到公司在核心商圈的20 万方自有商业物业和50 多亩商业用地(对应每股重估物业价值大约为13 元左右)。我们认为可以给与公司20x2009 年EPS 的估值，估值为9-10 元。给予推荐评级。 |
