| 天相投顾资讯科技组 投资要点 ●“十一五”期间我国安防视频监控市场预计将保持年均20%以上的增长速度。在国内的嵌入式DVR行业，基本形成了公司与海康威视双寡头格局。 ●公司集中精力做安防主业，具有研发优势与品牌优势，作为领先者，有望从行业整合中受益。 ●预计公司2008～2010年每股收益分别为1.60元、2.12元和2.72元，维持“增持”评级。 ●风险提示：产业政策变化风险、市场竞争风险和公司的DVR产品可能被其它产品取代的技术替代风险。 大华股份(39.91,0.32,0.81%,吧)(002236)是专业从事安防视频监控产品的研发、生产与销售的高新技术企业，同时公司也是我国安防视频监控行业标准的参与者与定制者，是引领我国安防视频监控行业发展的龙头企业。 行业仍将快速增长 根据LehmanBrothers的预测，2005年至2010年全球电子安防产品需求年复合增长率为8%。安防视频监控行业是安防行业最重要的组成部分。根据《中国安防行业“十一五”发展规划》和中国公共安全网预测，“十一五”期间我国安防视频监控市场预计将保持年均20%以上的增长速度。目前我国安防制造企业为数众多，中小型企业比例较大。安防视频监控产品中嵌入式DVR市场的产业集中度较高，在2005年和2006年的嵌入式DVR市场中，大华股份与海康威视合计占据了60%左右的份额，基本形成了双寡头格局。 视频安防监控行业的技术更新很快，研发投入在行业发展中占据很重要的地位，本身就是较高壁垒。研发与品牌优势稳固了公司龙头地位。同时，从近几年国际安防产业的发展趋势来看，行业间的并购整合将是行业发展的必由之路，大华作为行业的领先者，有望从此轮行业整合中受益。 盈利能力保持稳定 2006年下半年，公司剥离了数字机顶盒业务，集中精力做安防主业。2005～2007年公司主营业务综合毛利率分别为33.83%、33.83%、41.15%，扣除数字机顶盒业务后的综合毛利率则为45.32%、43.90%、41.15%。 分产品类别来看，公司核心产品数字硬盘录像机的毛利率呈下降趋势，其主要原因一是随着技术的成熟，产品单价逐年下降；二是产品结构发生变化，价格较低的L(K)系列产品销售量占比有所上升，导致平均单价进一步下滑。近两年，公司数字硬盘录像机产品的平均单价每年下降幅度均在20%以上。但由于公司采取了技术改进、提高硬件使用效率等措施降低生产成本，同时主要原材料价格下降，公司数字硬盘录像机产品的平均毛利率并没有较大下滑。但从另一角度看，产品单价的下降会刺激消费需求，开拓新的消费领域。 公司的球机及其他安防产品毛利率相对较低。主要原因是这类产品属于公司新近研发的产品，多处于试制阶段和小批量生产阶段，产品单位成本较高。预计随着产销规模的不断扩大，毛利率也会有所提升。目前公司的智能交通产品、图形图像显示系统也要实现量产，作为视频完整解决方案的一部分，将有助于优化公司产品结构。 金融危机影响有限 近几年来，出口业务收入在公司总收入中比重持续提升，公司出口地区主要是欧美。公司从2008年年初开始逐步收缩海外客户的信用。2008年下半年以来，公司更主动地采取了收款措施，对海外客户的信用额度和信用账期进行了更严格控制。 从国内市场来看，与公共安防有关的需求在北京奥运会结束后有暂时放缓迹象，与智能监控有关的需求也可能因房地产市场陷入调整而有所萎靡。金融危机对公司业绩产生了一定的不利影响，2008年12月1日公司发布了业绩修正公告，将之前预计的2008年归属于母公司所有者净利润同比增长幅度由30%-60%调低到30%以内。我们认为，安防产品的需要在某种程度上属于刚性需求，金融危机的影响不会太大，公司收入规模不会出现大的萎缩，在金融危机的影响逐渐消散后，业绩仍将保持较快的增长速度。 盈利预测与估值 假设：1)随着中低价位产品在销量中比重的提升，DVR单价会不断下降，但销量会保持较快增长。2)球机、图像监控系统等因为市场竞争关系，毛利率会保持稳中趋降的态势，这些产品未来几年在公司营收中的比重会持续提升。3)期间费用率保持在20%～22%左右。4)所得税率按15%征收；到2010年底继续享受增值税“即征即退”的政策。预计公司2008～2010年每股收益分别为1.60元、2.12元和2.72元。鉴于安防行业确定的高成长性以及公司在视频监控行业中的龙头地位，维持对公司的“增持”评级。 |
